东吴证券--固收点评：MLF小幅缩量续作，符合“稳”字基本预期【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    MLF 小幅缩量续作，维护流动性合理充裕。1月共有 5405亿元 MLF 和 TMLF到期，其中 1月 15日到期 3000亿元 MLF，1月 25日到期 2405亿元 TMLF。
            
                    央行今日续作 5000亿元 MLF，相对净回笼 405亿元，改变了过去五个月MLF 超量续作的趋势。我们分析央行采用小幅缩量续作 MLF 的原因如下：
            
                    第一，为维护年末流动性，央行于 2020年 11月 30日开展 2000亿元 MLF操作，并于 12月 15日开展 9500亿元 MLF 超量续作。在央行较大额度投放之下，中长期市场流动性较充裕。2020年末财政财政存款投放加大，进一步补充了市场流动性。因此，在市场资金面较宽松的背景下，央行不再有动力继续大额超量续作 MLF。第二，2021年 1月 8日，央行行长易纲谈 2021年金融热点问题时表示：2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。此次央行小幅缩量续作，既没有“大水漫灌”过度增加市场流动性，也没有大幅缩量给市场以紧缩预期，符合合理适度的稳健性货币政策要求，也符合“稳”字当头下维护市场流动性总量稳定的要求。
            
                    MLF 操作利率继续保持不变，小幅缩量引导市场利率回调。今日央行续作MLF 维持 2.95%利率不变，我们分析利率持平的原因如下：第一，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，供需关系进一步改善。在积极的经济预期背景下，央行降息的动力不足。第二，近期央行公开市场操作逆回购利率均维持在 2.2%不变。从央行历史操作来看，逆回购、MLF 利率调整具有联动性，因此 MLF 下调动力不足。1月 13日，央行货币政策司司长孙国锋在《健全现代货币政策框架》一文中表示，要完善以公开市场操作利率为短期政策利率和以中期借贷便利（MLF）利率为中期政策利率的央行政策利率体系，有效实现操作目标。受 2020年末央行大额投放中长期流动性影响，当前同业存单利率显著低于作为中期政策利率的 MLF 利率。因此，本次小幅缩量续作 MLF 有利于引导市场利率回调，实现市场利率围绕央行政策利率中枢波动的目标，进一步深化利率市场化改革。
            
                    展望后期：2021年 1月 8日，央行行长易纲谈 2021年金融热点问题时表示：
            
                    2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。同时 1月 6日央行定调 2021年十大重点工作时也表示，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。历史数据显示，历年春节前后受春节取现等因素扰动，银行间市场流动性将出现波动。考虑到本次 MLF 续作并未贡献对这一现象的预防，结合政策导向，我们预计短期内至春节前，央行将采用小额逆回购精准投放+CRA（临时准备金安排）的组合，既保持流动性总量稳定，减少市场波动，又避免了“大水漫灌”，保持稳健的货币政策灵活适度。从中长期来看，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，中央多次强调“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，在此背景下，我们预计 2021年内央行将采用“定向降准+MLF 投放”的操作组合维护货币供应量的基本增速
f61e29f4-df95-42d9-b898-6b1509f55464.pdf