国金证券--“边际资金”专题报告：谁是后市重要的边际资金【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    A股投资者图谱：机构规模占比持续上升，外资话语权日益提升。伴随着我国资管行业的快速发展，机构投资者规模占全部A股流通市值的比重持续提升，散户等个人投资者规模占比呈现下降态势。2005年散户持股规模占比高达70%，截止2020年一季度这一比例下降为29%左右。与此同时，公募、外资、保险等机构投资者话语权日益提升，2020Q1上述三大机构持股规模占A股流动市值比重分别为5.6%、4.1%和3.4%。特别强调的是外资，自2014年沪港通开通以来，随着A股纳入MSCI指数，外资持续流入A股市场，目前已经超过保险机构成为仅次于公募的A股专业机构投资者。
            
                    决定市场价格的永远是边际资金，存量资金规模只能反映对市场的潜在影响力大小（或者说话语权大小），而边际资金交易行为决定了价格。我们从交易活跃度来看：1）散户是A股市场交易作为活跃的投资者，从上交所公布的数据来看，上交所上市的A股成交额80%以上均为散户贡献。从散户为主的两融业务来看，当前两融成交占比稳定在10%左右。2）机构投资者中，当前只有公募和外资相关数据，其中公募基金换手率近年来持续下降，而外资成交占比持续提升，当前北上资金成交占比稳定在5%左右。
            
                    当前A股各类资金主要特征：1）外资：长期持续流入，短期波动与止盈和热钱相关；2）公募基金：公募基金整体仓位变动不大，一般维持高仓位运作。新发基金规模创新高，存在“赎旧买新”的现象；3）保险资金：短期保持观望态度，低利率环境下中长期加大入市规模；4）私募基金：仓位波动较大，目前维持高位；5）散户：短期资金属性，加速入市取决于市场赚钱效应。
            
                    后续关注公募建仓，外资流入以及赚钱效应下散户资金入市：
            
                    1）三季度是新成立公募基金集中建仓期。一般来说，新成立公募基金要在成立后6个月内达到基金合同约定的仓位水平。从历史数据来看，新成立股票型和偏股型公募基金在成立后2个月左右仓位能达到50%，4个月后仓位能达到70%左右，7个月后仓位能达到80%左右。按照这个节奏，我们预计今年6月和7月新发行的4100亿权益类公募基金在三季度仓位将达到50%左右，即2000亿左右的建仓资金。
            
                    2）美元贬值周期下，全球资本持续流入A股市场。全球资本在美元走弱时会加速流入新兴市场。我们认为美元正处在新一轮贬值周期当中，特别是美元兑新兴市场货币指数将持续下行。在此背景下，全球资本将重演2008年底和2009年的情形，即大量资本持续流入新兴市场。中国作为全球最大的新兴市场，后续外资流入将是A股市场重要的边际资金。当然，在全球资金套利寻求高收益的情况下，外资的流动也将波动加大，但趋势上依然是增配A股。
            
                    3）居民资产配置转移，加速入市取决于市场赚钱效应。近年来理财产品收益率持续下行，居民资产配置由传统的理财产品转向股票和基金等资产，今年以来不断出现爆款基金就是居民资产配置转移的佐证。散户作为A股交易最活跃的投资者，资金流动波动较大，但影响散户加速入市的核心因素是市场的赚钱效应，也就是说散户资金对市场存在推波助澜的作用。后续如果市场赚钱效应不断显现，散户加速入市也是重要的边际资金。
            
                    风险提示：疫情严重程度超预期、美联储政策不确定性、黑天鹅事件
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