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DCF模型的贴现率是否可理解为股票投资回报率?

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发表于 2020-8-27 13:03:05 | 显示全部楼层 |阅读模式
一、一个普遍的观点——贴现率=股票投资回报率
看到很多文章中,有一个观点——股票投资回报率,可以视同为用DCF模型估值时,用的贴现率。

包括达摩达兰的《投资股价》(第3版,第7章),在估算股票回报风险溢价时,也采用了这个观点。书中讲了2种计算股票整体市场风险溢价的方法:
方法1:采用股市历史的总体收益率来估算(短期、中期、长期),通过几何平均数做回归,再减去国债利率,得出股票历史平均风险溢价收益率。
方法2:采用整体股市当前的价格,用戈登DDM模型来计算股市当前价格所隐含的内在贴现率,再减去国债利率,得出股市当前所要求的股票溢价收益率。

2种方法,所内在的逻辑,就是作者认为——DCF模型里的,股息的贴现率,其实就可以视同为股票投资的收益率。


二、困惑——贴现率=股票投资回报率合理么?
我的问题是——把DCF模型的贴现率,理解为股票投资所要求的必要回报率,是合理的么?

我个人的看法是,这样并不合理。举个简单的例子,就能说明。

三、举例说明——贴现率  不等于  股票投资回报率
比如,A有一个5年期的投资。(为方便讨论,不举永续模型)。期初本金,1000万,每年的ROE30%每年拿出40%的利润分红。经评估,贴现率采用10%

1、在T0估值的投资贴现值

这个5年期的投资贴现值为:2635万元。(见文后表格)

因为BA的项目较为了解,所以BA的手中买入和这个项目的100%股权,共支付2635万元。

2、在T2年底,估值的剩余期限贴现值

投资2年后,假设每年投资的实现收益率正好和理想的ROE相等。B2年内,拿到了分红,共计440元。同时,在第2年末,B因各种原因,打算转让这个项目,项目剩余周期为3年。此时,再次对该项目进行估值,估值的基础假设没变——目标ROE仍为30%,贴现率经评估仍为10%
该笔投资在剩余3年的贴现值为:2728万元。(见文后表格)

3B2年内的投资收益率
此时,CB的手中把该项目100%的股权买了下来。共计支付给B2728万元。

B到此时,一共拿回3168万元(440分红+2728,3年估值)。 投资收益为533万元。

4B的股权投资收益率  小于  贴现率
2年投资收益率=(3168/2635)的平方根 — 1(减1)=0.09654
2年投资的复合收益率是0.09654,而贴现率是0.1。复合收益率 < 贴现率。


四、请教——贴现率=股票投资回报率么?

请教各位实务中的高手,从逻辑上,或者理论上,可以认为DCF模型中用的贴现率,就是该股票所要求的必要投资收益回报率么?

谢谢大家!

对贴现的计算和分红的计算,详见下表。


投资期初——计算的该笔投资总贴现值
 
T1
T2
T3
T4
T5
期初净资产
1000
1200
1440
1728
2073.6
净资产收益率
0.4
0.4
0.4
0.4
0.4
当期净利润
400
480
576
691.2
829.44
分红率
0.5
0.5
0.5
0.5
0.5
当期分红
200
240
288
345.6
414.72
当期留存利润
200
240
288
345.6
414.72
期末净资产
1200
1440
1728
2073.6
2488.32
 




贴现率
0.1
0.1
0.1
0.1
0.1
贴现基数
1.1
1.1
1.1
1.1
1.1
当期贴现除数
1/1.1
1/(1.1)^2
1/(1.1)^3
1/(1.1)^4
1/(1.1)^5
当期贴现除数值
0.909091
0.826446281
0.751314801
0.683013455
0.620921323
 




当期分红贴现值
181.8182
198.3471074
216.3786627
236.0494502
257.5084911
期末终值贴现值



1545.050947
5年投资周期总现金流贴现值
    (各期分红贴现+终值贴现)




2635.15284





第2年期末——计算的该笔投资在第2年末的总贴现值+拿到手的2年的分红
 
T1
T2
T3
T4
T5
期初净资产
1000
1200
1440
1728
2073.6
净资产收益率
0.4
0.4
0.4
0.4
0.4
当期净利润
400
480
576
691.2
829.44
分红率
0.5
0.5
0.5
0.5
0.5
当期分红
200
240
288
345.6
414.72
当期留存利润
200
240
288
345.6
414.72
期末净资产
1200
1440
1728
2073.6
2488.32
 




贴现率


0.1
0.1
0.1
贴现基数

1.1
1.1
1.1
当期贴现除数

1/1.1
1/(1.1)^2
1/(1.1)^3
当期贴现除数值0.909090909
0.826446281
0.751314801
 




当期分红贴现值


261.8181818
285.6198347
311.5852742
期末终值贴现值



1869.511645
在第2年末的该笔投资估值



2728.534936
 




当年拿到手的现金分红
200
240



2年分红总计
440




 




5年投资周期总现金流贴现值
    (前2年到手分红+未来3年分红贴现+终值贴现)




3168.534936

发表于 2020-8-27 14:03:23 | 显示全部楼层
可以将贴现率理解为要求的最低投资回报率。
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 楼主| 发表于 2020-8-27 14:15:28 | 显示全部楼层
fushengbin 发表于 2020-8-27 14:03
可以将贴现率理解为要求的最低投资回报率。

请问,这个结论的理由是什么?
贴现率是对未来股息的;   而股票的投资回报率,是对 股票在从T0-----Tt,这t年间, 分红收益+ 股票市价的上涨价差的一个预期值。  
为什么,要把这两个参数,视同应该相同呢?




按我举的例子, 实际的投资回报率,是比贴现率低的。



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发表于 2020-8-27 14:42:11 | 显示全部楼层
Peacesky 发表于 2020-8-27 14:15
请问,这个结论的理由是什么?
贴现率是对未来股息的;   而股票的投资回报率,是对 股票在从T0-----T ...

实际和预期的回报率会不同。
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 楼主| 发表于 2020-8-27 15:41:56 | 显示全部楼层
fushengbin 发表于 2020-8-27 14:42
实际和预期的回报率会不同。

我不是在说,实际和预期的回报率一定相同。

用您的回答的结论, 我的问题可以表述成: 为什么“可以将贴现率理解为要求的最低投资回报率。”

我之所以问这个问题,原因是: 贴现率是对股息的贴现标准 , 而股票的最低收益率,是用股价价差和分红相加来计算的。

这两个指标为何可以理解为相同?












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发表于 2020-8-28 15:38:41 | 显示全部楼层
你最后一步算的可能有问题,你等于是把2年的收益率汇总在一起算了,你分年度折现一下,看看是不是10%的贴现率。
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