请教：IPO超级难题？？？

xlwind

假设某集团满足以下条件，IPO如何做？

一、基础条件

经营范围：符合国家战略性新兴产业导向

自主创新能力：本行业“国家队”（虽民营性质，但拥有国际一流的技术实力），国家科技部、教育部、农业部、发改委等重点关注，本地政府定点接待单位，每年接待部级以上领导参观、考察、会议等不下100位。

财务能力：2010-2012年每年营收、利润增长均不低于50%（2010年超过200%），2012年营收规模超30亿元、税前利润超10亿元（若提前实现、如2011年，则后期成长性可能大幅下降，因受产能和客户需求增长速度影响）

想象力：概念非常好，所处行业未来规模超万亿元，国内暂无竞争对手（涵盖研发、生产、销售等能力）

二、上市条件

1、集团架构

集团共有7、8家经营实体，其中：

实体性质：

2-3家为研究所，事业法人（可能未进行企业法人登记），当初设立用途一是创始人热爱科学、对商业不敏感，二是争取政府支持（以前发展主要靠国家项目、政府财政补助）；

1家为股份有限公司（简称A），已持续经营三年，但：股本仅1000万，营收、利润规模不足、成长性不足（只放了一小部分业务，基本符合创业板管理办法财务要求），独立性、规范运作存在重大问题，注册地和运营地不在公司总部；

3家为有限公司，1家在深圳（简称B）、持续运营不足两年（已满足创业板管理办法财务要求），1家在香港（简称C，今年成立）、1家在美国（简称D,准备成立）。公司海外设立的主要理由一是避税，二是贴近客户、运作方便（未来三年主要客户仍在海外），三是因所提供的产品主要是技术服务，服务对象有政府背景、服务内容涉及尖端科学，对方担心在大陆受政府控制；

另外还有1-2家小公司，可忽略不计。

所有实体均受同一控制人控制（多人，2-3人），但部分实体之间有母子公司关系，如A有两个股东，均为研究所。

2、集团模式

该集团由于科学家领导、目前并未以商业利润为第一目标，更追求学术成就；

该集团虽然拥有7、8家经营实体，但只是形式，哪个方便用哪个，资产、业务、人员、机构、财务等完全“混业”；

业务：该集团追求的业务目标涵盖全行业，目前形成商业能力的产品（如前述带来营业收入部分）只是一小部分，其他都处于研发（指实验测试阶段）、甚至研究阶段（指发文章阶段）。所有产品、业务可以视作“同一主营业务”，也可以适当分开（如果以IT业举例，类似大型计算机（企业级客户）和个人计算机的区别，类似计算机和计算机在各行业中应用的区别（如工业计算机））

关联交易：该集团资产、人员难以完全切割，资产难以切割是因为所有业务都依赖高性能计算机的支持（要求海量计算和存储的能力，未来三年需求达千万亿次级），人员难以切割是因为很多生产类、服务类员工具有双重身份、也是科研人员（指目前绝大部分收入来源不是一般意义上的商业收入，都有科研项目合作的名义，所服务的客户全是国内外的科学家）

同业竞争：通过重大资产重组，可以将该集团的业务分成三大部分：商业不成熟类、研究类（放在非上市公司，今后成熟后再运作上市），X业务（可类比大型计算机业务，为企业级客户提供计算、分析服务），Y业务（可类比工业计算机业务，为个人提供健康类检测服务，即将商业化）。其中X业务完全具备上市财务条件，关于同业竞争的解释和说明较好解决。

3、关于X业务的前景

X业务（依赖第二代技术）最近三年将爆发性增长，但长期前景堪忧。该业务类似“摩尔定律”，预计2013年第三代技术将推出、2015年大规模商业化。该集团在第二代技术阶段拥有垄断优势、高性价比；但第三代出来后，需要新一轮大规模设备投资（设备全球就1、2家公司可提供）和技术开发,优势大幅削弱。第三代类似个人计算机，即生产成本（也意味着服务价格）成百倍数量级下降、企业级客户市场的收入会大幅下降（或同等价格服务要求大幅提升），但个人客户时代来临、也许前景无限。

