东京证券交易所的优势与劣势

投行人生

纳斯达克一直被中国高科技企业作为上市首选地，但是在美国的《萨班斯-奥克斯利法案》（简称萨班斯法）2006年7月开始对外国企业实行之后，很多期望赴美上市融资中国企业的美梦变得遥不可及。萨班斯法让企业在美国上市成本高昂；而且还公司高管们所需要承担的法律风险加大；公司的运营成本加大；延长上市的准备时间；同时上市审查也更加严格。

　　萨班斯法案实施之后，硅谷的许多企业已经开始寻找美国之外的资本介入，希望能在国外的资本市场完成上市。国内企业也将眼光放宽，开始考虑美国之外的证券市场。香港、新加坡、日本等同样以黄皮肤黑眼睛为主的亚洲近邻证券市场，开始受到创业者的青睐。在这些邻近的交易市场中，日本方面对中国创业者的拉拢欲望显得更加强烈。到日本上市有哪些优势？他是不是适合你的公司？

　　日本总共有6个证券交易所，东京证券交易所（以下简称“东交所”）一家独大，拥有超过2千家的上市公司，交易金额也占到日本该行业的92%。国内公司要到日本上市必然就是去东交所，而不需要像到美国上市还需考虑去纳斯达克，还是去纽约证券交易所。

　　从全球排名来看，东交所仅次于美国纽约证券交易所，排名第二；远远大于亚太地区的其他证券交易所，包括我们熟悉的香港证券交易所。

　　日本经济的缩影

　　在日本经济泡沫的80年后半期到90年代前半期，东交所的市价总额曾经超过了纽约证交所的规模，当时很多企业都选择到东交所上市，顶峰时交所有高达130家外国企业。

　　外国股票到东交所上市，始于1973年。当时该所的外国股票主要以日本的个人投资家为主，上市的企业也主要是一些欧美的大型企业“蓝筹股”。这些企业除了在本国上市以外，往往会选择东交所作为第二上市市场。

　　“当时这些企业选择东交所上市是因为日本的经济是世界第一，”东京证券交易所新上市推广部负责人青藤博一称，“随着日本经济泡沫的破灭，东交所市场开始股价暴跌 ，而这个时候东交所上市的外国企业也开始集中撤退。”

　　青藤博一分析，“产生集体撤退的因为这些企业，并不积极于与日本投资家进行沟通。”这些欧美扩国企业仅仅是将这里作为融资的一个好地方，而没有计划让这些投资人对企业产生深刻理解。

　　从2003年上半年开始，日本的经济开始复苏，经过三年的休养和调整，日股票市场也开始恢复。对于国外的投资人来说，东交所的吸引力逐渐增大。东交所趁此机会重新开始构建国外股票市场部，希望吸引更多日本本土之外的企业能在东交所上市。

　　东京证券交易所的九个优势

　　跟随日本的亚洲经济领头羊定位，东交所曾经在经济泡沫时期吃过欧美大企业的亏，现今的定位是以亚洲为中心，发展周边国家的企业到东京上市，特别是中国的企业。

　　与香港和新加坡市场不同，东京证券交易所由其自己的特色。从规模和市场价值来看，东京和纽约市场差不多，前十位的公司市价总额加起来不到20%，而其他市场这个比例是30%--50%左右。

　　第一、小企业机会多

　　前十位额度公司所占市价总额比例过高意味着，这个市场是由一部分巨人企业占据了主导地位，它的交易投资主要也是集中在这样的企业，而一些小的创业企业往往会被巨人的影子所掩盖。

　　而东京和纽约市场的比例则意味着，该市场的投资品种丰富，这样带来的投资者层次也非常的多。在这样的市场下，对于规模比较小的一些风险企业来说，很容易得到投资家的一些注目和评价。

　　第二、可以供应的钱多

　　日本可用于投资股市的热钱非常多
到目前为止，全球IPO的筹资总额排名，前十位中有4家是是在东交所上市，像NTT DoCoMo等。这从另一个侧面说明，东交所的资金供给能力不成问题，即使资金需求巨大的企业上市，也可以满足。

　　第三、投资者类型多

　　除了本地的投资的投资者之外，欧美的机构投资者是目前东京市场的最大参与者，国际化程度比较高。对于企业来说，在这里也可以得到一个公平的市场环境。

　　第四、个人投资者多

　　在东交所个人投资者的比例超过30%。与机构投资者的专业性不同，个人投资者往往有着不同投资取向和偏好。他们存在的好处是会带来外国企业的股东结构的多样化。

　　第五、市盈率比较高

　　日本市场对创业企业的期待程度非常高。第三方数据预测，日本近三年的市盈率将会在80倍到100倍左右。对于这些风险企业的成长性方面，日本市场他们的价值评估是非常高的。

