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小型PE—未来将风光无限的金融创新事业 投行事业金字塔美国的华尔街，蛰伏着一座金融服务产品的金字塔，他的顶端是高盛、美林、摩根斯坦利、贝尔斯登、第一波士顿等十几家顶级投资银行，他们为全球客户提供全系列的金融产品，永远处在社会舆论与新闻媒体的聚光灯下，他们是全球金融次序的缔造者和维护者，一举一动都深刻影响着全球的金融格局，普通人对华尔街的理解大多如此。
其实，在此之下还有两百多家精品投资银行，他们专著于为客户提供某一特殊领域的几项或十几项金融产品服务，他们恪守的天条是知者不言，言者不知，服务对象是美国，欧洲及其它一些国家的王室贵胄，亿万富翁，隐匿巨额资产的流亡政府阁僚，富裕的家族遗产继承者， 这些客户的财务与资产信托几乎全部由精品投资银行垄断。精品投资银行与客户或某一家族的良好关系可以维系几十上百年的几代人， 生活在具有社会主义特色的中国环境下的我们，对这类银行诡秘的客户服务模式极为陌生。
再往下，是小型基金管理公司，这些小型基金管理公司一般存活三到五年，但新陈代谢，生生不息，总数大致稳定在1000多家。他们是两万多种金融创新产品的创造者，每天都在为客户搭建精巧的金融产品财务模型，他们使华尔街充满活力，为客户同时也为自己创造着巨额财富。
本文所述的小型PE，属于这1000多家小型基金管理公司的范畴。
PE(Private Equity Fund)，国内翻译为私募股权投资基金，他在教科书中的定义是，对未在证券交易所上市的公司进行的股权投资。早期，按照基金规模曾将PE分为巨型基金(超过10亿美元)，大型基金(5-10亿没美元)，中型基金(1-5亿美元)，小型基金(1亿美元以下)，现在已基本分为两类，一亿美元以上的大型PE和一亿美元以下的小型PE，我本人甚至接触过一只500万美元的袖珍PE，居然成功的投资了早期的星巴克这一世界级品牌。
在中国，大型PE的前途如何尚不清晰，但可以预料的是小型PE的前景将风光无限，理由如下，
1，大型PE Vs小型PE 对监管环境的适从 PE的本质是在投资者和融资者之间搭建金融产品交易平台，是一种收取佣金的中介服务。对PE提供的中介服务，没有也很难有专门的法律法规进行规范。 美国采取了在证券法中设定监管豁免条款予以规范，即AC501(4)豁免条款。根据这一条款，金融服务公司若只对合格投资者(个人净资产在100万美元以上，且年收入不低于10万美元，机构净资产在500万美元以上，且年收入不低于20万美元，这样的合格投资者，有自己的投资风险判断与承受能力)提供中介服务，客户的投资资金除服务费外，不再进入中介公司帐户， 单一项目的投资客户数量限定在12名以内，且不通过公共媒介进行劝募，就可以豁免证券业务监管。
面对这一豁免条款，不同的PE采取了截然不同的适从策略，一种是在客户类型(合格投资者Vs普通投资者)，客户数量(远远超过12人)，客户资金(收取客户保证金)等方面不停地扩张，最终接受监管，成长为大型PE，另外一种是寻求豁免监管，成为了充满活力的小型PE。多年来，这两种PE之间已渐行渐远，成为了两类完全不同的金融服务产品。
在中国，现有的独立PE金融服务公司仍满足于追求证券承销保荐资格，内部从业人员醉心于获得执业资格，其未来的趋势是走向被监管，然后和商业银行背景的证券公司竞争，前景如何不容乐观。另外一类无望获得证券资格的小型金融咨询管理公司，由于缺乏清晰的发展愿景，只能靠撰写商业计划书之类的把戏蒙取客户费用，口碑不佳已成事实。
