新股发行改革：摸着石头过河 在争议中推进

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时代周报

截至8月21日，证监会一共受理首发企业618家。经过数轮改革，新股发行注册制的轮廓渐渐明晰，而《意见》的发布，是推进股票发行从核准制向注册制过渡的重要步骤，为注册制改革打下良好基础。

　　时代周报记者 项义妹 发自广州

　　自2009年以来，每一轮新股发行制度改革都伴随着争议，由肖钢主导的第四轮IPO改革也在“摸着石头过河”过程中不断推进。

　　去年底，冰封已久的IPO宣布重启，随之而来的是新一轮新股发行制度改革的一系列政策。以证监会[微博]发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》(以下简称《意见》)为重要标志，由此迈出新股发行从核准制向注册制过渡的重要一步。

　　2014年8月15日，证监会新闻发言人张晓军在回答记者问题时表示，自《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见(征求意见稿) 》公开征求意见以来，引起了市场的高度关注。下一步，证监会将对反馈意见作认真研究，进一步完善《退市意见》后尽快发布实施。业内人士称，退市制度的完善也是在为注册制改革铺路。

　　目前，截至8月21日，证监会一共受理首发企业618家，其中处于正常审核状态的有128家，处于中止审查状态的有490家。第三批发行的11家公司已相继披露招股说明书，除重庆燃气以外，其余10家公司将集中于近期发行，这意味着又一波新股集中发行，市场资金面将再度面临考验。

　　必须承认的是，本次新股发行改革仍充满争议，随着新股发行制度改革新问题的凸显，“奥赛康事件”也为改革敲响了警钟。不过，证监会陆续出台了一系列相关的配套措施，目前来看，新股发行市场化改革的方向得到市场和社会各界的普遍认可，各项改革措施得到了积极的落实，强化新股发行的过程监管、行为监管和事后问责，已在市场中形成广泛共识。

　　五年四轮IPO改革

　　这是2009年以来，新股发行体制的第四轮改革。

　　证监会最早于2009年6月推出新股发行体制改革。当时，《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》的正式实施拉开了IPO改革大戏的序幕；2010年10月，发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》，重点在新股定价方面完善报价申购和配售约束机制；2012年4月，《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》发布，这一阶段的改革重点在于抑制“三高”发行，并着力加大对信息披露的要求。

　　2013年11月30日，《关于进一步推进新股发新体制改革的意见》的实施，迎来了新股发行制度的第四轮改革，此后，一系列配套措施也陆续出台。

　　经过数轮改革，新股发行注册制的轮廓渐渐明晰，而《意见》的发布，是推进股票发行从核准制向注册制过渡的重要步骤，为注册制改革打下良好基础。

　　推进股票发行注册制改革是十八届三中全会决定提出的明确要求，也是推进资本市场监管转型的重要突破口，改革意义重大。今年6月底，证监会新闻发言人张晓军曾在新闻例会上表示，目前证监会正在研究股票发行注册制改革方案，计划今年底以前提出具体方案。

　　不过，注册制实施仍需一个过程，并且要以《证券法》修改为前提。业内人士认为，注册制改革必须完善退市制度等相关配套措施。

　　2014年8月15日，证监会召开新闻发布会，新闻发言人表示，自《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见(征求意见稿)》公开征求意见以来，引起了市场的高度关注。证监会表示，下一步将对反馈意见作认真研究，进一步完善《退市意见》后尽快发布实施。

　　改革在争议中推进

　　改革之路通常并不一帆风顺，而此次新股发行改革在老股转让、发行价格等方面依然充满争议。

　　证监会发布的《意见》首次提出，发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。

　　2013年12月2日，证监会在《规定》中对老股转让机制作出进一步解释。证监会表示，推出老股转让措施，主要目的是进一步促进买、卖双方充分博弈，促进新股合理定价，并缓解“超募”问题。

　　同时，证监会还对可转让的主体进行了明确的限制，例如公司股东进行老股转让的股份，其持有时间须在36个月以上，且不存在限制转让的情形。老股转让完成后，公司股权结构不得发生重大变化，实际控制人不得变更。

　　在发行价格方面，证监会在2013年12月13日发布的《证券发行与承销管理办法》中提出，首次公开发行股票时，网下投资者报价后，发行人和主承销商应当剔除拟申购总量中报价最高的部分，剔除部分不得低于所有网下投资者拟申购总量的10%，然后根据剩余报价及拟申购数量协商确定发行价格。

　　不少业内人士表示，尽管监管层推出老股转让制度的初衷可谓用心良苦，但在实际操作中却为公司老股东推高发行价、定向套现提供了便捷途径，不利于新股发行改革抑制“三高”的目的。今年1月，奥赛康成为本次IPO开闸以来因市盈率畸高、老股东巨额套现而暂缓发行的首例。奥赛康紧急暂缓发行之后，证监会紧急发布《关于加强新股发行监管的措施》，从询价、路演、报价、风险提示等环节对发行人、中介机构实施更为严格的行为监管，新股发行制度改革依然在路上。

　　业内人士认为，虽然发行过程中乱象频出，“三高”问题依旧，监管层的无形之手也被迫再度出手干预，但新股发行正沿着监管层预设的改革轨道稳步推进。对于出现的种种问题，监管层也及时做出了调整。

　　目前来看，新股发行市场化改革的方向得到市场和社会各界的普遍认可。证监会表示，将继续坚持市场化、法治化的改革方向，保持政策连续性和稳定性，更加突出发挥市场约束机制，更加突出事中事后监管，为下一步向注册制改革过渡打下良好基础。