2008年-2014年保代培训汇总

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2014年第五期保荐代表人培训纪要

一、并购监管政策整体改革方向


证监会上市公司监管部副主任陆泽峰
（一）并购重组的市场出现了跟以往不同的变化
目前有接近2600家上市公司，9月底总市值30万亿，上市公司为主体的并购重组给中介机构提供了很大的业务空间，目前国家GDP增速已经下降，上市公司依然实现了10%以上的利润增长，前景乐观；并购市场近几年发展迅速，上市公司在并购重组市场所占比重逐年提高，目前已经达到50-60%，近一两年以来几乎80%的上市公司都在做并购，主要特点：1、过去并购市场以借壳上市为主，近三年逐年下降，现在第三方并购或产业整合并购已经占据主导地位；2、从行业来看，TMT行业并购占的比例越来越高，目前约30%以上；3、国有企业整体上市曾经非常多，民营上市公司近年做并购的比例提高，近一两年结合混合所有制改革也开始国资证券化的并购依然活跃；4、海外并购比例越来越高；5、并购的方案多样化，财务顾问发挥积极的作用；6、过去沉寂多年的上市公司收购市场非常活跃，近年来已有几十家公司控制权发生变更，举牌和要约收购的比例也在增加，控制权变更的形式也增多，给并购市场带来很多新的亮点，但是也带来了一些问题。
（二）并购重组政策最新的发展从2010年开始，国务院发文推动并购重组的发展，14年继续发布，新国九条和小国九条也提出了相关政策建议，上市部从11、12年开始对并购重组的相关制度进行调整，陆续发布了相关规定，基本形成了并购重组的政策体系，比较大的变化：
1、借壳上市新规：创业板不许借壳是综合考量以后做出的，借壳上市要满足上市公司的控制权要发生变化和上市公司资产发生了本质变化，实践中出现了大量的规避借壳的规定，上市部的理念是允许合理的规避，但是不能允许不讲实话，比如某公司披露收购另外一家公司（资产规模超过100%），但是实际控制权未变化，之前资产全部剥离，主营业务发生变化，上市部要求进一步详细披露，原实际控制人没有新行业的管理经验，难以说服监管机构和市场，最后该公司放弃了本次交易；
2、定价机制调整：基准日选择增加，也可按照事先确定的方案调整，上市部对定价机制的改革原则是最终推进到协商定价，但目前市场还没有成熟到这个程度，所有的规则必须跟市场实际的情况相适应，目前已经制定了更灵活的定价机制，避免出现市场波动剧烈的时候导致重组失败，最终是要协商定价，证监会没有必要去管价格，中间会有弊端，给上市公司经营也带来潜在的不利影响；
3、对主业相关性的要求：之前要求收购的资产与现有资产应是相关的，能够产生整合的协同效应，不鼓励去收完全没关系的资产和业务，近年来多家上市公司寻求转型，政策将相关性的要求放开，但是也出现了问题：相当比例的上市公司并购标的与主业没有任何关系，预计之后多元化经营的上市公司会越来越多，上市部希望财务顾问在设计方案的时候仔细评估，会要求并购与主业不相关的上市公司进行充分的信息披露，尤其是收购那些很热门一时很挣钱的标的，上市公司并购的冲动在财务顾问的推动下越来越高，监管机构担心过几年会不会对上市公司经营带来风险；