2，事业Vs职业 合伙企业法 大型PE的组织形态一般是股份或责任有限公司，出资人是有着各类背景的大户人家，可以轻松获得证券承销保荐的资格。公司组建后，会招聘职业经理人具体操盘，并许以绩效承诺。职业经理人会把他看作个人谋生的职业，遵守职场规则，但不会承担各类风险。
PE作为一种高风险高收益的金融产品，是一种需要深刻理解目标企业内涵，娴熟把握投资机会，具有良好的营销智慧，依赖客户不断续签资金委托协议的智力密集型产品，与执业律师，执业医师，执业会计师等类似，PE客户经理需要全身心的投入，对自己的客户承担无限责任，操盘经理人需要把它当成自己的一份事业，而不是轻易的跳槽转行，才能一份耕耘一份回报。各国经验已经明证，惟有合伙企业形式才能承载这一责任。这就是华尔街的投资银行及PE投资基金，９９％以上采取合伙制的根本原因．
令人欣慰的是，随着2006年新修订的颁布实施，在中国探索组建小型PE金融创新公司的法律障碍已经消除，相信中国特色的小型PE基金管理公司很快会呼之欲出。
3，细节Vs流程 细节决定成败，细节与流程的逐步完善是小型PE得以健康稳步快速发展的关键。
小型PE的细节天条
a)自觉执行的内控标准要永远高于普遍监管标准，这关系到小型PE的功败垂成，其中最核心的是任何时候都不要希冀将客户投资资金汇入自己可以监控的账户，巨额资金的诱惑会使人铤而走险．也会给你的小型PE事业本身带来灭顶之灾。
b)清晰的知晓自己的定位是投资中介服务，不要认为自己比客户更高明，如果客户对你的付款指令决定放弃，不要再去试图劝募，你的中介是短暂的，客户则需要长时间的承担投资风险，一项当时看起来极好的投资项目，也会随着时间的推移和竞争的加剧变得平淡无奇。你所做的就是充分的揭示风险与预期收益。
c)合伙后，投资权利一定掌握在一般合伙人手中，有些投资者因为拖延感到焦躁，喜欢想办法对投资过程施加影响，有时会从幕后走到前台，要求参加投资委员会，甚至咆哮着威胁使用否决权，对他们的企图应该断然拒绝。PE的黄金法则是，只有一般合伙人才是最终的付款指令签发人，别无他则。
d)别忘了收取投资承诺备忘录资金，这笔资金可以使基金经理人免除三年的后顾之忧。
小型PE的流程极为相似
a)募集 故事都是这样开始，两个最多三个极为要好的白领聚集在公司附近的酒吧里，讨论自己的未来，他们是知名院校的MBA，已在投融资行业拼搏了几年，尽管做出了不错的业绩，但直觉告诉自己，在本公司内升迁无望。于是，讨论组建属于自己的小型PE的可能性。他们会分析，
1，潜在的客户，自己的人脉资源里是否有一二十位愿意投资的目标客户，你会发现，让投资者把投资资金交给你，会比登天还难，但他会乐意缴纳千分之五的投资承诺备忘录，投资者会思忖，万一你是下一个巴菲特，万一你发现了类似雅虎那样的好项目，我可不愿错过这样的机会。当然，说服投资者也会有难度，就像草根演员获得第一次登台机会，或在专业刊物上正式发表你的第一份论文。
2，投资领域，你应向潜在的出资人描述你所熟悉的投资目标领域，零售业，精细化工业或生命科学，分析它的行业前景及投资机会，这需要良好的营销口才。
3，投资规模与风险偏好 不同的领域需要不同的资金规模， 在中国，新入行的PE合伙人可以试着组建5000万元人民币的小型PE，向10位左右的出资人收取25万元的投资承诺费用，摊薄到每位出资人，也就是2万元左右。出资人可以是个人，也可以是机构，还可以是公募或信托基金中的基金，应注意协调他们的投资兴趣和风险偏好。
