国都证券--国都证券投资研究周报【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    1、从增速来看，国内经济逐季恢复至疫情前水平。短周期来看，我国经济在 20年初疫情暴发与防控压力高峰冲击下滑后，已连续三个季度处于后疫情下的修复阶段，且目前已逐步修复至疫情前水平。自 20年二季度国内疫情防控取得战略成果、复工复产、复商复市深化推进，经济增速由负转正并逐步加速回升，20Q1、Q2、Q3、Q4的单季度实际/名义 GDP 各同比-6.8%/-5.3%、+3.2%/+3.1%、+4.9%/+5.5%、+6.5%/+6.6%，20年实际/名义 GDP 累计同比+2.3%/+2.9%。
            
                    从经济同比增速来看，4Q20单季度经济增速已恢复至近两年新高，经济环比动能而言，20年二季度国内复工复产、复商复市前中期的经济环比恢复强劲，2Q20季调环比增速达+11.6%，而三季度起经济恢复逐步转入中后期，经济环比动能趋缓，20年 3Q、4Q 季调环比增速依次放缓至+3.0%、+2.6%，但仍远高于前五年同季环比增速均值+1.5%、+1.5%，表明后疫情下国内经济恢复动能仍强于常态水平，预计有望持续至2Q21。
            
                    20年我国经济快速转正并逐季恢复上行，三驾马车驱动力贡献主要为房地产投资韧性、出口份额显著提升下净出口额的扩大。
            
                    2、从结构来看，驱动力由 20年的房地产投资、出口转换至 21年的可选与服务消费、制造业投资及企业补库存。20年国内经济自疫情中恢复超预期的驱动力主要源自房地产投资韧性、出口增速超预期（填补海外疫情持续加剧下的供需缺口）；具体从投资、消费、工业生产三大经济数据来看：
            
                    1）投资端：基建低位平稳、制造业持续回暖、房地产韧性仍可期。20年固定资产投资累计同比增速+2.9%，呈现逐月回升态势，但仍低于疫情前两年 5-6%增速区间；细分来看，20年基建、制造业、房地产累计投资增速各为+0.9%、-2.2%、+7.0%，分别较 19年回落了 2.9、5.3、2.9个百分点。动态趋势来看，三大投资回暖随疫情不同阶段而恢复节奏各异：基建投资发挥了疫情冲击前期的经济稳定作用，而国内后疫情中后期基建投资回升动能平缓，而制造业投资在疫情前期恢复较为缓慢但持续性更稳定；同时房地产投资韧性足，即疫情前期冲击最小，但恢复较快且稳中缓升。
            
                    预计 21年随着工业企业盈利逐季改善，金融支持实体经济的定向精准政策落地见效，叠加企业补库存，制造业投资有望继续回升+10%上方附近；基建投资受财政总支出力度稳中略降，低基数下有望反弹至+5.0%附近；而房地产投资韧性虽好，但受去年连续出台的“三道红线”、“商业银行房地产贷款集中度新规”等新政，预计房地产投资增速稳中缓楷体 降至 5%下方附近。综合而言，21年制造业投资增速有望显著反弹，提振固定资产投资增速回升至+8.5%附近。
            
                    2）消费端：可选与服务消费恢复平稳，也更具持续性。20年受疫情冲击，城镇居民人均可支配收入实际、名义累计同比+1.2%、+3.5%，较 19年显著回落 4.4、3.8个百分点，并创近二十年增速新低；以上收入增速显著下降压力，使得 20年城镇居民人均消费性支出实际、名义累计同比-6.0%、-3.8%，均较 19年大幅下降 11个百分点左右。
            
                    以上城镇居民可支配收入压力下的支出减少，叠加局部疫情屡有反复制约了服务消费的稳定修复，使得 20年社会消费品零售总额同比下降 3.9%；分类来看，20年消费增速转负，主要受可选消费、服务消费恢复被压制或延后所拖累，其中石油消费额受油价及出行减少同比大降 14.5%，家具家装家电等地产链消费同比下降 2.8-7.0%不等，金银珠宝消费同比转负至-4.7%，汽车消费同比降幅逐月收窄至-1.8%；而烟酒饮料、日用品、化妆品、中西药品等必需消费增速普遍持稳甚至略有增加。
            
                    展望 21年，随着就业改善、居民可支配收入回升及疫情影响弱化，预计被压制或延后的消费有望释放，重点为家装家具家电、汽车、服装等可选消费，及餐饮、酒店旅游、教育、影视文化等服务消费。预计 21年消费增速有望转正并大幅反弹至+15%附近
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