东吴证券--蔚来汽车年报点评：全年毛利率转正，销量高增长开启【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    全年营收同比翻番，毛利率达11.5%，超预期。蔚来20全年营收162.58亿元，同比大幅提升108%，毛利率11.5%，同比转正（2019年全年毛利率为-15.3％），净亏损56.11亿元，相比去年同期亏损大幅缩窄51%，其中汽车销售业务20全年收入151.8亿元，同比增长106.1%，毛利率12.7%。
            
                    20Q4汽车毛利率环比提升，外汇损失导致亏损环比扩大。20Q4公司营收66.41亿元，同比大幅上升133%，环比增长47%，综合毛利率17.2%，环比提升4.3pct，净亏损14.92亿元，相比去年同期亏损缩窄48%，环比亏损扩大26%，主要由于Q4人民币贬值产生了部分未实现外汇损失所致。20Q4汽车业务收入61.74亿元，同环比+132%/+45%，毛利率17.2%，环比上升3pct；其他业务收入4.67亿元，同比+187%，环比+80%，主要来自于新能源积分收入、家用充电桩的安装、以及配附件的销售收入，毛利润17.1%，首次转正。
            
                    20年自主需求爆发，销量表现超预期：蔚来2020全年共交付4.4万辆车，同比增长112.6%，创历史新高。四季度共交付1.74万辆，同比+111%，环比+42%，超原目标1.65-1.70万辆，创历史新高。其中，ES8四季度销4873辆，同环比+248%/+38%，ES6四季度销7574辆，同环比+11%/-13%，销量占比达44%，贡献主要销量，EC6四季度销4906辆，环比增长30563%。Baas目前选用率在55%左右，有效降低了消费者的购车门槛，高毛利的ES8、EC6车型表现出良好的竞争力。
            
                    n公司预期21Q1交付2万辆+，年中新产能陆续释放，我们预计下半年开启高增：蔚来21年1月共交付新车7225台，同比增长352.1%，环比增长3.1%，2月交付5579辆，同比增长689%，受春节假期影响，环比下滑22.8%。公司预计21年1季度交付2.0-2.05万辆，同比增长421%-434%，环比增长15%-18%，销量持续向上。此外，公司预计Q2排产会受电池产能、芯片产能的影响，预计维持单月7500辆左右的交付能力。新增产能预计7月开始释放，预计明年1月份实现单班15万辆双班30万辆的产能目标。我们预计公司全年交付接近9万辆，同比翻番。
            
                    投资建议
            
                    造车新势力销量再创新高，高景气度维持，Q1销量预期上修至45-50万辆，同比大增250-300%，全年销量预期上修至240-250万辆，同比80%；近期板块回调，核心标的估值跌至35-45倍，而行业基本面持续向上，Q1销量排产超预期，锂、六氟等加速涨价，行业供应偏紧，景气度高企，当前为买入良机，继续强烈推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商（宁德时代、亿纬锂能、容百科技、天赐材料、新宙邦、璞泰来、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术、恩捷股份、欣旺达）；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性（天赐材料、华友钴业、容百科技、当升科技，关注赣锋锂业、天齐锂业、多氟多、天际股份）；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头（比亚迪，关注德方纳米、诺德股份、嘉元科技、天奈科技、国轩高科、孚能科技、中科电气、星源材质）。
            
                    风险提示：政策及销量不及预期
f5741a93-efa1-4a9e-a067-5614646a332a.pdf