太平洋--医药周报：坚守具备估值安全垫、业绩增长确定性高的一二线龙头【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    新产业的核心看点在哪里？
            
                    （1）产品性能：①仪器方面，单机型号从小型机X3和超高速机X8，自动化程度从模块化MA到TLA解决方案，全方位满足不同客户需求；②试剂方面，自产磁性微球核心原材料控制成本和质量，采用ABEI直接标记的发光技术提高试剂稳定性，“特殊项目+常规项目”136项菜单齐全，其中肿瘤、甲功领先国内同行，传染病项目蓄势待发。
            
                    （2）行业地位：截至2020年9月底，国内化学发光仪器累计装机量近7,800台，较2019年底新增近1000台；2020年前三季度国内销售收入8.73亿元，我们预计其中化学发光试剂销售收入7.22亿左右，在国内免疫诊断厂商中处于领先地位。
            
                    （3）边际变化：公司2020年中覆盖三级医院达690家，即0.5年增加59家，较此前平均0.5年增加7家有大幅提升；我们认为公司在国内大型终端数量占比加速提升的原因在于高通量仪器的放量：2020第三季度高速型发光仪器4000P、X8销量占国内发光仪器销量的比重提升至52.52%。
            
                    由于公司小型低速仪器占比较高、仪器以销售而非投放为主、进院的特殊项目检测量较小等因素，每年单台仪器所带动的试剂销售收入约为18万元/台，剔除非活动仪器后年化单机产出约为20万元/台，相较同行企业提升空间较大。随着公司推出高速机MAGLUMIX8后大型终端客户占比提升、高端机型销售模式转为与试剂订货量挂钩、术前八项等检测量大的常规项目菜单补全，我们认为公司的化学发光免疫分析仪器的年均单产有望快速提升。
            
                    公司的远期成长性如何？除了当前国内市场的进口替代红利，我们认为公司更长期的成长逻辑在于海外市场的拓展。
            
                    （1）市场概况：全球IVD市场规模近700亿美元，年复合增速约4%；其中罗氏以20%的份额领先市场。我们以罗氏为例进行分析，2012-2019年免疫诊断收入的复合增速约为10%，故免疫诊断占IVD业务的收入比重逐年提升；北美、西欧等经济发达地区增速仅为个位数，新兴经济体成为新的增长点，增长率在10%以上。
            
                    （2）公司优势：①客户基础扎实：公司进入145个国家和地区，2019年度销售额约3.43亿元领先国内同行企业，最近三年的复合增长率达24%。
            
                    ②借疫情进一步扩张：2020年前三季度公司实现新冠抗体检测试剂收入2.99亿元，拉动海外业务收入同比增长182%至6.93亿元；并实现化学发光仪器销量接近1500台，累计销量近7600台。
            
                    ③中型仪器占比提升有望促进试剂上量：2020年第三季度中型仪器2000和2000P的销售数量及占比较同期均有大幅提升，我们预计后续中大型机在海外的销售份额持续提升，从而促进单台仪器带动的销售收入提升。
            
                    行情回顾：本周医药板块继续调整，前期积累涨幅较大的个股普遍回调。本周生物医药板块下跌2.22%，跑输沪深300指数0.84pct，跑输创业板指数0.78pct，在30个中信一级行业中排名靠后。本周中信医药子板块除中药饮片、医药流通板块之外均出现回调，其中医疗服务、医疗器械和化学制剂板块跌幅较大，分别下跌5.85%、2.58%和1.69%，本周医药板块走势仍主要跟随大盘情绪，前期积累涨幅较大个股出现回调。进入年报披露季，近期医药板块披露的业绩预告证明板块基本面仍表现优异。当下我们对医药板块看法是：珍惜板块内优质资产回调机会，静待即将到来的“春暖花开”。近期建议坚守具备估值安全垫、业绩增长确定性高的一、二线龙头，核心标的包括血制品龙头天坛生物；药店板块一心堂、大参林；器械和检测板块龙头迈瑞医疗、金域医学；类消费生物药龙头长春高新；以及估值便宜、基本面有变化的优质细分赛道龙头如山东药玻、丽珠集团。
            
                    投资建议：1、类消费生物药：重点推荐长春高新根据草根调研数据，目前新患恢复良好，预计21年新患和纯销有望实现良好增长。生长激素治疗渗透率继续提升、公司龙头地位稳固。
            
                    以3%矮小症发病率计算，截至2019年的4-15岁存量患儿约587万人，考虑金赛、安科以及联合赛尔等市场主要参与企业的销售额，预计期间累计治疗患儿数仅50-60万人，存量市场渗透率仅为10-12%。
            
