华安证券--轻工制造行业：新型烟草市场高速扩容，制造商与品牌商乘势崛起【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    中国拥有全球最多的烟民，烟草行业税利是重要财政收入来源。2018年中国的卷烟销售额占全球卷烟消费的 44.6%。2020年烟草财政总额占全国财政收入的 6.58%。
            
                    新型烟草制品被广泛视为传统烟草制品的减害替代物。2019年，英国国家卫生研究所发现，电子烟在帮助吸烟者戒烟方面的效果是尼古丁替代疗法（NRT）的两倍。新型烟草制品分电子烟与加热不燃烧两类。我国明确禁售加热不燃烧设备，电子烟是主流新型烟草制品。
            
                    全球电子烟市场增长远快于传统卷烟行业，预计 2024年达到 1115亿美元。
            
                    全球电子烟市场规模从 2014年的 124亿美元增长至 2019年的 367亿美元，年复合增长率 24.2%。预计到 2024年，全球电子烟市场规模能达到1115亿美元，年复合增长率高达 24.9%，电子烟的市场份额将由 2019年的 4.2%增加至 2024年的 9.3%。
            
                    美国是最大的电子烟市场，2019年电子烟消费占全球的 57.1%。预计 2019到 2024年，美国、欧盟及英国的电子烟市场规模将分别以年复合增长率25.5%和 23.0%增长至 644和 207亿美元。
            
                    中国电子烟渗透率远低于欧美，2024年内销市场规模有望增至 84亿美元。
            
                    根据 CIC，2019年中国电子烟的用户渗透率仅为 1.2%，而英美的电子烟用户渗透率分别高达 50.4%和 32.4%，国内电子烟用户渗透率仍有很大的提升空间。2019年，中国电子烟市场规模仅 27亿美元，预计到 2024年，国内电子烟市场规模将以年复合增长率 25.5%增长至 84亿美元。
            
                    全球电子烟 90%中国制造，产业链下游渠道价值占比过半。产业链中游和下游占有核心地位。我们推算出产业链中，2019年制造商的毛利率在 50%左右（以思摩尔的陶瓷芯为例），净利率在 28%左右，品牌商的毛利率在37%左右，净利率在 17%左右，下游渠道在产业链中的价值占比过半。
            
                    多国对电子烟征收消费税，但国内监管法规和电子烟国标缺失。我国电子烟的监管进程主要停留在标准制定进行过程中，目前明确的是禁止向未成年人出售以及禁止线上销售。多国对电子烟征收消费税，目前我国卷烟综合税率为 66.6%，但电子烟仅按普通消费品征税。参考海外市场，未来或有加征消费税等政策出台。
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