一、一个普遍的观点——贴现率=股票投资回报率 看到很多文章中,有一个观点——股票投资回报率,可以视同为用DCF模型估值时,用的贴现率。
包括达摩达兰的《投资股价》(第3版,第7章),在估算股票回报风险溢价时,也采用了这个观点。书中讲了2种计算股票整体市场风险溢价的方法: 方法1:采用股市历史的总体收益率来估算(短期、中期、长期),通过几何平均数做回归,再减去国债利率,得出股票历史平均风险溢价收益率。 方法2:采用整体股市当前的价格,用戈登DDM模型来计算股市当前价格所隐含的内在贴现率,再减去国债利率,得出股市当前所要求的股票溢价收益率。
第2种方法,所内在的逻辑,就是作者认为——DCF模型里的,股息的贴现率,其实就可以视同为股票投资的收益率。
二、困惑——贴现率=股票投资回报率合理么? 我的问题是——把DCF模型的贴现率,理解为股票投资所要求的必要回报率,是合理的么?
我个人的看法是,这样并不合理。举个简单的例子,就能说明。
三、举例说明——贴现率 不等于 股票投资回报率 比如,A有一个5年期的投资。(为方便讨论,不举永续模型)。期初本金,1000万,每年的ROE是30%。每年拿出40%的利润分红。经评估,贴现率采用10%。
1、在T0估值的投资贴现值
这个5年期的投资贴现值为:2635万元。(见文后表格)
因为B对A的项目较为了解,所以B从A的手中买入和这个项目的100%股权,共支付2635万元。
2、在T2年底,估值的剩余期限贴现值
投资2年后,假设每年投资的实现收益率正好和理想的ROE相等。B在2年内,拿到了分红,共计440元。同时,在第2年末,B因各种原因,打算转让这个项目,项目剩余周期为3年。此时,再次对该项目进行估值,估值的基础假设没变——目标ROE仍为30%,贴现率经评估仍为10%。 该笔投资在剩余3年的贴现值为:2728万元。(见文后表格)
3、B在2年内的投资收益率 此时,C从B的手中把该项目100%的股权买了下来。共计支付给B,2728万元。
B到此时,一共拿回3168万元(440分红+2728,3年估值)。 投资收益为533万元。
4、B的股权投资收益率 小于 贴现率 2年投资收益率=(3168/2635)的平方根 — 1(减1)=0.09654 2年投资的复合收益率是0.09654,而贴现率是0.1。复合收益率 < 贴现率。
四、请教——贴现率=股票投资回报率么?
请教各位实务中的高手,从逻辑上,或者理论上,可以认为DCF模型中用的贴现率,就是该股票所要求的必要投资收益回报率么?
谢谢大家!
对贴现的计算和分红的计算,详见下表。
投资期初——计算的该笔投资总贴现值 | | T1 | T2 | T3 | T4 | T5 | 期初净资产 | 1000 | 1200 | 1440 | 1728 | 2073.6 | 净资产收益率 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 当期净利润 | 400 | 480 | 576 | 691.2 | 829.44 | 分红率 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 当期分红 | 200 | 240 | 288 | 345.6 | 414.72 | 当期留存利润 | 200 | 240 | 288 | 345.6 | 414.72 | 期末净资产 | 1200 | 1440 | 1728 | 2073.6 | 2488.32 | |
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| 贴现率
| 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 贴现基数 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 当期贴现除数 | 1/1.1 | 1/(1.1)^2 | 1/(1.1)^3 | 1/(1.1)^4 | 1/(1.1)^5 | 当期贴现除数值 | 0.909091 | 0.826446281 | 0.751314801 | 0.683013455 | 0.620921323 | |
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| 当期分红贴现值
| 181.8182 | 198.3471074 | 216.3786627 | 236.0494502 | 257.5084911 | 期末终值贴现值 |
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| 1545.050947 | 5年投资周期总现金流贴现值
(各期分红贴现+终值贴现) |
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| 2635.15284 |
第2年期末——计算的该笔投资在第2年末的总贴现值+拿到手的2年的分红 | | T1 | T2 | T3 | T4 | T5 | 期初净资产 | 1000 | 1200 | 1440 | 1728 | 2073.6 | 净资产收益率 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 当期净利润 | 400 | 480 | 576 | 691.2 | 829.44 | 分红率 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 当期分红 | 200 | 240 | 288 | 345.6 | 414.72 | 当期留存利润 | 200 | 240 | 288 | 345.6 | 414.72 | 期末净资产 | 1200 | 1440 | 1728 | 2073.6 | 2488.32 | |
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| 贴现率
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| 0.1 | 0.1 | 0.1 | 贴现基数 |
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| 1.1 | 1.1 | 1.1 | 当期贴现除数 |
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| 1/1.1 | 1/(1.1)^2 | 1/(1.1)^3 | 当期贴现除数值 | | | 0.909090909 | 0.826446281 | 0.751314801 | |
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| 当期分红贴现值
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| 261.8181818 | 285.6198347 | 311.5852742 | 期末终值贴现值 |
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| 1869.511645 | 在第2年末的该笔投资估值 |
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| 2728.534936 | |
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| 当年拿到手的现金分红
| 200 | 240 |
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| 2年分红总计
| 440 |
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| 5年投资周期总现金流贴现值
(前2年到手分红+未来3年分红贴现+终值贴现)
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| 3168.534936 |
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