开源证券--投资策略点评：相信市场中的积极力量【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                     市场核心矛盾进一步浮出水面今日（1月 28日）市场出现了较大波动，我们认为当下存在的核心矛盾是：机构投资者无分歧地高仓位运行，增量资金入场形成共识，全市场昂贵的资产价格已经为经济复苏与流动性宽松并存的美好世界最好了准备。上述问题我们在此前系列报告（《跨年行情已行至尾声》、《不能“犯错的市场”》、《不可贪胜》、《南下资金难夺定价权》）中已经做了充分论证。而今日（1月 28日）两地市场的波动，其实是上述矛盾开始出现了演化：国内来看，从马骏讲话到银行间资金利率的明显上升，都在纠正国内投资者的宽松预期；而近期在美国、欧洲相继出现受市场关注的“逼空”事件，一方面造成了部分机构资产负债表波动的连锁反应，另一方面更是引发了市场对于全球央行可能会对“资产泡沫”逐步采取行动的担忧。上述因素，都较大程度冲击了当下依赖于流动性驱动的风险资产价格，我们发现全球股市都出现了一定程度共振性下跌。
            
                     过去不是关键，为未来提高警惕对于国内投资者而言，纠结于过去是否因为“非基本面”因素造成的下跌并不重要，毕竟在过去 20个交易日中，大量资产价格的上涨也并非我们可以用“基本面”因素可以去解释。面向未来，当下投资者仍然不用过度悲观。毕竟真正从流动性层面冲击市场的负向正反馈机制还未正式形成，我们在此前报告中的数据发现：近一季度到期理财产品减少可能会削弱增量资金的动能，而居民购买基金的高频代理变量——个人持有人为主的 ETF 近期开始出现了一定程度的赎回。我们需要密切关注后续公募基金的发行情况和负债端稳定的情况，以观测过去 1-2年的正向反馈机制是否会向相反方向运动。
            
                     注意美元指数的指示意义从海外来讲，美元指数近期企稳反弹，市场交易的通胀预期正在上升，而以中小企业价格指数为代表的领先指标也在指示美国核心通胀的回升。通胀仍将是全球政策制定者的重要考量，无非是采取行动的早晚，而历史经验指示市场也将在政策制定者真正采取行动前将其计入资产价格中。上述因素尽管如此显而易见并看似在“预期之内”，但在一个“自下而上”主导的国内市场里，大量投资者实际上并未因此作任何应对，资产价格也未贴现上述场景。因此，这一矛盾对资产定价的影响才刚开始，后续美元指数的走势或将对 A 股形成较为明确的指示意义。
            
                     近期波动为价值发现奠定基础当下或许并非最困难的时候，同时我们也看到了市场中十分积极的力量：A 股市场内部，大盘价值股（金融、地产、公用事业）仍然处在低位，且以银行为代表的板块已经出现了基本面的拐点。同样的，在制造业+出口链条+周期性行业+TMT 板块内部，出现了大量业绩高增速的中小市值标的，其估值水平在前期极致风格中受到了严重压制，而业绩预告和未来的一季报将为我们提供重要信息。
            
                    市场在未来仍将在局部充满机遇。我们请投资者相信市场仍然存在着积极的因素，近期的波动正在为对该类资产的价值发现奠定基础。
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