上市公司非公开发行时，控股股东与非公开发行认购者签订回购协议的问题

绝尘客

各位，如果一上市公司拟非公开发行股份，该上市公司控股股东与非公开发行的认购者签订回购协议，大家如何看待此协议的合法性问题？
是否涉及利益输送？如协议存在控股股东与认购者关于利益分成、保底的约定？
上述保底约定是否违反法律规定而认定协议无效，因为毕竟投资者风险自担。。
实践中有无前例？是否应予以披露？
请大家发表意见。

DukeHou

个人认为，没有问题。
无论是控股股东，还是新认购者，都是上市公司的股东。所谓的回购，其实是因为基于认购者在未来一定期间内（如3年）目标公司的财务指标（如净利润）的完成情况而在控股股东与新认购者（原目标公司股东）之间的对赌协议。我倒是觉得用“回购”这个词不是很准确，其实就是两个股东之间的股份转让，控股股东和新认购者同样都是上市公司股东，二者之间转让股份是很正常的，不存在限制，只是说将来根据对赌结果真的要转让股份时，其定价是个问题，不能太低或太高，毕竟这涉及到所得税（企业或个人）问题。
所说的利益分成也好，保底条款也好，由于并不涉及上市公司，而仅仅上市公司两股东之间的约定，不存在障碍。
实践中的案例大多是PE或VC的对赌，性质一样，不受限制。
这样的回复是不是应该给加点分呢，哈哈。

绝尘客

加分是必然，呵呵。
侯兄所言有自己的道理，我的考虑主要从如下角度，细分析之供大家批判。
1、为何言及利益输送？上海证券交易所《上市公司控股股东、实际控制人行为指引》（上证公字〔2010〕46号）第1.5条规定：“控股股东、实际控制人不得滥用权利，通过关联交易、利润分配、资产重组、对外投资等方式损害上市公司及其他股东的利益。”此种控股股东与认购者约定利润分成，也就是控股股东分享了其他认购者的经营利润，是否存在利益输送嫌疑？控股股东可以选择当初非公开发行时较低的发行价。当然，目前法律尚未规制的如此细致。
2、此等协议貌似与对赌协议尚不一样。对赌协议中，虽然约定了新旧股东依据目标公司业绩调整股权比例以及其他可调整的元素。但此等协议涉及保底条款，也就是说事先约定了未来股权转让的价格，从而保证你本次入股一定会得到多少的分红，如果认购者自行转让没有获得上述比例分红，控股股东将会予以补足。我正是从此方面考虑协议的有效性。
当然，如果仅仅从股东约定未来一个目标公司股权转让价格角度，似乎也看不出明显违规之处。

上述操作实践中较为少见，请大家各抒己见。只要论坛不处罚，回答有自己思路者均予以奖励。哈哈。

oshistone

比较了版主和Hou总的讨论，两位讨论的非常细腻到位，个人总体还是倾向于Hou总的意见。
1、关于利益输送的讨论，个人认为理论上讲，选择非公开发行时点是上市公司自己做出的，只要股东大会在董事会选定时点之后通过了该项决议，也就意味着全体股东对此承担责任。如果低价引入其他股东出现损害现有股东利益的事情，其责任应不由控股股东承担，毕竟被摊薄了的还有控股股东。
2、新增认购者和控股股东约定利益分成，应和控股股东以后定价回购该等股权或对该等股权收益作出保底承诺联系起来，其合同是股东之间的事情，而且该合同也充分体现了收益风险的一致性，看不出明显的不合理不公允的地方。
综上，个人浅见，应是不存在问题的。
最后，感谢版主提出的好问题！
哈哈，也请版主给我加分呀~~~

finantree

学习了。

感觉HOU的说法很对。这里说的问题和一般理解的“回购”不大一样。控东或者新股东承诺在未来一定条件处罚下，一某一方向买卖其持有的股权，用的都是自己的钱，没花上市公司的钱（即不是上市公司回购股份），不存在侵害上市公司和利益输送的问题呀。

至于回购价的问题，只要两个股东之间愿意高低定价、私相授受，只要不存在欺诈、不触犯法律，就没问题吧。

绝尘客

据说某券商2008年曾报过类似的操作，但未被证监会批准。
在这里大家的意见似乎都认同侯兄观点，呵呵，希望听到更多的意见。

IBLawyer-甲

探讨一下这个方向：

第五十二条　【无效合同】有下列情形之一的，合同无效：

（一）一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；

（二）恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；

（三）以合法形式掩盖非法目的；

（四）损害社会公共利益；

（五）违反法律、行政法规的强制性规定。

zgzqdld

可能是不违法，但是估计很难过会

绝尘客

过会问题请无须担心，因为当事人可能不会披露。

Fenxiang

回复 9# 绝尘客

我似乎还没明白，非公开发行的股份上市后就和其他股份一样，一般只能在二级证券市场交易了，新认购者和控股股东的“回购”条款这种协议转让可行吗？