安信证券--资金“紧平衡”会常态化吗【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    上周资金利率回落，DR007加权利率下行至2.25%，R007加权利率下行至2.3%。而长端收益率持续上行，10Y国债到期收益率上行4BP，10Y国开债到期收益率上行10BP。如何看待1月下旬资金利率的快速走高和近期的明显下行？如何看待当前的利率债投资机会？信贷市场存在比较明显的供需缺口，贷款利率存在上行压力。一方面银行受制于2020年下半年信贷额度偏紧而大量“储备项目”，且经济景气度仍然处于较高水平，当前信贷需求较强；另一方面在“保持宏观杠杆率基本稳定”的要求下，信贷额度预计偏紧，贷款利率存在上行压力。2020年三季度贷款利率止跌回升可能就和当时信贷额度偏紧有关，1月下旬票据利率的上行也反映了银行信贷额度偏紧。
            
                    长期维持过低的资金利率可能滋生套利和资金空转，近期股市和房价的高波动也引起广泛关注，央行或通过预防性管理以达到防范金融风险的目的。票据利率与存单利率/中短期票据到期收益率之差在1月27日上升到了2018年以来高点，这一差值反映了信贷市场与债券市场之间可能存在的空转套利机会。1月27日这一差值也接近2020年4月水平，当时资金利率维持低位，市场中存在资金空转套利的现象。为了压缩套利空间，防范金融风险，央行在2020年5月起开始了将货币政策由偏宽松转向正常化的过程。
            
                    贷款利率上行压力预计延续，为了防范资金空转套利，央行大概率会维持资金紧平衡。央行可以采取三方面措施防范资金空转套利，第一是增加信贷额度，但在当前“保持宏观杠杆率基本稳定”的政策目标下，信贷额度难以放松。第二是上调公开市场操作利率，但是在当前的OMO-MLF-LPR利率传导机制下，上调公开市场操作利率将使得贷款利率上行，与“促进企业综合融资成本稳中有降”的目标相悖。第三是维持资金面紧平衡，我们认为这是当前央行大概率会采取的方式。
            
                    预计资金紧平衡还会延续，重申本轮资金驱动的交易行情已经结束，债市回归基本面，但经济仍在持续恢复，利率债难见趋势性机会。短期来说，资金矫枉过正后冲高回落或会缓解债市压力，但资金紧平衡和经济基本面都不支持收益率明显下行，债市风报比不高。
            
                    风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期
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