就上述行业发展规律而言，X业务最佳上市时机可能为2012年、最晚不超过2013年。

三、上市难题

1、就该集团目前涉及的领域而言，未来可能不止1家上市公司、三年内2家有机会，且所有上市公司可能都不能规避集团或研究所提供高性能计算和科研服务（技术开发源头很难放在上市公司，因为源头离商业化前景距离远），这个问题怎么解决？

2、针对X业务，若想在2012年上市，选择哪个子公司A\B\C\D合适？所有公司都面临超过100%的重大资产重组问题，面临大部分资产在海外的问题，面临解决关联交易、不规范运作的问题，面临股东身份特殊的问题。A公司已具有股份公司身份，但X全部资产、业务若重组进A，一来总部管控不方便、二来对争取总部所在地政府支持可能不利。另外，X业务选择哪个市场上市更合适？创业板、中小板、海外？

3、该集团目前现金流充足，但想法很多、铺的摊子很大、涉及很多大规模投资，X业务、Y业务上市后除了分红（募投因主业不同，似乎不合适）、还有其他方式反哺集团非上市部分吗（集团现所有项目、资产、人员都靠X\Y业务养活，且科学家风格，涉及研究不惜超前、大手笔）？该集团目前有相当的金融资源，如10-11位数的银行授信等，也不缺乏人脉，如部级银行业、证券业领导的关注等（但用得很少）。

xlwind

自己顶一顶，有高手传道解惑乎？

五彩石

这种企业也上市

怎么可能呢

都是幻想

beta999

先mark。
这种摊子很大的企业，恐怕还是要仔细考虑一下，整体上市的模式不好做。
把较为成熟的主体先送上去。

zczmf

假设lz说的情况都属实，那么我对这家公司的初步印象是这样的：

1、有自己的核心技术，且世界领先；

2、09年的收入、税前利润分别约为4亿、1.5亿，同时也存在亏损业务部门；

3、所处行业（或所提供服务）还是比较新，未来行业发展潜力巨大，增长率很高；

4、整个集团是非生产性企业，提供专业化服务为主，目前主要客户在国外；

5、业务比较庞杂，有独立有交叉；

6、财务方面貌似不太规范；

从前面情况看，上市是有亮点的，但在考虑上市主体之前，我觉得要分析一下申报时间要求和现有的业务模式；

时间方面——对集团或者旗下分子公司进行业务整合是不可避免的，算上尽职调查、方案设计的时间，短则2年，长则3年；所以有足够的时间去梳理更重要的问题，那就是业务模式；

业务模式——lz说得比较多，比如那个x，y，比如还在研发过程中光投入没产出的业务都需要用到集团公司的高性能计算机的支持，人员也是交叉的，所以我初步感觉单独拿出某一部分业务来上市是不妥当的。大量的关联交易恐无法避免。

那么接下来考虑——整体上市：

1、在国内上市CD肯定不合适，AB看上去差不多，但B应该更合适一点，要花很大的工夫进行重组，怎么重组可以参考3；

2、如以集团公司作为上市母体，需要考虑集团的历史沿革，财务核算规范性和母体盈利情况（别整亏损了），另一方面集团上市可能会节约一点时间，剥离少量的资产应该就ok了。

3、另外一种思路就是完全以现金新设一家公司，在此基础上根据业务模式的特点，收购集团公司的资产或者旗下子公司的股权，将业务相关的供、产、销、研、人员全部投入都新公司中；新公司设立起就按照公司法，首发办法要求规范；

请各位拍砖！

forestrees

1、先划分业务，考虑同业竞争

2、业务对应的公司，进行重组
1）同业的公司进入
2）研究所中业务相关的核心人员转入上市主体、业务相关的核心技术转入上市主体
3）跑一年这是最快的

xlwind

回复 5# zczmf


   

多谢5楼哥的高见，关于该集团的情况补充说明如下：

1、所提供情况基本属实；

2、用一般的技术型、研发型公司来描述该集团可能并不合适，但我也难以准确描述，简而言之：该集团是从所在行业的最源头做起（指科学发现、发表理论文章），然后到专利、实验室阶段，最终商业化。

3、这个行业目前整体而言只处于科学大发现阶段，产业链很长、涉及很多交叉行业，按市场细分、也许未来可以形成数百个子行业（每个的市场规模都不会小）。

4、不能简单地说该集团拥有该行业世界领先的核心技术，如3逻辑、核心技术未来可能有数百种。实际上，由于过往20年每项技术（仅指专利前阶段）的投入巨大（可以用新药的研发成本来类比）、核心技术大多在美国。