　　而纳斯达克市场，以前中国公司的市盈率并不高，在百度上市之后，中国公司才迎来了一个市盈率的高增长期。但是投资机构初始给出的市盈率往往也不是很好，新东方上市时定价市盈率四十多倍，如家上市钱预计是50倍。纳斯达克还是比较吝啬，给携程的市盈率是是50倍，而目前无论是利润还是利润率都为中国互联网第一的网易，也才30倍市盈率。

　　在国内市场，传统产业的成熟公司市盈率一般在十倍以下。

　　第六、上市后仍方便灵活融资

　　创业企业在日本上市之后，仍然可以方便的进行融资。

　　在东交所的统计中，上市以后它的融资可以是灵活的进行。截至6月底，东交所创业板市场一共162家企业进行了融资，这其中有29家企业是进行上市以后的融资。这29家企业中，有4家是包括首次发行一共进行了三次筹资。在企业不断发展过程当中，可以按照不同的时期的需求，方便筹集所需要的资金，这一点东交所显得更方便。

　　第七、创业板股票流动性高

　　通过近两年的东京、香港、新加坡各个创业板市场，每一种股票的买卖金额的对比，我们发现，在日本创业板市场上的交易金额远远高于其他两个市场。创业板市场的高流动性，也是上市企业可以灵活进行融资的一个重要的前提。

　　第八、三角并购将解禁

　　据东交所的相关人士透露，明年针对外国公司通过他的子公司，来并购日本的公司方面，将会放宽限制，做出一些新的规定，“所谓的三角并购将会被解禁”。对于日本有着密切关系的外国企业，他们在东交所上市后会很明确的感受到这个好处。

　　如果有计划去并购一些日本企业的话，东证上市对未来将会有很大的帮助。

　　第九、不需经过政府审查

　　日本将上市审查的权力赋予了证券交易所。对一般证券交易所来说，上市标准的审查以及制定是由政府行政部门来做，达到上市标准后往往需要做一些相关文件的备案。而在日本是东交所自己定制上市标准，审查工作东交所自己就能完成。

　　有些困难你不能不知道

　　相比香港地区和美国市场，日本的会计师和律师对中国的情况了解要差很多。

    　境外资本几乎已经控制了中国互联网的发展，特别是在美国资本的带动下，中国高科技企业到纳斯达克上市已经经历了好几波浪潮。

   　 在美国纳斯达克之后，我国香港、日本、新加坡、英国等地的证券交易所，也纷纷向国内创业企业抛出了橄榄枝。

　　前面的文章中，我们已经谈到日本市场的一些优势。但是，完成日本上市其实并不容易。

    　您的企业跟日本有什么关系？

    　“你们的企业跟日本有什么关系？”这是日本证券公司抛给中国企业的第一个问题，IDG创业投资基金的合伙人林栋梁，在拜访了很多家日本券商后总结。

    　“你们的企业在日本有没有业务往来？有没有技术合作？有没有想到日本拓展业务？有没有日本的投资者……” 林栋梁表示，其它地方的券商根本不会将这些作为的一个问题，甚至是根本就不提这些问题。而日本券商在这些问题之后，才会问你“公司做什么业务，能赚多少钱，为什么到日本上市，融多少钱？”

   　 这些券商为什么会问到这个问题呢？从日本方面得到答案是：第一，日本对所有的证券交易所都有这个要求；第二，当地的投资者要求到日本上市的企业能够有日本的因素。能满足这两个条件的企业，去日本更容易获得投资。

   　 中国企业到日本上市一定要有日本因素在里面，林栋梁认为，“要么有业务，要么有合作，要么想把日本伙伴的业务带到中国去，否则的话企业到日本上市困难还是比较大的。”这与在其他地方上市的要求是很不同的，因此中国很多创业企业都被排斥在门外。

    　日本上市准备期太长，不适合创业企业

   　 IDG合伙人林栋梁透露，他正在帮助一家企业做日本上市的功课。他比较得出了在日本上市和在香港、纳斯达克上市的一些不同之处，他认为：日本上市所需要花的时间更长。通常，在香港和纳斯达克上市一般花费的时间差不多在6-10个月的时间，而在日本上市则需要一年半到两年的时间。

