区域集优直接债务融资模式创新总体思路

wangzhe915

区域集优直接债务融资模式创新总体思路

2011年11月07日07:47  来源：金融时报

　　为改进中小企业直接债务融资模式，满足实体经济合理融资需求，充分发挥直接债务融资市场在优化资源配置、促进经济增长内生动力转变中的作用，经市场成员研究、论证，地方政府、企业、金融机构、中介组织等各参与主体密切沟通，在人民银行的指导下，中国银行间市场交易商协会今年推出了“中小企业区域集优直接债务融资模式”试点工作。目前，首批拟发行的区域集优中小企业集合票据（广东佛山、山东潍坊、江苏常州三地）金额为13.89亿元，共涉及25家中小微型企业。截至目前，广东佛山、山东潍坊两只集合票据已成功发行，11家中小微型企业率先通过区域集优模式募集资金5.39亿元。区域集优直接债务融资模式是从中小企业直接债务融资特点出发，根据我国经济发展的形势任务和目标要求，结合我国的实际情况，利用直接债务融资市场助推中小企业发展新的探索和尝试。鉴于区域集优直接债务融资模式是在中小企业集合票据基础上的创新延伸，有必要进一步厘清相关问题。

一、前期实践

　　中小企业是国民经济的重要组成部分，对经济发展和社会稳定起着举足轻重的作用。但是，由于经营状况不稳定、财务规范性差、公司治理机制不完善、融资规模小等问题，中小企业往往面临着较大的融资困境，存在着以内源融资为主要渠道，外部融资困难；外部融资高度依赖信贷融资，融资结构单一；融资成本较高，融资行为亟待规范等问题。  

　　近年来，在党中央、国务院的领导下，我国各级政府和有关部门围绕《国务院关于进一步促进中小企业发展的若干意见》等一系列方针、政策积极开展工作，不断加大工作力度，在缓解中小企业融资困难方面取得了巨大进展。在改善传统间接融资服务的同时，通过建立多层次金融市场体系，大力发展直接融资，进一步拓宽了中小企业融资渠道，改善了企业融资结构。其中，银行间债券市场近年来不断开展产品和制度创新，利用直接债务融资工具助推中小企业发展，取得了良好成效。

　　一是不断开展中小企业直接债务融资产品创新。银行间债券市场先后推出中小企业短期融资券、中小企业集合票据等创新产品，并结合中小企业的个性化融资需求，创新出了包含“偿债风险准备金”、“票据分层”等结构化产品，推动中小企业直接债务融资体系初步建立。

　　二是探索建立债券市场风险分散分担机制。银行间市场成员发起设立了中债信用增进投资股份有限公司这一全国性信用增进机构，既为解决中小企业融资担保难、支持中小企业发展进行了实质性探索，也为推动信用衍生产品市场发展，探索信用风险分散、分担机制创造了条件。

　　三是采取多种措施促进中小企业开展直接债务融资。包括积极引导承销机构探索适合中小企业特点的服务方式；优化信息披露机制，增强发行企业进行直接融资的意愿；降低中小企业发行费用成本，鼓励更多优质中小企业进入债券融资市场等。

　　在市场各方的共同努力下，我国银行间市场中小企业直接债务融资取得了快速发展。截至2011年10月底，共有16家企业通过发行中小企业短期融资券，累计筹集资金8.9亿元；共有150家企业通过发行中小企业集合票据，累计筹集资金102.07亿元，发行企业区域涵盖了北京、上海、重庆、内蒙古、山东、黑龙江、江苏、浙江、广东、陕西、湖北、河南等12个省（区、市），行业涉及制造业、原材料等传统产业以及媒体、文化等新兴产业。

　　二、发展难点

　　发展中小企业直接债务融资是一项长期的系统性工程。在取得阶段性成果的同时，应当看到由于诸多原因，实现中小企业直接债务融资的长期可持续发展仍然面临着制约和挑战。

　　从根本上说，信用水平低是导致中小企业融资难的关键问题。在融资实践中，为了保护投资者利益，债务资本市场往往对信用评级较低的发行主体提出了更高且更严格的信用增进、风险缓释要求。在中小企业自身缺乏有效的信用担保、保证能力的情况下，如果没有有效的外部信用增进措施，中小企业往往难以达到直接债务融资所需的信用等级要求，同时还要承受较高的融资成本，甚至根本就无法进入直接债务融资市场。

