华西证券--教育行业周报：京沪线下培训暂停，好未来、新东方等发布季报【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                 1月20日，北京市召开疫情防控例行新闻发布会，宣布1月23日起全市培训机构暂停线下开课。1月23日，上海市举行疫情防控工作第92场新闻发布会近期不建议学生参加线下培训活动。
            
                 1月21日，好未来公布FY2021Q3财报：净收入为11.19亿美元、同比增长35%，其中在线课程收入约3.1亿美元、同比增长90%+，占比提升9pct至28%；经调整归母净亏损为0.10美元、同比下降378%，受营销加大等影响。
            
                 1月22日，新东方公布FY2021Q2财报：净收入8.88亿美元、同比增长13%，主要系海外业务受疫情影响大；经调整归母净利润为0.69亿美元、同比增长21%。
            
                 1月22日，新东方在线公布FY2021H1财报：营收为6.77亿元、同比增长19%，其中K12教育分部的总营收为3.37亿元，同比增长163%；经调整净亏损6.61亿元。
            
                 我们本周发布新东方在线深度报告，短期看好优播小班单校模型跑通及拓校方面超预期、FY23E整体盈利，中期看好在线大班站稳脚跟、FY25E整体扭亏，长期看好公司强师资及教研供给的运营基因带来的份额提升；预计公司FY2021-25年营收为15.39/25.23/37.58/52.11/67.26亿元、增速为42%/64%/49%/39%/29%，经调整净利为-12.28/-11.34/-7.40/-1.67/5.54亿元。给予公司FY202122倍PS，对应FY2021的合理市值为339亿人民币、目标价40.63港元，近期疫情加重、在线教育有望边际受益，因此将其评级上调至“买入”评级。
            
                 关注东方时尚2021年的业绩弹性：公司近期下跌主要受美好置业联动影响、大股东旗下投资公司有部分持仓，但与基本面无关，公司公告拟回购股份总金额1.5-3亿元用于员工持股计划，且周末公告通航业务订单再下一城、获得1.9亿，加上航校培训、山东和武汉子公司、检测站有望成为新的增长点，因此21年业绩弹性较大。此外VR有望带来成本下降并实现异地轻资产扩张模式，公司是疫情后第1家全面复训且能提供全部考试的驾校，有望加速行业整合。
            
                 关注民生教育收购电大在线剩余50%股权后的业绩增厚：2021年1月6日，公司公告称已完成相关转让价款的支付从而将持有电大在线100%股权。电大在线2018/19/20Q1-3收入为7.93/8.13/5.94亿元、净利润为5512/5479/4680万元，公司完成100%收购后有望在2021财年将其全面并表从而增厚公司业绩。而且电大在线作为领先的全国性远程教育运营商，公司完成100%收购后有望增强在线业务实力。
            
                 关注豆神教育的积极变化：定增推进中、基本面逐步好转，我们预计2021年直营店开店有望加速，线上及营销投入有望加大，我们预计线上/线下/定制产品分别在3/6/1亿元左右，扣除股权激励费用后利润预计在2.2-2.5亿元。安全边际看，18年回购成本9.64-10.11元、19年大股东增持均价9.6元。投资建议方面，虽然看2021年业绩、叠加定增，公司估值仍不便宜，我们也认为公司管理仍在进一步调整中，业绩加速会在2022年更加明显，短期可能也缺乏催化剂，但我们认为当前市值已进入长期布局区间，11月续班率明显改善有望提振信心。
            
                 行情回顾：跑赢上证指数66.64PCT本周中信教育指数上升7.77%，上证指数上升1.13%，跑赢大盘6.64pct。2021年全年，中信教育指数下降1.55%，上证指数上涨3.85%，跑输大盘5.40pct。
            
                 行业新闻：科德教育发布2020年度业绩预告，归属于上市公司股东的净利润为1.40亿-1.70亿元，比去年同期增长73.87％-111.12％；扣除非经常性损益后的净利润为1.38亿元-1.68亿元，比去年同期增长79.17%-118.00%。
            
                 受疫情影响，近一年以来，k12教育、考研、考公务员、考职业资格证书的需求迅猛增长，在2020Q4“大学生就业景气较好的十个行业”排行中，教育培训行业超越互联网、房地产，位列第2名，2020全年的招聘需求同比2019年涨幅达到36%。行业头部效应明显，优秀的师资仍然稀缺。
            
                 风险提示疫情影响的不确定性、教育行业政策变动风险、招生人数不达预期风险等。
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