高盛－中国经济分析：在中国资本账户开放下资金将流向何处－

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高盛－中国经济分析：在中国资本账户开放下资金将流向何处

基本观点：受当前对外投资控制措施的影响，中国巨额储蓄中的绝大部分仍囤积在国境之内。但随着资本账户市场化的推进，我们认为将有更多中国财富投放于全球其它地方。我们的跨国比较显示，在资本账户放开的情况下，中国投资海外的资金规模将可能增加6万亿美元。预计其中三分之一将流向全球资本市场——虽然其规模庞大，但它对于市场的潜在影响尚不确定，因为资金可能逐步分批流出。而另一方面，除日本以外亚太地区(AEJ)的实体经济有望更明显地受益于中国对外直接投资的潜在显著增长。反向来看，外国债券投资者可能为中国带来强劲的资金流入，这将对国内市政债券市场的长期发展带来积极影响。

中国进一步推进资本账户市场化

中国监管当局近日宣布的“沪港通试点”引发了投资者的浓厚兴趣。该方案为中国内地和香港投资者购买对方交易所上市股票开辟了直接渠道。尽管试点初期的总额度较低，但这却是推进中国资本账户市场化的重要一步。我们的策略团队认为，在该试点方案之下，境内投资者的投资将依然集中于与中国相关的、他们熟悉的公司（请参见2014年4月11日发表的报告Portfolio Strategy Commentary: Mutual stock market access – big step towards financial reform in China; investment styles to converge in the long term）。但长久而言，随着中国居民获准更自由地进入广阔的国际市场，我们认为中国的对外投资可能越来越受到多元化动机的驱使。那么，中国资本账户管制的全面放松将在多大程度上对全球市场与经济带来影响？以中国的规模可以想见，这一影响将十分显著。实际上，在除日本以外亚太地区(AEJ)的某些房地产市场中，中国公民在海外购房这种特殊的对外投资形式早已带来了深深的可感知影响。
我们将在下文中关注总投资额而非净投资额；因此，我们的分析旨在研究资金流的潜在规模和目的地，而不是它对人民币汇率的的直接影响（关于我们对汇率的中期观点，请参见2014年2月28日发表的亚洲经济分析：人民币是否到达拐点？）
投入全球市场的中国财富或将增长6万亿美元
中国除央行持仓外的外部资产目前仅相当于2013年GDP的约20%，而其它大型经济体的外部资产与GDP之比平均达到了140%（我们这里所指的大型经济体是对资本账户限制较少的全球前40大经济体，但不包括瑞士这样的全球金融中心）。这主要是由于中国的资本账户管制措施使得私营领域无法自由地投资海外，随之而来的副作用是很大一部分囤积的财富流入了国内房地产市场。
为了估算潜在中国资金流的大致规模，我们进行了跨国回归分析，以识别出哪些因素会决定经济体的外部资产负债状况。我们尝试着运用不同维度的基本面因素，比如平均增速、国内市场深度、人口等因素来作为解释变量。结果显示以下两个因素在解释外部资产规模时表现得最为稳定也最具统计显著性：(a) 金融监管放松的程度（以一个综合了利率监管、信贷控制等多项金融限制举措的指标作为替代性衡量指标；详情请参见IMF 2008: A New Database of Financial Reforms）和(b) 人均收入。在我们涵盖了40个大型经济体的回归分析中，这两个变量可以解释约45%的国家间差异。

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