4，投资回报率，小型PE的投资回报率是一个需要向出资人特别解释的概念，PE的财务报表不像传统财务报表或公共媒体推荐股票或收益那样提供年或季度收益百分比，小型PE是核算整个投资周期内的投资回报，他的前期一定是负的现金流，越过某个时间点后，才会转正，被称为烟斗曲线。小型PE募集时，最常用的是向客户承诺TVPI指数(Total Value to Paid In/投入资本的总值倍数)，可以通俗的类比为一种为期三年期零存整取，计算三年到期后可以得到多少现金。可接受得TVPI是2-3倍，极端的特例是零或近千倍。 除非你与12位客户的大多数签订了投资承诺备忘录，否则，一切都应是悄悄进行的，就像４S店的高级技师与修理奔驰的顾主私下讨论挑单单干的可能性，双方都明白，不管4S店装修得如何漂亮，最终上线维修的还是经验老道，满身油污的技师本人。不要期望投资者会为你支付高额的工资或购买大额商业保险，他会立刻对你的创业动机产生怀疑。
b)运作 筹资的完成就是运作的起点，他的转折点是你和你的MBA同道与全体出资人签订合伙协议，你们是一般合伙人GP，而那几位投资者是有限合伙人LP。使用LP提供的千分之五的投资承诺备忘录资金，可以完成法定注册手续，保证未来3年的基本办公费用。有时，一些富有的LP会要求隐名合伙，这样你的公司虽然在华尔街或北京的金融街办公，但注册地却可能是美国的内华达或加勒比海的百慕大。
运作开始后，你会立刻发现遍地黄金，需要融资的企业，项目和个人比比皆是，他们的致命弱点是不能正确估计自己的市场价值。你的看家本领就是拨开浮土，捧出黄金，使用DCF或DEVA等财务分析方法会很有帮助。你应该向任何一位买家那样为你的合伙人狠狠杀价，而不是向陷入财务危机的目标公司收取商业计划书之类的蝇头小费。
从摇篮到坟墓，企业发育的各个阶段都需要资金的眷顾，小型PE可以关注企业发育的全过程，包括α状态（仅有一个创意或梦想）、β状态（已经拿出样品或β测试版）、A轮状态（已经开始创造现金流但还未盈利）、B轮状态（已开始盈利做IPO之前的最后一轮融资）、IPO状态（公众募集）、M&A状态（使用募集资金进行并购）、被M&A状态（有大量现金流但缺乏成长性）、清算状态（企业衰退即将退出市场），小型PE均可有作为。对于大型PE来说，由于体制及成本的原因，只能专注现金流充沛的B轮状态，IPO状态及M&A状态，对没有现金流的早期创业项目，大型PE很难成功发起风投，没有哪个大型PE的职业经理愿意对风投的失败负责，这就为小型PE提供了创造空间。
为了充分化解风险，小型PE对一个项目的参股上限总是保持在10%以内，当你发现一个好的项目时，可以和其他的小型PE共同注资。投资游戏也可以反过来，跟投别的小型PE选定的项目，这样会轻松一下，但二手汤的味道会淡很多，如果一味的推荐二手项目敷衍你的合伙人，那你在华尔街的好日子也快到头了。一定要与原来的同事保持联络，你的离去为他腾出了晋升空间，更重要的是小型PE没有IPO承销的权利，如果你投资的企业快速成长，需要作IPO承销时，可以与他们合作，有资质的大型PE可以作为主承销，你的小型 PE可以联合承销或独家代理。
奠定小型PE事业基础的是信息黑洞理论，这一理论认为，人类社会已进入信息高度发达的互联网时代，但是关于私人财富的信息却越来越少，出于安全和职业的考虑，这些信息全部被各类资金机构黑洞一般吞噬了。财富信息掌握在金融机构的加密系统里，那些想要进来窥视你的财富信息的企图几乎不可能。这也造成了企业融资难的困境，企业需要融资时，几乎孤立无援，这就是信息越发达，越需要各种PE基金业务的理论根据.