    　林栋梁表示，如果公司前期的准备比较充分，在香港和纳斯达克股市 6个月就有可能上市。IDG投资的企业中，有企业从第一次与券商接触，到最后上市可能就花了7个月左右的时间。而且券商也是在见第二次面的时候就决定帮助那家企业做上市，当时才刚接触三个礼拜的时间。然后就开中介机构会议，请中介机构进场，正式准备上市进程。

   　 而在日本上市则要慢得多。林栋梁透露，从目前的情况看，一年是肯定不够的。通常都需要花一年半到两年的时间才应该能够上市。

    　“我们有一个企业从跟券商接触到跟签协议书，总共花了半年多的时间。然后券商还要安排他们的分析师来中国访问，了解公司的情况，研究行业发展走势，这些都需要很长的时间。”

   　 林栋梁认为，对创业企业来说，时间很重要。为了节省时间，为了尽快上市，这个时候，最应该考虑的是选择上市时间花费比较短的地方。

    　上市成本很高，融资低于5000万美金没人帮

   　 融资规模低于5000万美金的案子，在日本股市很难找到愿意帮忙的机构。而且到日本上市需要花费的成本很高，如果融来的资金很低，那么其上市所需要的花费占融资的比重就会变得很大。

   　 从融资规模上来看，目前在香港上市的融资规模最低在一千万美金左右，差不多就可以了。而去纳斯达克上市的第一次融资额度最低限度在五六千万美金左右就行。基本上超过这个额度就有券商和中介机构愿意帮他上市。

    　所以，“券商不推荐比较小的企业到日本上市”。

   　 日本审查更严，券商有限，人才难找

    　“从上市的审查来看，在香港和纳斯达克上市，更强调信息的披露和公司自己的管理。而在日本上市，券商和会计师除了跟你强调信息披露之外，还会强调公司内部的监管制度，以及这个制度是否真正能够发挥作用。” 林栋梁向说。

   　 另外，日本的中介机构还没有中国公司在当地上市的经验。到目前为止，仅有一家中国公司在日本上市成功，中介机构方面还不是很有经验，这个经验积累的过程起码需要三到五家中国公司能够在日本成功上市。

    　相比香港地区和美国市场，日本的会计师和律师对中国的情况了解要差很多。“甚至一些对美国券商和律师事务所来说是很基本的问题，到了日本也需要做很多的沟通”。券商的数量和能力，也是个问题，所以很大型的企业要完成日本上市的过程，可能性也很小。

   　 还有个很现实的问题是专业人才很难找。到日本上市要聘请很专业的人才，熟悉日本的证券市场，会中文、会日文，这样才能够日本的中介机构、券商、投资者有很好的交流。除了上述语言要求之外，还要会英文，这样的人才非常难找，即使找到了成本也非常高，仅此一项成本就要比美国高不少。

    　签证等其它难题

    　要拿到去日本的签证并不是一件很容易的事情。现在到日本大使馆申请的签证很多都是一次性的签证，有的时间稍微晚一些或者很急的话，就没法拿到签证。如果处于公司上市的关键时期，会不会有人因为拿不到签证而耽误了上市的计划，根本都是无法预料的。

  　  或许，由于日本投资人不了解中国，你最好是建立一个在日的常驻机构，不停的给他解释一些细小的问题。

　　先锋眼中的东京证券市场

　　在新华财经成功登陆日本证券市场之后，才有中国的企业开始探讨在日本的上市。那么作为开路先锋，新华财经对日本证券市场的感受又是怎样的呢？

  　 从1973年开始，便有外国的股票到东交所上市，在日本经济泡沫的顶峰时期，到东交所上市的外国企业，曾达到130家外国企业。

   　 但实际上，这些企业仅仅是把东京作为自己本土市场以外的第二上市点，它们中没有企业真正的把第一家首发选择在东交所。

    　总部位于香港的新华财经， 2004年10月28日在东京证券交易所创业板挂牌交易，它不仅是首家在东京证券交易所创业板上市的海外公司，也是首家在日本上市的中国公司。

    　新华财经当时的融资3500万千万美元；一年之后，该公司进行第二次融资8500美元。两次融资，在东交所创业板工具融得1亿2000万美金。“这个是在香港市场或者说香港的创业板市场，是比较难以做到的，”新华财经懂事、海外投资者关系负责人孙炯认为。

