中国银河--航空运输行业点评报告：海航集团破产重整，新冠疫情反复下航空公司持续面临现金流压力【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    事件2021年1月29日，海航集团收到海南省高级人民法院发出的《通知书》，主要内容为：相关债权人因海航集团不能清偿到期债务，申请法院对海航集团破产重整。海航集团发布声明表示将依法配合法院进行司法审查，积极推进债务处置工作，支持法院依法保护债权人合法权益，确保企业生产经营顺利进行。
            
                    激进扩张致使出现流动性危机，新冠疫情加速形成资不抵债局面 回顾海航集团发展历程，集团债务形成主要是由于激进扩张，多元化经营盈利贡献不足，叠加新冠疫情冲击航空客运业，集团经营雪上加霜。2015 年以来，海航集团跻身世界500 强行列后，开始通过旗下公司大肆开展跨国资产收购行动。2016 年10 月，集团旗下海航旅游作价65 亿美元，收购希尔顿集团25%股份；2016 年12 月，集团旗下海航科技为实现业务转型，收购主营IT 综合服务的英迈国际（Ingram Micro）。2017 银监会要求旗下监管银行对于海航的债务授信开展风险排查，海航旗下企业陆续曝出债务逾期、信用违约事件，海航集团出现流动性风险。截至2019 年上半年，海航集团负债总额达到7067 亿元，资产负债率达72%。再叠加2020 年新冠疫情对航空业的冲击， 集团无法清偿到期债务。
            
                    破产重整不等于清算倒闭，海航集团未来复兴仍存可能 破产重整是指对符合破产条件但是具有挽救希望的企业,不立即进行清算，而是在法院的主持下，指定破产管理人，依法清理企业的债权债务，制定重整计划，进行业务上的重组和债务调整，以帮助债务人摆脱财务困境、恢复营业能力。具体主要通过债权转移、股抵债、留债展期清偿等多种方式减轻债务压力，同时引进新的战略投资者，重构新型治理体系和股权关系。此次海航集团重整后理想效果是：法人主体资格继续存续，参与市场竞争，重整实施完毕后，海航集团的负债将大幅削减、运营负担显着减轻、经营管理制度进一步优化等。此外，若海航集团能够把握自贸港政策的发展机遇，扎根自贸港发展需要，重整后的海航集团仍有广阔发展空间。
            
                    国内外新冠疫情反复下航空公司持续面临现金流压力 三大航资产负债率处于高位，新冠疫情下发行超短期融资券缓解压力，资产负债率进一步提高。2014-2019 年三大航资产负债率均在50%以上。2020 年受疫情影响，三大航均发行多期超短期融资券的方式来缓解现金流压力。根据三大航2020 半年报，2020 年中国国航、东方航空、南方航空共计发行超短期融资券为170 亿元、437 亿元和382 亿元，流动负债增加，资产负债率提高。2020Q3 南方航空、中国国航、东方航空资产负债率分别为73.36%/69.85%/78.90% ， 较2019Q3 （73.89/64.81/74.51）变动-0.72%/7.78%/5.89%。
            
                    投资建议建议关注国内航空业务占比相对较多的吉祥航空（603885.SH）、春秋航空（601021.SH）等。
            
                    风险提示国内外新冠疫情反复产生的风险，新冠疫苗接种进度不及预期产生的风险。
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