关于目前中国私募股权投资两种存在形式的思考

投行人生

私募股权投资概述
  
　　私募股权(Private Equity，PE)是一种金融工具，也是一种融资后的权益表现形式。私募股权与公司债券、贷款、股票等具有同质性，也具有本质区别。
  
　　第一，私募股权不是一种负债式的金融工具，这与股票等相似，并与公司债券、贷款等有本质区别；
  
　　第二，私募股权在融资模式方面属于私下募集，这与贷款等相似，并与公司债券、股票等有本质区别；
  
　　第三，私募股权主要是投资于尚未IPO(首次公开募股)的企业而产生的权益；
  
　　第四，私募股权不能在股票市场上自由地交易。
  
　　从法律的角度讲，私募股权体现的不是债权债务关系，它与债券有本质区别。
  
　　总之，私募股权是股权或权益的一种，既能发挥融资功能，又能代表投资权益。
  
　　此外，私募股权投资与风险投资(VC)是不完全相同的两个概念，在上个世纪70年代，私募股权投资主要表现为风险投资，投资对象集中于迅速成长的小企业。而今，针对新企业的风险投资只占私募股权投资的大约1／5，私募股权投资现在更注重于收购成熟的企业。私募股权基金发展到今天，已经可以凭借其强大的筹资能力将世界级的公司随意买卖。
  
　　私募股权投资目前的操作流程大致如图所示。中国私募股权投资的两种存在形式
  
　　在国外，私募股权投资的组织形式多为有限合伙制，即由普通合伙人(General Partner)和有限合伙人(Limited Partner)组成。一只私募股权基金的募集过程和结构一般是基金管理公司作为发起人发起，向特定的投资者募集资金，以合伙企业形式设立基金。其中，基金管理公司一般作为普通合伙人承担无限责任，掌握管理和投资等各项决策权，也做一定的投资，通常占总认缴资本的1%；其盈利来源主要是基金管理费和相应分红。而基金投资者作为有限合伙入主要承担出资义务，决策权有限，一般只负有以其出资额为限的有限责任。
  
　　私募股权投资目前在我国主要有两种形式：一种为私募股权投资基金(Private Equity Fund)，渤海产业投资基金就归于此类；另一种则是以一种业务形式存在于证券公司或者是某些大型央企的独立财务公司，中信证券及中金公司的私人股权投资业务即为该种形式。
  
　　私募股权投资基金的存在形式
  
　　渤海产业投资基金的出资人是全国社会保障基金理事会、国家开发银行、国家邮政储汇局、天津市津能投资公司、中银集团投资有限公司(下称中银投资)、中国人寿保险(集团)公司、中国人寿保险股份有限公司，以及同时挂牌成立的渤海产业投资基金管理公司。其中，全国社保基金等前五家出资人各出资10亿元，中国人寿出资10亿元，渤海基金管理公司出资8000万元基金以封闭方式运作，存续期15年。
  
　　依照国家发展改革委的批复，渤海产业投资基金为契约型基金，基金首期资产委托渤海产业投资基金管理公司管理，委托交通银行托管。按照契约型基金的有关法律规定，渤海产业投资基金不设董事会，基金持有人大会是最高权力机构。
  
　　作为资金管理方的渤海产业投资基金管理公司注册资本金为2亿元，中银国际控股公司(下称中银国际)占48%的股份，天津泰达投资控股有限公司占22%，六家基金持有人(人寿集团和人寿股份合并计算)各占5%。
  
　　对照国际做法，以契约型为主要组织方式的渤海产业投资基金有着强烈的实验和折衷色彩，且实际上亦兼有公司制特征和合伙制特征。因而也可以说，渤海产业投资基金是一个“混合类型的投资基金”。契约型基金本质上是一种信托安排，又称信托型基金，一般由基金管理公司、基金托管机构和投资者(受益人)三方通过信托投资契约而建立。按照有关规定，契约型基金的投资者作为信托契约中规定的受益人，对基金运营及重要投资决策通常不具有发言权，投资者组成的是持有人大会而非股东大会，对投资决策没有太大的影响力。
然而，在渤海产业投资基金的安排中，由于基金管理公司的大股东中银国际并不承担无限责任，且该基金缺乏公募基金的流动性，各方投资人从投资风险考虑，均有参与基金管理的意愿。因此，渤海产业投资基金在管理层面上又引入了公司模式——中银国际以大股东身份组建渤海产业投资基金管理公司；其他几家投资机构为了能在基金投资决策时占有一定的发言权，也各自以5%的小比例参股基金管理公司。
  
　　作为券商或者财务公司业务的存在形式
  
　　首先，从行业层面看，中信证券于2007年8月23日提出私募股权投资业务申请，在不到一个月的时间内获得批准，表明管理层对支持券商开展这项新业务的态度比较明确。创新业务开展时间的不确定性是影响证券行业的一个重要因素。
  
　　我们认为，管理层对于推出创新业务是持支持态度的，关键在于许多新业务受到市场、配套法规等各方面因素的影响和制约，管理层需要等待一个有利时机。由于私募股权投资业务近期受到国家的大力支持，且推出后对二级市场的影响很小，因此管理层放行该业务的速度非常快。从目前情况看，我们对券商未来可能开展的创新业务，按推出的难易程度进行了一个排帛私募股权投资业务(PE)、公司债承销业务、新型资产管理业务、股指期货业务(包括IB业务)、资产证券化业务、备兑权证创设业务、融资融券业务。
  