5、该集团对整个行业的贡献在于：随着第二代研究设备的出现，该集团将二代设备、自己的研究分析方法和中国大量的科研人员相结合（即X业务），将全行业的研究成本降低至少百倍。这一模式在三代研究设备成熟前（可能4年后），全球没有竞争对手，原因有三：第一，能和它干同样事情的几乎没有商业公司、都是研究机构，研究机构没有对外提供这种辅助性专业技术服务的兴趣、只在乎发文章；第二，即便有商业公司大规模介入，该集团拥有10年相关的技术积累、人才积累和行业声誉积累，不是买了设备就能干的；第三，X业务的主要客户特殊：各国国家级或者一流的研究机构（拿过诺贝尔的、类似院士头衔的不少），销售渠道可能是国际性会议、合作研究等等，一般商业公司根本进不去。在国内，未来十年能打倒它的只可能是自己核心人员出走单干。

6、09年收入3个多亿、毛利很高，其他都是国家、市政府之类的财政补贴。09年客户一半在国内（因为二代技术08年才成熟、国际名声传播需要时间），10年起主要客户在国外、特别是美国（它们有钱）。

7、集团业务并不庞杂，商业化的只有X业务和Y业务，Y业务是两、三种小产品（以前研发成果），未来三年收入规模不会超过10亿，毛利水平取决于公司定价政策（成本比竞争对手低10倍）。

8、集团体系确实庞杂，有独立有交叉。因为无论是X业务、Y业务，还是公司主要关注的其他领域，都离不开“浑然一体”的科学研究平台（后期研发平台可独立）和计算平台的支撑。

9、财务确实很不规范，研究所出身、不讲究这个，我都不知道如何将某个公司和某个研究所的财务并表（研究所没有损益表、只有业务活动表）；但财务又很简单，资产负债表只有现金、固定资产、银行负债几个大项，应收应付很少，关联资金往来可以合并掉。其他管理、人事、行政同样不规范，整个集团的运作实际上是各种各样的项目组，买设备、招聘人员、签订合同组长就可以定，乱花钱的事不少。

之所以提出上市，是因为集团今年新成立投资部，我们进来后认为既然X业务这么赚钱、不如拿出来上市，领导觉得有道理。

5楼哥提出的上市模式有以下几个缺陷无法回避：

1、不能整体上市，原因如下：我们在1楼提过，集团不以商业利益为第一目标，科学家思维和我们不同，如果你告诉他有个东西意味着重大科学发现，但需要100亿、10年，他可能明天就干了，上市公司玩不了这个。我可以举一个例子，该集团10年业务规划PPT有8大目标、大概30页纸，前面7个目标都跟科学研究有关，在哪里发多少文章、有多少个专利之类，最后一个目标才是（唯一在赚钱的）产业化目标、2页纸；

2、考虑到X业务面临2014、2015年第三代设备更新的风险（以及新一轮大规模设备投资的需求），似乎最佳上市时间是2012、2013年。B公司整体改制+100%以上的资产重组这种模式是否可行？完全新设时间太久？

3、虽然上市后X业务和集团之间仍然存在大量的关联交易，但这种关联交易是否可以设计成对上市公司有利，且相对于其届时营收水平、金额比例肯定低于30%。同时，集团有大量信贷支持，其他实体从上市公司抽血的可能性不会太高。

5、该集团没有集团公司，所以集团公司无法上市。如果以后还有很多其他业务上市（商业化成熟后），是注入B上市公司好还是单独上市（同业竞争关系少）？整体架构如何设计？

xlwind

回复 6# forestrees

6楼哥，还是有几个疑问需要请教：

1、业务对应的不仅有公司，还有研究所（未按企业法人登记），研究所的资产如何重组？例如：研究所购买的固定资产部分来源于自有资产，部分来源于财政补贴，怎么解决？研究所的业务收入计入的是业务活动表，能否并表、能否连续计算？研究所还发生了一些非盈利性活动，这些支出也并表吗？

