东北证券--固收专题：“类滞胀”的环境【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                     在 10年国债收益率下破 3.10的情况下，收益率进一步下行的空间很大程度上取决于对未来几个月宏观经济的判断。我们认为，未来几个月“类滞胀”的环境决定了货币政策没有放松空间，这个阶段是大类资产最为平淡的阶段，债券收益率的上行风险大于下行风险。
            
                    目前虽然投资者对于未来债券的走势分歧较大，但本轮债市的走势其实较好的遵循着美林时钟。可以认为 2019年底是本轮周期的开始，如果以工业增加值表征经济增速，PPI 增速表征通胀，这一轮周期可以分为几个阶段： 衰退期：2019年 12月至 2020年 3月，经济快速下行。
            
                    复苏期：2020年 4月至 2021年 1月，经济增速回升，通胀下行或处于低位。
            
                    过热期：2021年 1月至今，经济增速上行或处于高位，通胀读数上行。
            
                    未来几个月，将是经济从“过热期”向“滞胀期”过度的“类滞胀”阶段，这个阶段对应以工业增加值为代表的经济增速的回落和以 PPI 增速为代表的通胀读数的高位波动。从 2019年底以来，债券市场的走势基本遵循美林时钟。不过“过热期”债券走势偏强，造成这种差异的原因在于：
            
                    国内外经济周期不同步，而后复苏的美国输出需求，反而支撑了先复苏的中国经济。
            
                    资金市场的拐点早在 2020年 5月份就出现了。
            
                    国内 CPI、PPI 通胀压力分化，宏观政策没有放松空间，但政府也更可能采用行政手段而非通过收紧总量宏观政策来应对通胀。经济可能于 4季度或更晚些进入衰退期。
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