国盛证券--通信行业周报：当前时点如何看待运营商投资价值【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    1、纽交所摘牌对于运营商影响有多大？
            
                    短期资金、情绪冲击逐渐消化，运营商迎来触底反转投资机遇。根据纽交所公告，三大运营商已于1月8-11日完成纽交所摘牌。目前来看，该事件对于情绪面、资金面的短期冲击已逐渐消化：
            
                    （1）运营商美股ADR占总股本份额较低，退市影响有限。三大运营商ADR合计市值不到200亿人民币，中国移动以ADR形式持有的普通股占公司总已发行股本约2%，中国联通约1%，中国电信约0.6%。
            
                    （2）目前公司现金流充裕、账面资金充足，三大运营商ADR总体规模较小，流动性不足，融资功能缺失，纽交所摘牌对于公司后续融资影响有限。
            
                    （3）悲观预期落地，迎来估值修复机遇。运营商的基本面已于2020年实现触底反转，ARPU值连续3个季度确认向上趋势，只是因为自2020年下半年以来，外围环境的不确定性导致市场对于运营商投资的担忧。此次摘牌完成，利空落地，运营商迎来触底反转投资机遇。
            
                    2、当前时点市场对于运营商的投资判断？
            
                    当前低估值下，运营商的投资价值越发突显，已获沪深港通资金力挺。
            
                    自1月8日-15日，沪深港通资金对三大运营商累计增持约400亿港币：
            
                    （1）1月8日-15日，中国移动沪深港股通持股占港股总股数由1.8%提升至4.9%，增持约300亿港币。
            
                    （2）1月8日-15日，中国电信沪深港股通持股占港股总股数由1.1%提升至3.3%，增持约45亿港币。
            
                    （3）1月8日-15日，中国联通沪深港股通持股占港股总股数由1.7%提升至4.5%，增持约45亿港币。
            
                    3、运营商业绩反转是否可持续？
            
                    短期来看，2C业务已确认反转，ARPU值有望维持2-3年上行；2B业务有望打开长期成长空间。2C业务是运营商目前核心收入来源，主要商业模式可以概括为：收入=ARPU值*用户数。历史上，ARPU上行周期中，运营商的业绩和股价也通常有较好表现。从三大运营商20Q1-20Q3财报来看，如我们之前深度报告中的推论，业绩拐点已然出现，参考历史和测算结果，ARPU值有望维持2-3年的上行。2B业务侧，5G技术带来更多可能，打开长期成长空间，静待新商业模式孵化。
            
                    4、如何看待当前估值？
            
                    当前公司处于历史估值底部，随着利好因素累积，市场预期正逐步转暖，盈利拐点+预期拐点有望共振，配置价值突显，攻守兼备。以中国移动为例，当前PB约0.78X，为近20年的估值低点。比较海外运营商，主流的例如美国AT&T（PB1.18X）、T-MOBILE（PB2.45X）、韩国SK（PB0.93X），此轮估值修复，PB有望修复到1X以上。待2B业务打开长期成长空间，长期估值有望进一步提升。
            
                    风险提示：5G等新业务拓展不达预期；市场竞争加剧。
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