                    前期发布深度报告《长春高新：生长激素赛道宽广，公司龙头优势稳固》进行重点推荐。
            
                    2、优质细分赛道龙头：：重点推荐山东药玻1。）注射剂一致性评价带动行业扩容。目前一致性评价政策要求注射剂使用包材和容器性能、质量不低于参比制剂，鉴于国外注射剂包材大部分使用中硼硅玻璃，政策推动国内注射剂包材升级；考虑到中硼硅玻璃价值量远高于钠钙和低硼硅玻璃，国内药玻市场规模将显著增加。
            
                    2）新冠疫苗等生物制剂带动高端中硼硅管制瓶需求量提升。疫苗产品首选包装为预灌封注射器和中硼硅管制西林瓶，在国内新冠疫苗陆续获批并开始生产背景下，此前原有的3.5亿支预灌封市场也将迅速扩容，国内威高、美国BD以及山东药玻均处于积极扩产状态。
            
                    3。）中长期看中硼硅玻璃管的国产化。制造中硼硅玻璃管的前端窑炉拉管技术由国外企业把控；随着注射剂一致性评价等政策的推进，国内中硼硅管制瓶需求显著提升，国内四星玻璃、旗滨集团以及山东药玻等企业陆续开始自建窑炉探索攻克技术壁垒，中长期来看国内企业实现进口替代确定性高，替代后产业链利润率也将得到显著提升。
            
                    3、血制品板块：截止目前，根据中检院数据，1月白蛋白批签发同比下降26%，国内白蛋白批签发+6%，进口白蛋白批签发-42%，1月进口批签发较之滚动前12个月批签发均值下滑46%。
            
                    我们预计海外2020年整体采浆量预计将同比下降15%以上，海外采浆量预计大概率会影响明年的国内白蛋白供给量。考虑到国内需求逐步恢复中，预计供需短缺口将在21年逐渐体现。
            
                    供需存在缺口逻辑逐步进入到兑现期。白蛋白价格有望继续往上，景气度持续提升。血制品板块调整较多，已进入可布局阶段。
            
                    重点推荐龙头标的天坛生物、华兰生物，前期发布深度报告《天坛生物：稀缺的具有成长逻辑的血制品企业，成长路径清晰，确定性高》。
            
                    4、、：疫苗板块：国内疫苗企业新冠疫苗即将进入兑现期，业绩弹性大，接下来催化剂不断，3期数据披露以及订单情况披露。近期出现回调，疫苗板块估值向上空间大于向下空间。
            
                    继续推荐康泰生物、智飞生物和康希诺。
            
                    5、零售药店板块：稳健快速增长+线上药店对线下冲击非常有限，成长逻辑不改①行业增速稳健，O2O业务带动同店增长，费用减少业绩增长提速；②医药分家大趋势下，中长期处方外流带来的市场扩容、集中程度提升、龙头优势巩固提升逻辑不变。
            
                    ③线上药店受限于医保属地化管理，在医保端对接存在困难，线上线下商品差异明显，线上药店对线下冲击非常有限。
            
                    相关标的：一心堂、大参林、老百姓、益丰药房6、医疗器械：重点推荐检测板块。①行业增速高，且含技术替代/进口替代逻辑；②抗疫期间客户范围大幅拓宽，为未来高增长奠定基础；③仪器试剂封闭模式，受集采影响小。
            
                    相关标的：迈瑞医疗、金域医学、安图生物、万孚生物。
            
                    近期发布深度报告《安图生物：IVD平台型标杆企业，打造实验室整体解决方案》及《新产业深度报告：国内化学发光领先企业，海外把握契机加速扩张》。
            
                    中长期投资建议：我们认为医保战略性购买对于价值的追求，以及对于极高临床创新价值的产品和技术的支持和鼓励，定下了医药行业发展基调，唯有创新才是医药发展的未来，从而也决定医药投资方向必须围绕创新。我们继续推荐宽赛道、高壁垒，具备长期投资价值板块，重点推荐眼科、口腔和体检医疗服务、ICL和高景气药店板块，高壁垒永续增长具备长期投资价值的血制品板块，消费升级下的壁垒高格局好、渗透率低的类消费生物药板块。
            
                    3月推荐组合：康泰生物、智飞生物、天坛生物、大参林、一心堂、迈瑞医疗、新产业、安图生物、金域医学、长春高新、山东药玻.风险提示：行业政策变动；核心产品降价超预期；研发进展不及预期。
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