信达证券--非银行金融行业对比美国、日本分析：时不我待，我国三支柱养老体系建设【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    老龄化加速背景下，第三支柱商业养老体系亟需快速发展。我国老龄化、少子化加剧，抚养比增加，我国养老面临的压力与日俱增。中国 65岁以上老龄人口占比趋势不断上升，2019年占比已达 12.6%，出生率已降至 10.5%，已进入超少子化社会。较高的老龄化和少子化导致抚养比持续上升，已从 2000年 7%提升至 2019年的 17.8%，劳动人口养老压力与日剧增。此外，我国进入老龄化进程较快（25年，远低于美国 72年），且未富先老问题严峻。2019年人均 GDP 刚过 1万美元，对应 65岁以上老龄人口 12.6%。在同期老龄化水平下，美国人均 GDP（2008）达到 5.1万美元，日本人均 GDP（1992）3.1万美元。
            
                    美国和日本均建立了较为完善的私人养老金体系。三支柱为全球的主流模式，美国和日本发展较为完善。美国：以二三支柱为主，占比超90%。401（k）递延税优计划促进了第二支柱的发展。此外 401（k）投资以公募基金为主，投资权益市场的占比将近一半，推动了 DC 计划占比提升。二三支柱转移制度以及税收优惠推动第三支柱 IRA 的快速增长，且 IRA 权益投资比例也近 50%。日本：公共养老金和企业养老金规模相近。GPIF 市场化投资推动了第一支柱的发展。截止 2020年 3月，GPIF 投资股票的比例达到 51.1%，在 OECD 国家中位列前五。第二支柱发展源于第一支柱企业负担比例相对较低（9.15%vs 中国 20%），同时具备税收优惠。例如，厚生年金基金缴费全额扣除，支付确定型年金（DB）每年扣除的缴费限额为 5万日元。同时领取环节设置了较高的扣除项目。同样，税收优惠和扩大受益范围推动第三支柱 iDeCo 和 NISA 的发展，NISA 覆盖所有年龄段所有人群，iDeCo 覆盖范围也扩张至 20-59岁所有人群。税收方面，iDeCo 投资收益税率和领取税率均为 0，NISA 前五年可享受 20%的资本利得税收免除。
            
                    中国第三支柱仍处于初级阶段，制度设计亟待改进。中国一二支柱养老保障体系的缺陷（第一支柱保障程度较低，替代率逐年下滑，财政支柱压力逐年加大，第二支柱覆盖面小，惠及人群有限）亟需第三支柱来补足。我国第三支柱规模尚小，源于 1）税延养老险覆盖面较窄且税收优惠力度较小，2）养老目标基金尚处于发展初期且不具备税收优惠。
            
                    借鉴美国和日本的经验，中国未来可以从 6个方面来推动第三支柱的发展，1）提升税收优惠力度，设置合理税优上限，在领取阶段加大扣除额度，2）税收范围涉及更多无雇主、低收入以及自由职业者等人群，并对不同人群（收入水平、是否被雇主养老金覆盖等）设置差异化税优政策，提升公平性，3）加强税延养老险和政府养老金账户以及企业年金账户之间的转化，对三支柱间的缴费、税优以及基金转移等方面做好衔接。4）丰富养老金融产品和服务，推动养老基金、专属养老保险等多样化产品发展，5）优化养老金入市，打开养老金投资权益比例上限。6）将产品制转为账户制，实现资金和信息的统一，便利税优的登记。
            
                    投资评级：随着老龄化的不断加剧，第三支柱将成为未来我国养老体系重点发力的方向。借鉴海外发展经验，我国亟需设立以账户制为载体、国家财政给予税收支持、资金市场化运营、账户之间可转移的个人养老金制度。面对较大的养老险发展空间，近年来险企均大力布局健康和养老产业，以求通过差异化服务来提升客户粘性，抢占市场，反哺保费的增长。我们看好养老产业发展对保费增长的长期拉动作用。推荐大健康大养老产业链布局完善的中国太保。
            
                    风险因素：宏观经济下行；第三支柱政策落地不及预期；养老产业建设进程不及预期
ae7c9898-7f7d-4862-b488-c017b3feb858.pdf