2011年短期融资券市场利差分析报告

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2011年短期融资券市场利差分析报告
2012.1.13 联合研究报告

概要
2011 年受美欧债务危机影响，全球经济增速普遍放缓。中
国经济在外需不振的情况下继续保持温和增长，GDP 增速逐季
缓慢回落，通胀压力有所减轻。央行综合应用多种货币政策工具
加强流动性管理和抑制通货膨胀，市场资金面整体偏紧。债券市
场收益率曲线在基本面和资金面的共同影响下，呈“倒V”走势。
2011 年短券产品累计发行611 期，发行规模达到8015.6 亿
元，短券单笔发行规模持续下降，主体A+信用等级发行期数显
著增长。2011 年度短券的放量发行，一方面来自于短券市场参
与主体的增加，特别是民营企业参与度提高；另一方面，在2011
年全年流动性偏紧、信贷规模收缩的背景下，发行短券成为企业
缓解短期营运资金压力的替代选择。
受银行间市场资金面整体偏紧、资金成本高企及短券供给压
力上升等多重因素影响，2011 年短券发行利率整体呈现上涨趋
势。通过回归分析和显著性检验，联合资信发现，不同信用等级
主体发行的短券利率明显分化，主体信用等级对短券利差影响显
著。
一、二级市场利差方面，在资金面较为紧张的第三季度和第
四季度利差倒挂期数明显增多。1 年期短券与3 年期中期票据的
利率也出现倒挂现象，主要是自2011 年9 月1 日起，新发行短
券在上海清算所登记托管清算，新发短券由于开户数较少致流动
性下降，四季度以来倒挂现象已逐步逆转。
展望2012年，中国经济总基调为“稳中求进”，鉴于管理层
的大力推动，债券供给仍有望增长，发行利率在资金面改善的前
提下有望震荡下行。在间接融资渠道短期内无法迅速扩大的背景
下，存量短券发行主体在2012年滚动发行的可能性很大，也将促
使更多增量企业为弥补其流动资金需求进入短券市场。但由于
2011年短券发行主体数已经高速扩张，2012年短券发行主体继续
大幅扩容的可能性降低。
由于资金面趋紧，投资者避险情绪上升，2011年发行利差和
交易利差的级差均较2010年迅速扩大，预计随着2012年上半年货
币政策逐步调整和信用环境趋于稳定，级差或将缩小。
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