4、估值的要求：明确可以不进行评估，可以进行估值，估值是证券公司基本的专业素质，很多并购标的更适合用估值的方式，评估比较刚性，与财务资料的有效期不一致，不好调整，估值的调整空间比较高，监管机构担心券商采用的方法与评估差不多，如果不严格把关，估值报告随便出会带来很大问题，估值报告出具机构没有强制性要求，希望财务顾问能够慎重利用监管机构赋予的职能 5、审核流程：把七八个处一起审核调整为分段审核，决策和执行相分离，效率较高，希望财务顾问对取消的行政许可把好关，如果中介结构不能很好的发挥作用就会出问题，目前行政许可约300单，停牌的上市公司每天平均200家，上市部考虑准备把内部审核的底稿交给中介机构进一步把关，财务顾问犯错的将进一步严格监管，只要出了问题绝不客气，甚至取消资格，可能会出现“小题大做”、“杀鸡用牛刀”的现象，小错误背后反映的是中介机构没有勤勉尽责。目前监管机构对财务顾问的总体质量不太满意，给监管和审核带来了很多压力，未来会进一步提高透明度和审核效率。
（三）监管重点把握的三点
1、信息披露为核心，不做实质判断，26号准则的进一步修订稿将尽快颁布，让信息披露浅显易懂，监管机构比较反感财务顾问写的报告里信息披露太多太滥、用词不准确、“形容词一大堆”的现象，以后这个要抓典型，不允许忽悠投资者，要求用最简单的语言把事情说清楚；
2、保护投资者利益，5%以下中小投资者要单独计票，摊薄收益的要建立补偿机制，关注并购是不是能给中小投资者带来好处，几乎80-90%的重组案例公布后股价会上涨；
3、市场化为导向，尽可能的让市场主体自主做决定，不干预市场行为，不做实质判断
（四）财务顾问工作中发现的问题（特别是今年以来问题越来越严重）
1、对标的资产尽调不充分，某重组的上市公司在资产交割过程中才发现重大问题；
2、财务顾问的独立性不够，独立财务顾问的独立性应与保荐机构一致，作为独立财务顾问不应与上市公司有任何关系；
3、没有发表明确意见甚至错误意见，涉及到财务和法律等专业问题可以自己聘请律师和会计师，参考专业机构的意见；
4、盲目创新，方案涉及的太复杂，不鼓励有意的把交易结构搞复杂，尽可能简单，遵循现有的规则框架；
5、内幕交易，已经发现多起财务顾问从事内幕交易或泄漏信息的事件，对并购重组交易影响很大，不鼓励频繁和长时间的停牌，两市每天有10%的股票暂停交易，目前在考虑怎么调整停复牌的机制，境外停牌一周就可以。
（五）监管机构对财务顾问的要求
1、眼光从为证监会服务转为对市场、客户和投资者服务；
2、财务顾问的作用要提升，通过研究去发掘资源、撮合交易、创造机会推动上市公司的发展，为实体经济服务；
3、从传统的业务模式提供多元化的服务，融资服务、直投介入都是监管机构鼓励和支持的。
二、重组办法和收购办法的修订背景和主要修订内容
证监会上市部监管三处 14年11月23日两个办法正式实施，进一步推动并购市场化的发展和健康发展
（一）并购市场概况
目前中国已经成为第二大并购市场，占全球份额10%左右，美国是30%，占GDP的比重发达国家在5-7%，目前我国不到3%；资本市场已经成为并购种族的主要渠道，1-10月份证监会审核了210单，上市公司提交交易所披露的并购重组约为2000单；产业整合成为主流，约70%，监管机构更希望看到以产业整合为目的的并购重组，从并购重组的绩效来看，借壳类每股收益提高最大，整体上市次之，产业并购提升绩效平均约37%。
（二）修订背景
目前相关部委根据14号文的要求落实出台相关政策措施，并联审批：发改对境外投资的审批和商务部的反垄断审批，对其他部委的审核将进一步沟通，推动并联审批的进展，根据110号文的要求加入了保护中小投资者的措施
（三）修订的主要内容
1、简政放权，不涉及发行股份也不借壳的重组不再审核，要约收购仍是监管的重要内容，取消后与交易所、证监局进行内部监管，收购要约可以附生效条件，为防止虚假要约，收购协议的生效条件原则上只允许是客观的条件，如政府审批和股东大会批准，受收购人主观影响的前置条件将高度关注，并不是所有的约定购回式证券交易均可豁免要约，只有表决权未转移的才可以豁免，名义上减持再增持的不可以自动豁免；
