东吴证券--电气设备新能源行业点评：特斯拉，全年销量目标达成，产能建设提速【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    特斯拉连续六季度实现盈利，车型降价影响盈利水平。特斯拉20Q4营收107.44亿美元，同比大增46%，环比增22%，超出市场预期的104亿美元。GAAP准则下净利润为2.70亿美元，去年同期为1.05亿美元，同比增长157%，连续第6个季度实现盈利，环比略降18%；非GAAP准则下（扣除股权激励费用影响）净利润9.03亿美元，同比增长133.94%，环比增长3.3%。营业利润率达5.4%，环比-3.8pct，主要受汽车业务及储能业务盈利水平下滑影响、以及股权激励费用大幅提升至6.33亿美元所致。
            
                    自由现金流及在手现金创新高：20Q4经营性现金流30.2亿美元，创新高，同环比+112%/+26%；资本开支为11.51亿美元，同比+179%，环比+15%，投资主要用于上海、柏林、德州三地的产线建设。20Q4自由现金流18.9亿美元，同比大增84%，Q3环比增长33.9%。全年公司实现自由现金流27.86亿元，同比增长147%，其中经营性现金流59.43亿元，同比增长147%，资本开支31.57亿元，同比增长138%。公司期末在手现金大幅提升至194亿美元，主要来源于50亿美元的增发以及19亿美元的自由现金流，特斯拉三个超级工厂建设持续推进，公司上调21和22年新增资本开支预期20-25亿美元，资金需求较大，但目前在手现金足以满足产能扩张的需求。
            
                    国产Model3及及ModelS/X全线降价，汽车业务毛利率环比下滑：汽车业务20Q4收入93.14亿美元，其中汽车销售90.34亿美元，同环比大增47%/23%，由于国产Model3Q4降价至24.99万元、全球ModelS/X价格不同程度下调，毛利率提升至23.4%，同环比+1.76pct/-3.64pct，扣除积分收入影响后（收入4亿，同环比+202%/+1%），毛利率19.82%，同比下降1.08pct，环比下降3.03pct；汽车租赁2.8亿美元，同比+24%，环比微增。储能业务收入7.5亿美元，同比+71%，环比+30%，增长迅速，受降价影响（屋顶光伏降价至1.49美元/瓦），毛利率-4.7%，同比下滑16.35pct，环比下降8.28pct。服务相关业务收入（售后车辆服务等业务）6.8亿美元，同比+17%，环比+17%；毛利率-21.1%。
            
                    上海超级工厂产能再上台阶，新超级工厂保证ModelY。产能。美国工厂Model3/Y合计产能实现50万辆，较预期略有提前。为此工厂再开了一条涂装产线，使用了全球最大的压铸设备用于升级ModelY的生产装配，ModelS/X产能提升至10万辆，21年1月开始交付新版S/X；同时中国工厂开始三班倒生产，年产能达到45万辆，较Q3的的25万辆再上台阶，ModelY于12月开始生产，Q1开始交付；柏林工厂的设备将在未来几周进厂，团队在不断扩张，最快21年Q1开始生产；德州工厂建造一个组装线负责组装ModelY，保证MY的生产及交付。此外，Semi预计将于21年开始生产。
            
                    ：投资建议：特斯拉高增持续，坚定看好特斯拉产业链及各环节龙头，继续强烈推荐三条主线：一是特斯拉及欧洲电动车供应商（宁德时代、亿纬锂能、容百科技、天赐材料、新宙邦、璞泰来、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、汇川技术、恩捷股份、欣旺达）；二是供需格局扭转/改善而具备价格弹性（天赐材料、华友钴业，关注天齐锂业、赣锋锂业、多氟多、天际股份）；三是国内需求恢复、量利双升的国内产业链龙头（比亚迪、科达利，关注德方纳米、诺德股份、嘉元科技、天奈科技、国轩高科、孚能科技、中科电气、星源材质）。
            
                    风险提示：政策支持及销量不及预期
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