开源证券--投资策略周报：“复苏交易”的信号与噪声【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    全球复苏交易的反复：只是抢跑，并非误判近期美元走强，商品走弱以及部分数据不及预期等因素引发了投资者对于“经济复苏”这一问题的担忧。我们发现，8月18日当天美元指数期货的非商业净空头寸规模为2017年11月底以来的高点，同时欧元对美元的非商业净多头头寸创造了2006年1月以来的新高。因此对于当下更好的解释是：对于弱美元+经济复苏这一趋势由于流动性的宽松存在一定意义的“抢跑”，但是并非出现误判。如果区分海外和国内两个市场来看，抢跑现象可能只存在于海外市场。
            
                    国外：过度的流动性成为复苏交易“抢跑”的原因美股总市值相对GDP的比重达到历史高点，但美股总市值与M2的比重仍处于相对低位：这指示着流动性很大程度推升了美股的估值水平，但是由于全市场估值水平上升仍需要基本面盈利增长预期作为支撑，基本面也约束了美股吸引更高比例的流动性进场。同样的证据发生在商品市场：8月前大宗商品的上涨体现出的“复苏交易”，其实是流动性宽松和名义利率下行所推动的抢跑。在近期，由于流动性预期的转变，但同时通胀预期开始抬头（幅度还不够），导致全球大宗整体调整，但更偏工业属性的铜和铝体现出一定韧性。我们认为，前期被流动性推动抢跑的海外“复苏交易”需要等待基本面的跟进，而基本面确实也在好转。
            
                    国内：被基本面推着走8月以来周期股的全面跑赢形成市场共识，但部分投资者担心预期是否抢跑，我们尝试从其他资产中寻求答案：利率中隐含的经济预期可能并未过度抢跑于基本面本身；螺纹钢负基差在现货价格小幅上升驱动下收窄，指示尽管对于需求回暖的交易或早已存在，但并未过度抢跑。另一方面：8月以来经济整体中观景气度较好，经济复苏继续得以验证为基本面驱动提供基础。我们同时发现，北上配置型资金持续净买入周期板块，即使在外围市场由于过度抢跑而不断修正的情况下，仍在不断净买入建材、化工、采掘、钢铁等周期板块，这意味着，全球投资者一方面修正前期对于全球复苏的抢跑，另一方面却在基本面驱动下对A股进行复苏交易。从这个意义上，A股周期板块的定价并不应该被外围变化所困扰。
            
                    珍惜当下：积极布局顺周期经济复苏/利率上行的大趋势下，顺周期+低估值仍然是后续主旋律。风格切换已成既定事实，第一阶段驱动力将是开工旺季带来的景气上行。同时，我们提示投资者关注后续由于全球复苏+国内制造业投资复苏带来的“上行风险”。当下，我们建议积极布局顺周期，推荐顺序为：第一，方向模糊期，考虑攻守兼备，布局低估值的大金融：银行、房地产、保险；第二，经济复苏下商品价格有望继续上行，周期品种景气有支撑：化工，煤炭、有色，下一阶段可新增布局外需受益领域（非受益于疫情）；第三，经济复苏过程中，股价弹性与行情持续性兼备的：建材、工程机械、建筑；第四，顺周期消费可适当布局：家电、汽车。
            
                    风险提示：中美摩擦升级；疫情超预期恶化；国内经济下行超预期
0bca1e9b-6f58-4b4a-ada5-be3e45c974c9.pdf