东吴证券--环保工程及服务行业专题报告：富国基金首创水务REIT投资分析报告【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    我国公募REITS正扬帆起航。REITs起源于美国，亚洲REITs市场起步于二十世纪初，发展迅速。我国当前的REITs主要立足基础设施建设，公募REITs正扬帆起航。国内近期推出的REITs主要是与基建项目挂钩，与传统的基建融资方式相比，REITs在拓宽融资渠道、盘活存量资产、降低地方政府债务压力等方面具备较大的优势。
            
                    基础资产优越，首创股份为国内水务环保产业市场化改革的首批践行者。本基金的基础资产为污水处理类市政基础设施项目，分为深圳项目和合肥项目。两个项目的污水处理结算量近三年均保持稳定增长，污水处理服务费的回收率、抽样出水水质达标率均达到100%。首创股份为REITs的原始权益人和运营管理机构，是国内环保行业的龙头，为首批环保投资领域的上市公司。公司深耕环保产业，经过二十余载的发展，业务从初期的城镇水务、人居环境改善，延伸至水环境综合治理、绿色资源开发与能源管理，业务范围覆盖全国并拓展海外。整体来看，首创股份增长空间较大、资产负债率较稳定、现金流充裕、融资渠道通畅。
            
                    水务项目契合REITs要求，REITs发行促水务发展迎变革。REITs首批试点优中选优，水务行业较好契合要求。1）水务项目以TOT、BOT等模式与当地政府签订特许经营权开始项目运营，商业模式成熟稳定。2）处理水量稳定抗周期波动，处理水价可调满足合理回报，项目盈利能力确定性较强。3）付费模式理顺&政府专项支付保障项目优异现金流。水务稳定扩张兼具成长，REITs发行水务发展模式迎变革。供给端处理规模同步扩张，城市污水处理率接近97%。需求端居民生活水平与城镇化率水平共振，促水务行业需求扩容。公用事业属性兼具成长，解决资源环境与经济发展，水务行业焕发活力迎变革。1）推进提标排放，水务运营市场扩容。2）流域治理新模式，赋予水务行业新内涵。3）污水资源化市场需求推动技术进步，打开市场新空间。
            
                    REITs。底层水务资产优质，成长稳定现金流优异。深圳项目位于深圳核心区域，核心资产处理规模稳中有升。项目处理量稳定增长，项目提标改造处理单价提升。合肥项目区域发展潜力大，项目成长性较好。底层资产成本刚性可调价，盈利能力有保障。两个项目利润率稳中有升，营业成本随规模增长，调价机制设立保障合理利润率。底层资产现金流优异，高质量发展为高分红奠定基础。首创在手水务资产规模行业领先,龙头地位凸显。北京国资委下属上市企业，2016-2020年收入业绩复合增速25%，污水处理&垃圾焚烧占比高。稳定利润率&优异现金流，展现公司卓越管理能力，且富国基金项目团队专业性强。资产运营管理方及基金管理人有望构建专业经验壁垒，为首创REITs项目提供有力保障支持。
            
                    风险提示：1）管理风险；2）利益冲突风险；3）税收等政策调整风险；4）集中投资风险；5）基金治理风险；6）与基础资产相关的风险。
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