   　 去年四月，日本一份经济杂志进行的问卷调查显示，“下一次进行投资，你会现在什么地方？”结果显示日本的股票占到45.7%，其次是就中国，占到了21.5%，而且对华股票感兴趣的投资人，超过了对美国股票感兴趣的人数。

    　在新华财经成功登陆日本证券市场之后，才有中国的企业开始探讨在日本的上市。那么作为开路先锋，新华财经对日本证券市场的感受又是怎样的呢？

   　 粗略感受：邻近、国际化、机会多

    　“通过在日本上市，我们有了资金，因此我们在美国市场进行了很多的收购”，孙炯透露，海外上市为公司的并购创造了更好的条件，不像国内公司直接进行海外并购。“我们收购了美国穆迪公司的一个分公司，这家公司拥有一百年以上的历史，他是穆迪公司数据库的背景公司。中国公司在美国进行收购，或者说要获得美国或者海外市场的认可非常困难，但是海外市场上市创造条件，我们能够通过海外优势为中国市场引进很多已经成功的海外模式，包括人才和市场。”

    　“你们公司为什么选择在日本市场上市？”孙炯说，他每次去海外和在日本做路演的时候，都有人问到这样一个问题。“其实日本市场有很多它的独特的特点，日本市场是亚洲最大的金融市场，日本有很多的主板市场，也有很多的创业板。以东京证券交易所来说，就有两个主板和一个创业板。另外大阪还有两个市场，还有单独的创业板市场。”孙炯认为，日本有很多市场可以让企业选择上市，这也是其他市场难以找到的。

    　在欧美市场上市，时差的问题会让管理层比较头疼。联想收购IBM之处，管理层最痛苦的事情就是开会的时差。一边是早上九点，一边就是晚上九点。而纳斯达克市场则与国内相差13个小时，一到开会时间必然就睡不好觉。对于负责投资者关系的人，“因为白天要工作，要做披露，晚上还要看美国市场的为什么涨了，或是为什么跌了”。这些因素会直接影响到企业的经营，如果涉及到企业的并购或者合作，还需要提前跟分析机构来进行沟通。

   　 深层体会：钱多、人多、文化近

   　日本有超过1400万亿的个人资产，折合成美金的话大概是10万亿美元以上。这些个人资产放在哪里呢？房地产、银行、投资基金，其它的就是直接投资到股市。

   　 “近几年日本个人对股市投资的热情非常高，很多经营网上炒股的公司每个月新帐户的开设，都以几十万的数量在增长”。孙炯透露，新华财经在日本一共有14000名个人股东，“这也是一个非常大的数字”。

   　 在语言文化和文字方面，日本和中国有这非常接近的文化渊源，而欧美市场对亚洲文化的理解并不深。“我们大家都吃大米，用的差不多都是汉字，这方面来说对于日本的投资者更容易的了解中国，”孙炯认为。

  　  日本创业板市场流动性、成交量比香港大很多，这对于上市公司来说可能是一件好事。“成交量太小的话，很多大的股东难以进来。”

   　 遇到问题：教化太难、语言不通、制度落后

    　到目前为止，日本市场还只有很少的海外企业去上市，不像美国纳斯达克和香港市场已经接受了很多的中国企业，以及其它的海外企业。

    　海外企业在这个市场上所占的份额越高，受到的重视程度也就越高，但是日本市场这一块还微乎其微，因此并未受到太大的重视。

    　在日本，股民们选择的余地非常大，高成长的故事，日本当地也有很多。他们对中国的了解相对还比较少，要说服他们“为什么投这家中国企业”，一时半会儿还很难。

    　要解决这些问题，仅仅依靠中国的企业去沟通是不够的，还需要日本的媒体和证券机构，共同来大力推动这个市场。

    　“日本金融制度的改革比较缓慢”，孙炯认为，日本的会计准则与国际通行的会计准则存在很大差距。以新华财经为例，以国际会计基准盈利一千万美金的账目，到了日本就变成了亏损280万美金。

    　差距为什么这么大？“因为新华财经在过去四年当中进行了将近一亿美金的收购，在资产的处理方面，会计基准差距很大，造成了从日本会计基准看，这家企业是亏损企业，但是换成国际会计基准看是赢利很好的企业”，两种会计准则造成后果，对于投资评价完全是不同的，这也是其它希望到日本上市的企业面临的问题。

    　对于日语的依赖程度较高，还需要仔细学习日本的披露规则。另外，日本市场需要比在其他市场上市，做更多的路演活动和说明会，来解释公司的业务情况和发展战略。

xianfengtouhang

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