2、放松管制，调价机制一定要在第一次预案中公告，调价机制不能受双方容易操纵的依据确定，原则上不能根据上市公司本身股价的变化进行调整，可以根据市场指数和本行业指数的走势进行调价，调价机制将持续调整和完善；破产重整协商定价机制取消的原因：
（1）避免人为削减债务、输送利益；
（2）推动退市机制的完善；
（3）发行定价已经很灵活，对大多数公司够用。上市部和发行部目前在对证券发行管理办法进行修订，对可转债和权证的定价要求进行规定；
3、取消第三方重组的相关要求：
（1）取消对现有业务协同效应的要求，但目前还是鼓励真正意义的产业并购；
（2）不再强制要求业绩补偿，上市公司和交易对方是市场化的博弈，鼓励交易双方根据自身特点制订比较灵活的业绩补偿协议，双向对赌正常不会干预，但目前有极端案例，如在补偿期内实现的超额利润除补给现金外还另外增加超额业绩比例补偿，关注过高的业绩奖励有没有延长锁定期和补偿期限的考虑，希望财务顾问在做业绩补偿方案的时候要本着保护上市公司和中小股东的利益的原则；
4、取消向第三方发行股份的比例和金额要求；
5、丰富要约收购的履约保证方式，之前要约收购的履约保证金对收购人带来较高的时间成本（双汇要约收购保证金的利息损失大约一天一辆奥迪），是制约要约收购案例发展的主要原因，本次修订尽量减少收购人成本，在保证金制度的基础上增加了两种方式：银行出具保函、财务顾问承担连带责任；
6、不再强制要求盈利预测报告，强化了管理层讨论分析的信息披露要求，要求重组对上市公司业绩变化的影响、经营情况和发展前景要说清楚；
7、明确了以估值方法定价，估值报告可以由评估机构和财务顾问出具，审计机构是否能出具需要看财政部的规定，对财务顾问出具估值报告未尽责或不谨慎的将要求整改，整改完成前不能进行新的并购重组业务；
8、明确分道制审核制度；
9、完善借壳上市的标准，执行与IPO等同的要求，借壳方明确为收购人及其关联人，合理的规避原则上允许，恶意规避甚至虚假披露规避会引起高度关注；
10、增加信披要求，价格调整方案要求详细、可行，估值合理性要披露市场可比价格和可比案例，希望财务顾问在报告里面对可比公司的可比性进行说明，对调整参数进行披露和说明；
11、“脱胎换骨、更名改姓”的重组允许发股的规定取消，改为相关行为已终止满三年（最后一笔涉嫌的交易为准，虚假财务报告被立案稽查的，造假的风险还未消除更正的不认定已终止），有利于消除不良后果（如相关人员已离职）；
12、加强中介机构的监管，中介机构负责人被要求整改的，整改完成前不能接受新的并购重组业务；
13、增加股价稳定机制，重组完成后延长锁定期的规定的主体包括现大股东和潜在大股东，两种情形包括六个月内连续20天交易价格低于发行价或者六个月以后的收盘价低于发行价；
14、加强对中小投资者保护，中小股东单独计票不会影响表决结果，但需披露，除上市公司董监高以外，持股5%以下的股东均为中小股东；填补回报的措施向第三方发股购买资产无需执行，目前正在与发行部合作制定指引性文件，总体原则：填补回报不是一个差额补偿的要求，应本着以有利于上市公司发展的原则制订，上市公司与重组方可以商议整合计划、内控机制和董事、高管的薪酬确定填补方案。
三、并购重组法律审核关注问题和26号准则修订介绍
证监会上市部监管六处
（一）上市部关于并购重组的审核流程
1、一站式审批，上市部实行首接负责制，发行部在接收非公开申请判断达到重大标准的，可能提交上市部与上市部共同审核。上市券商、期货公司的重组可能涉及机构部、期货部的事项，上市部在预审阶段给机构部或期货部发函，请其提出核查意见，最迟在上重组会之前取得以上两部门的意见，上市部会将其他部门意见合并。