逃离者也会提供另类解读。PE基金身处资金需求与供应之间，牢牢把握资金交易的进出口，就向高速公路上的收费员，每一笔资金流动都需要留下1%的费用。PE基金的存在使得投资者和各类公司之间想要进行直接交易变得越来越困难，现在已几乎不太现实，投融资双方不得不借助PE的帮助，但价格很高啊。同样是中介，人力资源的介绍费150美元/人、婚姻的介绍费200美元/人、介绍一笔1000万元的资金流动就是10万美元啊！ --摘自 (人民大学出版社)
c)合规 是指确定一个投资目标后，你、投资者及目标公司三方之间一系列的规定动作，雇请律师可以节省时间。
1，你应和目标公司签订一份过期自动失效且不具法律约束力的投资意向书（中国各地为了完成招商任务，会把这种投资意向当作协议投资额业绩大肆宣扬）。
2，然后，你会签发指令，并把投资意向书、项目可行性报告、项目估值意见书等附件发给你的合伙人。
3，合伙人接受付款指令后会仔细研究你的报告，有时还会考察目标公司完成尽职调查。如果投资人满意，会在约定时限内将资金打入监管账户锁定。
4，目标企业获得监管银行提供的资金锁定对账单后，会限时完成股东变更、董事会改组、投资者权利证书、公司章程修改等法定备案合规手续，
5，目标企业完成以上规定动作后，资金才会进入目标公司账户，否则，投资款会在监管锁定期满后释放，沿原路径自动退回投资者账户。
6，投资者会也可能选择放弃执行付款指令，作为对等条件，你有权进行超额认购。星巴克进入中国市场时需要融资，PE经理向投资者发出了付款指令，中国的长城、故宫、兵马俑等旅游概念让投资者亢奋不已，超额认购100多倍。
7，无论资金如何流动，你都会按约定获得1%的资金流动服务费用，还是以星巴克为例，如果星巴克需要100万美元的资金，投资者看好该项目，立刻获得了100倍的超额认购，锁定一亿美元，尽管99%会在融资结束后退回投资者，但无论怎样流动，PE都会收取一亿美元1%即100万美元的流动费用，这样，星巴克获得100万需要将来用股息偿还得资金，而小型PE获得的100万美元作为佣金可以立即落袋为安。另外，目标企业成功获得投资，还会提供2%左右的融资中介佣金。
8，平均下来，你的每一名合伙人在单一企业内的持股比例不会很高，这样可以再次化解风险，也冲淡了他们的管理兴趣，常用的解决方案是授权指派你出任目标公司独立董事，作为回馈你可以获得目标公司的管理期权，整个投资周期内，可能会担任五六个不同目标公司注资后的独立董事，也有精力充沛特别忙碌的基金经理人担任过二十多家的独立董事，这些目标公司中只要有一家高速成长，你的期权股票价值就会一飞冲天。
d)分享 分享是激动人心的。三年合作到期，合伙人再次坐下来对投出的项目进行盘点，既可以是套现离场，也可是转入下一轮投资合作，无论何种分配，都需要按照最初的约定，按照2：8的比例进行分割，其中投资人获得80%的权益，你和你的同伴分享剩余的20%的权益。以一个下限5000万元的组合为例，如果获得了一倍的TVPI收益，即收获5000万元的收益，投资人分享80%，4000万，你们分享20%，1000万，三年内每人获得500万，听起来像是开印钞厂。
只要你的投资成绩不是太差，投资人会立刻追着你续签订下一轮合作合同，对投资人来说，最大的苦恼是一大笔资金突然回到手中不能升值。当然也有人选择了离开，但华尔街小型PE基金的经历即可以让你从一个很高很宽的视野审视某一行业的未来发展趋势，提出有见地的财务意见，也可以用华尔街的奇闻轶事与赞助芝加哥公牛队的企业主推杯过盏，谋取一份薪水不错的财务主管的位置。
总之，小型PE—是一项属于年轻人，未来将风光无限的金融创新事业 | 
雷达卡
发表于 2011-12-5 23:12:52
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