烽火研究－做空科通芯城报告－58页

秋云飞

科通芯城（港股代码：400）
横跨 10 年的世纪骗案 | 2017 年 5 月 22 日 | 首次覆盖

我们在这里为大家带来又一家由瑞银保荐的港股上市公司—科通
芯城。瑞银在港股市场威名远播，以保荐造假企业而闻名，其业
绩包括中国森林、中金再生、博士蛙及天合化工等。科通芯城于
2014 年 7 月在港股上市，由瑞银担任独家保荐人，并声称自己为
最大的集成电路（简称 IC）及其他电子元器件交易型电商平台。
我们调查发现，科通芯城不但夸大收入及净利润，其线上平台
Cogobuy.com 及所谓的“中国最大的硬件创新平台”硬蛋也完全是
一个骗局。我们将在此报告中展示相关证据，包括网上流量数据
及工商档案等，以证明我们对科通芯城的指控。
1. 一个从不更新、无法浏览一周及流量接近零的线上平台
从四月十八日至四月二十六日，Cogobuy.com 一直无法浏览更无
任何维护。独立的网页流量及排名提供者均显示 Cogobuy.com 及
硬蛋网相比其对手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com 自 2014
年上市起鲜有更新，并充满漏洞和错误。所谓的创业家物联网平
台硬蛋网更是充满看似由内部员工所伪造的假项目。我们相信科
通芯城声称的 216.5 亿人民币 GMV 大部份是虚假的。
2. 工商档案与披露数字有重大差异
我们取得了科通芯城的工商档案，并发现其工商档案上的收入数
字与年报上披露的收入数年有重大差异。即使我们在使用最保守
的假设下，工商档案所引申的收入数字仅仅是年报披露的收入的
四成。而且，工商档案上的纳税数字也只是年报上披露的内地所
得税支出的三成，进一步确认科通芯城虚增收入及利润。
3. 表现远超行业，增长率及回报率也是同行望尘莫及
科通芯城的股本回报率近四年来一直在 20%左右，远高于同行及很多的其他行业。其收入和净利润的增长
率也是远胜同行。科通芯城指出其高增长率是因为线上平台的一站式服务带动，但我们已在第一点中证明
其所谓的线上平台只是一个骗局，我们认为如此高速的增长是虚构的。
4. 净利润与现金流 19 亿人民币的差距
即使在净利润的高速增长下，公司的经营现金流大多是负数及远少于净利润。从 2011 至 2016 年，科通芯
城的净利润总额为 12.3 亿人民币，但其调整后经营活动所得现金仅为负 6.7 亿人民币。相差的 19.0 亿人民
币大多是由贸易及其他应收款与存货组成，而贸易及其他应收款与存货的增长率比净利润的增长率还要高。
科通芯城的前身，Cogo Group 亦有类似的现象。如我们所料，科通芯城及 Cogo Group 十二年来也是坚守
零派息的政策。
5. 可疑的股本回购而回购的股份大多来自数个户口
公司一直使用高价回购股份作为回报股东的借口，但我们在 CCASS 的分析显示大部份的股份回购其实只是
来自数个户口。这些户口究竟与科通芯城的控股股东有什么关连让人高度怀疑。我们认为这些高价股份回
购只是用来协助控股股东的友好人士高位减持。
6. 于美国上市并恶名昭彰的前身 Cogo Group
大部份今天科通芯城的资产也是来自其前身 Cogo  Group。Cogo Group 于 2004 年于美国纳斯达克借壳上
市。其后控股股东在 Cogo Group 业绩蒸蒸日上时从 72.6%减持至 32.4%。我们在期间发现众多可疑的交易
来将现金从上市公司转移。经历多番资产剥离，今天 Cogo Group 尚在极度不流通的美国场外柜台交易系统
(OTCBB)中进行交易，股价更低于 0.1 美元，不足当年历史高位的百分之一。
7. 无产业投资者问津的配售
科通芯城在 2016 年 9 月完成配售新股。虽然有大股东的保底，理论上除了在大股东破产的情况下投资者才
会录得亏损，但该次配售仍然认购不足，更没有任何产业投资者的认购，显示了产业投资者对科通芯城悲
观的态度。
综合考虑上述证据，我们认为科通芯城只是又一家瑞银为大家带来的造假公司，我们估算科通芯城每股价
值 0.53 港元，对比现时股价有 95%的下跌空间。

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