会后反馈意见需要重组委委员2/3以上邮件确认，完成后由六处起草批文，拿批文之后需要联系七处审核员进行封卷（归档）。上市公司预案公告时涉及重大无先例事项的，交易所向监管二处发书面函询问，由监管二处进行书面答复，静默期内审核员审核文字材料，拿到反馈意见之后可以与审核员联系。重组事项和二级市场联动，上市公司股票涉及内幕交易被立案稽查的，流程暂停，非正式的调查不暂停，上市部与稽查局协作，每周沟通名单，已经受理的当周周五停止审核，上市公司发公告披露，消除影响后恢复审核。今年暂停的约50家，不到1/3。借壳上市、C类券商、上市公司合规情况比较差的，交易所会建议走审慎通道，目前看来与正常通道相差不大，正常通道两周出具反馈意见，审慎约3-4周涉及房地产的重组，受理后由上市部向住建部和国土部发文确认，同意继续往下做但有问题的会在反馈意见中一并提出，但需注意只是标的资产是住宅类的房地产开发业务才征求两部委意见，其他类的房地产未纳入。
2、行政许可事项的公开，整个行政许可的时间节点全部公开，到节点自动公开，并购重组委的意见做到公开，当天傍晚即可上网，目前只有反馈意见一项内容未公开，目前正在论证并征求意见，近期很快会推出：在反馈回复的时候公开反馈意见和回复情况，交易所要求上市公司在当周五下午三点履行信息披露义务，财务顾问在整个过程中出具的文件需要更加审慎，公司内核部门要更加重视。
（二）法律审核关注的要点
1、重组办法第十一条和第十三条是最基本的规定，财务顾问做方案时需要提早考虑到；
2、预审过程中重点对照26号准则审核是否全部披露，目前预审速度很快，曾经有一天20多家的反馈会，主要问题是低级错误比较多，财务顾问应尽量杜绝；
3、审核重点：产业并购整合计划重点关注是否是上市公司结合自身特点提出的，是否存在关联交易非关联化；借壳上市关注新股东是否具备运营公众公司的经验和能力；整体上市重点关注定价是否公允；
4、前期发布的15个ppt是上市部审核并购重组法律问题时重要的参考资料；
5、支付方式创新（定向可转债、定向权证等）条文已经写在重组办法，具体操作还需要相关部门规章的修改，财务顾问可以先行提出方案；
6、借壳上市要等同IPO的发行条件，财务顾问在做材料时需要对首发办法涉及的发行条件逐条发表意见，2013年被否的7家里面4家都是借壳，市场上议论比较高的规避借壳上市的方案。
（三）审核过程中发现的主要问题
1、股份代持，要说清楚当时代持产生的原因，是否为了规避当时法律法规的规定，是否有客观证据可以证明是历史上的真实代持，只是一个很简单的协议难以充分证明，VIE建立和拆除的过程是否合法合规，税务是否有不合规现象，都要说清楚，需要财务顾问在报告里发表明确意见；
2、一致行动人问题，关注临时声明不存在一致行动或存在一致行动对公司治理的影响和管理的稳定性，是否存在一致行动中介应更多的依照《收购办法》去判断，某案例已经开完股东大会才发现触发了要约收购义务。签一致行动人协议的理由是增强公司控制权又公告过大股东减持计划的需要努力解释；
3、规避借壳，有的公司已经披露，大股东参与配套融资增持，标的资产主要股东合计持股已经超过第一大，其他股东放弃提名权或表决权，财务顾问设计这种方案时候要特别小心，项目成功率可能会受到不利影响，论证很长时间；
4、突击入股问题，停牌以后做标的股权转让和增资的需要财务顾问核查新进股东是否与上市公司存在利益输送和潜在的关联关系，新投资者入股的原因、资金来源是否合法，价格是否与正常价格存在差异，某案例新股东已经90岁以上，财务顾问无法答复，上市部下了二次反馈意见；