　　其次，从微观公司层面上看，券商私募股权投资业务与投资银行业务联系紧密，大多数情况下它们在项目资源上是相互交叉的，但所处的环节不同。对于投资银行业务上具有传统优势的券商往往比竞争对手有更好的条件。券商在私募股权投资业务上投入的资金受到净资本一定比例的限制，这对于资本实力雄厚的券商，意味着可以分享更多的蛋糕。管理层为了防范风险，对于创新业务会逐步试点推广。对于优先获得试点资格的优质券商，将获得时差优势，优先对手一步进入市场并占领市场。
  
　　从以上几点来看，我们认为投行实力雄厚的公司，如中金公司、中信证券、银河证券等，资本实力雄厚的公司，如海通证券、国泰君安等，包括近期打算上市融资的公司，如国信证券、华泰证券等，都有望在PE业务上取得较好的业绩。
  
　　两种形式的优势分析
  
　　私募股权投资基金形式的优势主要体现在：
  
　　一是资金充裕度方面的优势。作为产业基金形式的私募股权投资，相对于券商的私募股权投资业务，由于其投入私募股权投资业务上的资金受到净资本一定比例的限制，对于筹资能力较强的基金管理人，能够筹集到更多的资金。由于资金的充裕，其可选择的投资范围和规模就更加宽广，不存在由于资金不足而错过良好投资项目的情况。
  
　　二是公司组织结构方面的优势。以基金形式存在的私募股权投资在公司组织结构方面的优势，是明确了基金投资者和基金管理人之间的权利义务关系，由于基金管理人承担无限责任，基金管理人的行为在机制上受到较好的约束与激励。
  
　　三是私募股权投资自身上市融资方面的优势。
  
　　在当前全球私募股权投资行业竞争日趋激烈、交易金额屡创新高的情况下，一向只限于富人及机构投资者的私募股权投资，如果走上公开上市的道路，未来集资也将更为容易。黑石基金的上市尝试，可能引来更多私募股权投资的效仿。因此，作为独立投资主体的私募股权基金形式的私募股权投资，具有上市融资方面的优势。
  
　　券商直接投资业务形式的优势主要体现在：
  
　　一是开展业务方面的优势。由于券商有着长期从事投资银行业务的积累，它们往往有较多的优质客户，能够很快地找到优质客户进行投资选择，而不像基金为了寻找良好的投资项目而花费额外的信息搜寻等费用。
  
　　二是退出机制方面的优势。中国证券市场经过股权分置改革之后，市场退出渠道变得畅通，加上券商本身就具有投资银行业务，不需要借助第三方就能够通过帮助被投资公司IPO上市从而成功退出。

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中国私募股权投资的问题分析
  
　　基金管理者问题
  
　　从渤海产业投资基金的例子可以看出，中国私募股权投资目前走的路子是先成立基金，再找基金管理人。但是从投资人角度看，它们寻找的应该是管理能力强、业绩优良的基金管理人，因此应该是先有基金管理人，再成立基金，这应该成为中国私募股权投资基金的发展方向。在这个问题当中，又包含着另外一个问题，因为私募股权投资在中国属于新生事物，业内并没有太多的PEO(私募股权管理人)历史业绩比较，于是，如何以一个替代指标来判断基金管理者的能力是一个现实问题。我们认为，基于目前中国现状，可以以基金管理者筹集资金的能力(即筹集资金的规模)作为其判断依据。
  
　　对私募股权投资的限制
  
　　目前产业基金不能搞负债，不能贷款，只能投资未上市企业的股份。实际上，国际上直接股权投资基金已越来越多地参与上市公司收购，并且越来越多的投资基金开始通过负债形式来获取资金。当然，如果允许通过负债形式获取资金，那么如何控制风险又是不得不考虑的问题。
  
　　私募股权投资的准入机制
  
　　目前创业投资基金的准入实行备案制，而私募股权投资实行审批制。在管理部门看来，对于大型的产业基金，如果没有前置审查的话，基金管理公司的道德风险可能无法控制。但是从另一个角度看，投资者的风险不应该由政府过滤，而是应该通过市场中介机构进行，私募股权投资的准入机制尚需做深层调整。
  
　　私募股权投资的短视行为
  
　　美国《商业周刊》曾发表文章指出，部分私募股权投资基金入主收购企业后，企业经营情况较收购前还要糟糕，有64%的私募股权投资基金做的是华尔街的“财务工程”，对收购公司没有实质改善。因此，国内的一些私募股权投资未来是否会因为资金泛滥，做出一些胃口大然而却不好消化的投资，值得市场警惕。

swufeyhc

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绿小豆

顶～～～～～～～～～～～～～～～～

tangchun2000

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frankye

好贴,介绍简练明确,值得学习!

happyxiu

谢谢版主！学习了知识的同时，还带动了思考。其实民间已经存在很多的公司甚至个人联合，都在做着私募股权投资，只是规模不庞大、队伍不十分完善。大家都看好私募股权投资上市后的“巨额”利润，但对于挑选优质投资对象上，因客观原因所限，目前只能说是仁者见仁智者见智了，风险一度被看小啊。

ggmm520

谢谢分享，再接再厉
条条是理，学习中

纳森

感谢分享！！！！

bankwest

写的好,比较有水平!