　　为了破解中小企业融资的信用瓶颈，近年来直接债务融资市场从以下两个方面进行了探索和实践：一是推动债务工具发行从单体到集合，改变单一中小企业债券存在的信用级别低、投资者认可度差、流动性较低等问题。2009年，交易商协会组织市场成员推出的“中小企业集合票据”，以“统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一注册发行”的方式提升了债券的整体信用评级，拓宽了中小企业融资渠道，降低了企业融资成本。二是设立专门的信用增进公司，解决依靠中小企业自身资信水平无法达到融资要求的问题。在融资实践中，信用增进机构依托自身资金实力和风险经营能力，对中小企业债券发行提供信用保护，提高了低信用主体进入直接债务融资市场的机率。

　　实践证明，上述两项措施在缓解中小企业直接债务融资的信用难题方面取得了一定的成效。然而，随着中小企业直接债务融资需求的不断增加，仅靠信用增进机构满足中小企业融资的方式出现了不可持续的问题：由于认识和能力问题，中小企业在集合票据业务开展过程中，往往“重信用增进，轻风险缓释”，从而形成仅依靠信用增进类机构支撑整个市场信用水平的局面。事实上，信用增进类机构自身发展规模和对外保护额度是存在限度的，且这种保护能力随着风险的日益集中而下降，长此以往现有中小企业直接债务融资模式将难以为继。因此，如何有效落实风险缓释措施，是中小企业直接债务融资真正实现商业可持续的难点。

　　除上述问题亟待解决外，“十二五”期间新的形势和任务对改进现有中小企业直接债务融资模式提出了新的目标和要求。总的看来，在当前和未来一段时期，“调结构”要求对资金流向进行有针对性地引导，有区别地对重点支持的中小企业予以融资支持；“防通胀、保增长”要求支持中小企业的发展应当积极采取直接债务融资方式；整体环境的变化则对风险防范和应对提出了更高的要求。这些新任务、新要求，以及突破中小企业信用瓶颈、实现风险可持续经营的目标，共同构成当前中小企业直接债务融资模式创新的整体工作要求。

　　三、工作思路

　　根据上述工作要求，可以认为中小企业直接债务融资无论采取何种模式，关键在于实现如下机制建设目标：一是使风险缓释措施得以切实有效落实。这种模式必须能够有效集中相关资源，落实风险缓释措施，分散分担投资者的信用风险，提高投资者的投资意愿；二是使资金能够合理流向重点支持的产业、行业。这种模式必须具备把握政策、引导资金流向的能力，既充分了解当地企业真实运营情况，也掌握地方经济发展战略，能够引导资金的正确流向；三是使资金的安全性得到保障，使融资模式得以可持续发展。这种模式必须具备监测和防范风险的能力，能够对发行体的风险变化进行有效监控和及时预警，并运用综合性措施约束发行主体行为，落实发行后续管理，同时在违规违约时有措施制止逃废债行为出现，最大限度地保护投资者利益；四是使支持中小企业融资发展的能力和意愿得到有效结合。这种模式的参与主体应当能够从中小企业发展、地方金融生态建设中真正受益，具备支持中小企业发展、构建良好金融生态的意愿，从而使该融资模式具有持续发展的内生动力。

　　从现实国情出发，在现有法律、政策框架下，地方政府及其相关部门是众多社会资源与经济资源的支配者，因此要充分发挥其在整个集优融资模式中的作用。同时，由于中小企业对地方经济、就业、税收、社会稳定有着重要作用，地方政府有意愿、有动力推进中小企业直接债务融资发展，应当通过适当的制度、机制设计为其提供科学、合理的平台。将地方政府助推经济的意愿和能力有效结合，将政府政策意图和市场化运作方式有效结合，为实现中小企业直接债务融资的可持续发展提供了新的工作思路。这一工作思路概括地说就是依托地方政府、金融管理部门，承销机构、信用增进机构和其他中介机构各司其职，建立贯穿发行遴选、信用增进、风险缓释、后续管理等环节的风险分散分担机制，共同推动中小企业依托银行间债券市场开展直接融资。简言之，就是政府专业部门推荐企业，承销机构遴选企业，以政府和社会的力量缓释风险，由市场机制配置资源，形成市场各方积极参与的工作机制，实现长期可持续发展的目标。

　　中国银行间市场交易商协会正是在上述市场实践、经验总结和研究论证的基础上形成了中小企业债务融资创新的总体思路，在人民银行的指导下，在市场成员、地方政府、企业、金融机构、中介组织等各方的参与下推出了中小企业区域集优直接债务融资这一市场创新模式。

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这种模式在相当大程度上取决于地方政府的态度与实力了。