5、盈利模式的问题，新行业新技术标的资产的经营模式需要详细披露，避免多次沟通和反馈，前期要写清楚，写清楚的标准是让行业外的人基本明白这个企业是做什么的；
6、独立性和规范运作：同业竞争的解决措施要写清楚，解决时限和可行性，某案例的上市公司会计基础比较薄弱，公告了多次业绩更正公告，需要财务顾问进一步规范。
（四）26号准则的修订思路
整体突出信息披露的重要性，把问题解答、审核关注要点和重组办法的修订能容都纳入到26号准则，所有重大资产重组均要按照26号准则制作文件，增加了非现金支付方式一节；审核标准公开化，重大风险提示目前的准则比较简单，目前已列举的形式（约20条）要求相关风险尽可能披露；跟交易相关做出的承诺均要求放在重大事项提示；把涉及价格信息的合并进入“交易标的估值”一章，在管理层讨论分析加强了对上市公司影响的分析，增加了备查文件的数量。
四、上市公司并购重组财务审核关注的问题
证监会上市部监管六处
（一）财务审核的总体要求
1、鼓励将案例的特色写出来，由片段型的披露改为故事型的披露，使市场理解并购重组实质性的东西，财务的信息披露基本要求是把企业的生产经营情况披露出来且与财务数据可以对应；
2、提醒财务顾问注意财务信息的前后呼应：
（1）配套募集资金的理由经常出现矛盾：一方面说上市公司需要资金，一方面又说上市公司不存在财务和流动性风险；
（2）某标的企业老总在上会时说企业未来销售前景良好，准备大力扩充销售网络，但是收益法评估销售费用没增加。
（二）要约收购的财务审核
特别股东大会需要2/3通过；超过30%需要要约收购的法律依据是持有30%的对重大事项有否决权，所以将其作为要约收购的标志；目前很少有用挽救危机的豁免条件，无偿划转是比较多的申请。收购中控制的概念和会计准则里对控制的概念并非完全相同，之前的行政申请一般采用会计上的概念，并购审核中采用穿透原则，对于通过控股子公司间接持有上市公司的，以控股子公司的持股数作为控制上市公司的股权比例，不需要乘以相应的比例。
收购审核主要关注收购的可完成性，对于合并报表货币资金充足但是母公司货币资金缺乏的，关注母公司是否有实力完成，特殊人群（管理层收购）关注与上市公司是否有业务往来，证明是否存在充足的资金来源。
（三）并购重组财务资料的要求
1、与评估报告主要体现公允价值不同，监管机构想看到的估值报告是体现投资价值和协同效应的报告，不同的购买方购买相同资产的价值是不一样的，标的资产的估值可以不一定是公允价值而是投资价值；
2、备考报告的审计不强制性要求，但为了说明交易对上市公司的影响，目前可能会要求借壳必须出具经审计的备考财务报告，对于其他类型的交易备考报告审阅即可；
3、盈利预测报告可以自主选择；
4、目前财务报告有效期执行7个月的标准，在7个月以内的就可以，财务状况和经营成果发生重大变化的，要及时提交信息；
5、对出具估值报告的机构没有限制，财务顾问为主，在未来会不断完善。
（四）财务审核重点
1、关注非同一控制合并的商誉确认问题，大部分企业商誉做的很大，可辨认无形资产的确认依据缺乏合理性，在TMT和高科技企业的收购中，报告书里将标的资产的技术等实力描述的很好，但未确认无形资产不合理，国外对非同一实际控制下合并的可辨认净资产的确认要求很严，目前审核原则是尽量确认专利、著作权等无形资产，减少商誉大幅减值对上市公司的风险；