2、重组时采用哪种模式比较好，资产买入？吸收合并？子公司？未来两年大部分资产、业务收入在海外公司在资产重组时有何影响？

3、上市后关联交易无法回避，如何设计？

4、重组时实际控制人不变，但相应的股权、高管可能变动较大,如何设计？

5、重组前运作肯定不规范，对上市时间有何影响？

zczmf

看了lz的回复以后，我觉得咱们国家还有这样一群追求卓越的科学家在，甚感欣慰啊；接着说正经的。

目前比较成熟的就是x业务，那所有的事情可能就围绕着这个业务链条来展开了。
Lz觉得时间紧急的原因是第三代产品即将成熟，对第二代产品的盈利方式生产了重大变化；我觉得如果第三代技术集团也占有比较领先的地位，其实这个问题是不用担心的。为什么呢，二代和三代产品的生命周期肯定是有重叠的，不可能出现市场突然消失的情形，这种技术升级带来产品结构的调整，是正常的，两者相抵只要利润保持增长，这方面就不是问题。

接下来说重组剥离，也就是说什么样资产要进入上市主体，这个要从X业务的最终客户那里去倒推，简单来说如果客户需要人员动手动脑，那么这个人就要进入公司；如果客户需要产品，那么生产这个产品的设备，土地，房屋以及相关专利、商标等也要进来；销售x业务的销售部门也要进来，支持X业务持续发展的研究部门的人员和设备也要进来，总之，与X业务链条有关的各项有形无形资产要优先考虑装入上市公司；
这些资产进来了以后，需要从集团层面考虑这些资产除了能提供X业务以外，还是否衍生提供了其他的业务，那么这些业务也要装到上市公司来（可能还需要另外收购其他的资产）；如果Y业务，也是在相同的技术平台上衍生出来的针对不同行业的产品，无论现在是否商业化，都要考虑并入上市公司。
等上市公司的资产范围划清楚以后，其实上市公司的盈利能力和关联交易的数量基本可以测算出来了。（另外说一句，关联交易其实是双刃剑，对谁有利都不好；最好是禁止，其次是公允，最后量要少）

最后需要考虑的是装入哪个主体，新设当然需要最长的时间，但是这种方式最干净；B没问题，但就以最快的速度完成业务链条划分，中介机构尽职调查和审计没半年是不行的，然后还得运行24个月；就这也得2013年才能上报材料的。

至于集团其他产业化上市的问题，如果和现有上市公司无关，那可以单独上；如果也是基于同一技术平台，那就注入上市公司。

forestrees

回复 8# xlwind

回复 8# xlwind

首先界定业务，围绕业务重组--建议多找几个有集团背景的公司IPO看看，研究院背景的IPO也可以参考

1、业务对应的i不仅有公司，还有研究所（未按企业法人登记），研究所的资产如何重组？例如：研究所购买的固定资产部分来源于自有资产，部分来源于财政补贴，怎么解决？研究所的业务收入计入的是业务活动表，能否并表、能否连续计算？研究所还发生了一些非盈利性活动，这些支出也并表吗？
A：（1）研究所以人员植入的方式，将研究所与拟上市的相关业务停掉。这种方式可以减少对研究所的关注
   （2）所谓并表问题不影响上市主体的连续计算，若以主要的研发人员植入的模式，可以不做模拟
    案例参见：莱美药业

2、重组时采用哪种模式比较好，资产买入？吸收合并？子公司？未来两年大部分资产、业务收入在海外公司在资产重组时有何影响？
A：重组的方式具体分析，信息太少无法分析

3、上市后关联交易无法回避，如何设计？
A：（1）上市后的关联交易关注两个方面：是否必要？是否影响到上市公司的独立性？
   （2）必要的关联交易可以存在去，需花力气解释，关键是规范。若报告期内，股东未利用关联交易损害拟上市主体的利益，则是加分
    案例参见：万马电缆

4、重组时实际控制人不变，但相应的股权、高管可能变动较大,如何设计？
A：（1）实际控制人必须不变，若实际控制人变化，会引起众多问题
     （2）高管变动以实质性角度把握，1/3是量化，可以从核心管理团队角度把握，新进高管最好是集团内部经营同类业务的高管

5、重组前运作肯定不规范，对上市时间有何影响？
A：需按不规范的类型说明
   （1）重组的相关指标的比例影响申报时间
   （2）内部存在影响独立性的关联交易的，运行一年基本可获得认可
   （3）……