中融华富：全方位解析新三板还能不能赚钱？

云起书院马部长

在亿万股民像打了鸡血似的涌入A股的时候，还有一个市场更加疯狂，这就是新三板。如今大家都在担心A股点位是否过高，我们不禁也会问更加火爆的新三板 会不会太贵了？日前，安信证券发布新三板研报，从估值、成交活跃、业绩成长、行业分布、政策红利五个角度分析新三板。到底贵不贵？看完你就懂了。

一、估值的角度

1.市盈率角度

据安信证券研究，新三板中净利润规模较为稳定且绝对值较大的挂牌公司，2013年市盈率水平为29.49倍(3000万元以上)和 41.33 倍(1000-3000 万元)，说明市场的定价仍处于相对理性状态；而对于净利润较小的挂牌公司，估值更侧重于公司的未来发展前景、商业模式、业绩成长性等角度，因而给予了较高的市盈率倍数。同时，净利润规模3000万元以上的挂牌公司整体市盈率水平接近中小板，净利润3000万元以下挂牌公司整体市盈率水平超越中小板。

2.市净率角度

新三板市净率较高的行业，平均净资产大部分在1亿元以下，整体规模较小，市净率水平略高于创业板。2013年做市转让部分净资产均值9000多万元，不到创业板平均净资产规模的1/9，整体资产规模较小。从2014年已经公布年报的挂牌公司来看，净资产均值已13310万元，市净率均值为13.20，高出创业板整体46%(9.04)。

二、成交活跃的角度：成交量和成交额依然较为集中

整体而言，做市商制度的引入成功地活跃了新三板市场，目前230家做市转让公司全部实现成交，而协议转让部分1326家挂牌公司挂牌至今未成交。同时，无论是协议转让还是做市转让，均存在交易较为集中的现象。

1.协议转让部分：30家挂牌公司占总成交额67%

今年以来，协议转让部分成交额在 1000 万元以上的挂牌公司只有 152 家，前并且成交额前30名挂牌公司已占据全部成交额约67%，并且这30家挂牌公司市值占比达30%，显示成交较为集中。

2.做市转让部分：30家挂牌公司占总成交额54%

尽管做市转让部分成交相对均衡，但是成交较为集中的现象依然存在。2015年以来，成交额前30名挂牌公司市值占比约30%，但成交额占比达54%，公司数量占比仅13%。

三、业绩成长性角度：做市净利润增长水平与创业板相当

从协议转让部分已发布的2014年年报情况来看，净利润同比增长44.76%，表现出较高的业绩弹性，2013年同比变化不明显。从做市转让部分已发布的2014年年报情况来看，净利润同比增长33.18%，2013年同比增长30.08%，与创业板整体增长水平相当。

以创业板2010年上市的117家公司为例，净利润规模从2009年的63.96 亿元增长到目前的122.80 亿元，整体规模接近翻倍，表现出了较好的成长性。同时年度业绩增长也高于沪深主板和中小板，因而也享受较高的估值溢价。

四、行业分布角度：新兴行业的趋势还在延续

2013年开始，盈利改善、估值消化过程逐步结束，叠加经济转型进程，新兴行业不断受到资本市场青睐。

1、创业板的趋势便是新兴行业的趋势

创业板从2013年开始受到市场广泛关注，2012年12月4日，创业板行情启动时，生物、计算机、电子、传媒和通信等新兴行业市值占比已达49%，因此创业板的趋势便是新兴行业的趋势，3月底，5个行业市值占比已经接近60%。

同样，中小板新兴行业占比接近30%，中小板指数的走势与创业板表现出较强的同步性，其中计算机和传媒的市值占比过去几年大幅提升。 新兴行业的牛市行情不仅发生在创业板和中小板，2013年以来，5大行业市值在主板占比提升了56%，并且这是发生在蓝筹板块行情启动之后。

2、新兴行业趋势也会在新三板延续

从行业构成而言，新三板互联网行业、生物行业、计算机软件行业、教育体育行业以及具有特殊商业模式的挂牌公司相对更多，品类更为丰富，新兴行业的趋势在新三板同样会延续。

五、政策红利的角度：还未到政策密集兑现期

2013年以来，新三板步入快速发展轨道，外部环境日益趋好，政策呵护态度明确。截至目前，做市转让制度的引入，已经为新三板提供了较好的基础。但是，分层管理、个人投资者门槛适当降低、竞价交易、转板试点等制度性红利依然还未释放。

结论：局部偏热，从大类资产角度仍有空间

从估值角度，做市转让部分整体估值水平已经接近交易所市场，价值挖掘的难度正在逐步加大，协议转让部分估值受制于流动性问题，水平相对较低。整体而言，新三板目前估值整体依然较为克制；从交易角度来看，无论是协议转让还是做市转让，集中度依然

较高，交易活跃度还有待进一步提升；从业绩成长性角度而言，以 2014 年已经公布年报的挂牌公司为样本，做市转让部分成长性较高，接近创业板水平；从行业角度而言，新兴行业的趋势还在延续，新三板也会受益；从政策红利的释放角度而言，分层管理、个人投资者门槛适当降低、竞价交易、转板试点等制度性红利依然还未释放。

综上，新三板目前局部偏热，在资本市场日趋繁荣的大背景下，新三板的估值相比主板仍有优势。