2、收入确认问题，对于收入增长高于销售数量增长的会重点关注收入确认的真实性；节能服务公司的收入确认关注时点和确认标准的问题；财务顾问遇到新的经营模式的时候应对经营模式重点描述，有利于监管部门理解会计处理的合理性；某些公司对同一方既有采购又有销售，这样的公司监管会关注其在业务过程中的角色，是真实买卖还是代理行为；审核过程中会把数据还原成经营模式和行为，还原完成后是否存在问题和矛盾。财务顾问做材料的过程中要写清楚；
3、历史财务数据的变化：关注对销售单价的变动和预测的趋势不一致、毛利率远高于同行业上市公司；
4、特殊经济行为，（1）关注应收账款的可回收性，对应收账款比较大的会问到对方的经营状况和信用期安排；（2）股份支付，不能用不属于股权激励解释不采用股份支付的原因，引入PE的时候如果披露PE可以带来销售渠道的，尽量采用股份支付，股份支付的价值采用对方提供服务的公允价值，看对方是否提供了劳务和服务；同时给高管和PE股份的应保持公允价值的一致性；
5、跨境收购关注汇率的影响和支付方式；
6、奖励机制和对价调整：奖励可以做，说清楚会计处理，是做到合并成本还是费用，一般三年以后再支付，大部分的公司会做在管理费用和营业外支出，考虑对上市公司的影响，不能简单写会对上市公司造成风险，要结合收入、利润和现金情况充分披露风险，而且对风险要说明清楚应对措施；
7、盈利预测补偿对第三方不再强制要求，关注业绩补偿是否有效；有案例两块资产属于上下游关系，盈利弱的用成本法，盈利强的用收益法，这种情况会关注是否存在内部交易操纵标的资产利润的情形；还关注交易对方的资金实力情况。
8、轻资产公司关注核心业务人员和技术人员的稳定性。游戏公司要注意披露活跃度和银行账户的真实性、在开发项目评估的情况，与以往业务的可比性，影视公司与游戏公司的要求类似，以电影为主要业务的公司关注业绩的稳定性。
（五）26号准则对财务信息披露的修改与同行业上市公司的会计政策和会计估计是否存在差异，存在差异的要说清楚原因，特殊行业说清楚成本和收入的确认标准，未来预计增加成本（包括资本支出和职工安置的成本）的也需要披露。
（六）对评估或估值的审核关注要点预测逻辑的合理性，未来收入成本的确认依据，是否存在客户依赖，客户粘度问题对未来增加产能的影响，新研发产品关注客户接受的时间，市场容量比较小的是否导致已经存在产品价格的下跌，报告期内价格下跌但评估期内上升和稳定的重点关注，对生产线的完成作为评估假设的关注生产线是否完成，有无产出。对成本法估值比收益法低的关注资产质量，是否存在贬值。高新技术企业未来的所得税率是否可以顺利延续，营改增的影响。26号文要求披露测算过程、依据、非经营资产和溢余资产的确认、折现率的计算过程，可比公司和可比交易的披露，可比公司一定要具备可比性，要求在同一个细分行业内，明确重要的下属企业也要披露的比较详细。
（七）募集配套资金的要求
1、创业板募集资金必须满足创业板发行办法第八条，原则上要求用到80%以上，进度和效果要反映出来；
2、用于现金支付的要在计算配套总额里扣除；
3、锁价发行不能有结构化产品，对于远远低于开盘价格的要解释清楚价格的合理性和锁价的必要性；
4、不能全部用在偿还银行借款和补充流动资金，用到上市公司在建项目的不鼓励。募投项目要有必要批文和对预计收入的预测；
5、考察配套资金必要性的方面：（1）现有资金；（2）未来收入产生的现金流量；（3）资金支出是否产生现金缺口；（4）资产负债率是否过低；（5）与经营规模的匹配。
（来源：网络）

wyp1229

建议大家以后保荐代表人培训笔记都在此基础上不断增加/补充。

流星辰光

谢谢分享！

accanewton

不能再好了！

星辰紫苑

非常谢谢楼主！！！！学习。。。。。

wubin

谢谢楼主，一定好好学习