中资投行靠“硬包销”硬拼香港IPO市场

一米

在本月上旬香港股市四天跌去10%的势头面前，计划举行首次公开募股(IPO)的公司大多会望而却步。但中国内地最大的券商没有被吓倒。

中信证券股份有限公司(Citic Securities Co.)上周义无反顾地举行了IPO，因为它欣慰地得知，如果有股票卖不出去，承销这桩IPO的投行就会把这些股票买下来。

上市之前，中信证券让这些投行同意对其IPO实行“硬包销”，也就是说，如果中信证券的股票无法以IPO价格卖出，那么投行就要把这些股票买下来。另两桩中资企业IPO的承销商最近曾被要求接受相同的条款。不过这样一来，投行到头来就有可能持有大量高风险证券。
接受或被要求接受这些条款的承销商还有另外一个共同之处：它们都是中资投行。这些承销商愿意承担这种风险，反映了它们大举进入香港IPO市场的努力。在这个有利可图的市场，高盛(Goldman Sachs Group Inc. )和瑞银(UBS AG)等西方投行通过承销中资企业上市已经赚得盆满钵满。没有哪家西方投行同意对这些交易实行硬包销。

国际律师事务所普衡(Paul Hastings, Janofsky & Walker)驻香港资本市场业务合伙人周全(Chris Betts)说，这可能就是中资投行有优势的地方，如果它们愿意动用自己的资产负债表来购进股票的话。

西方投资银行已经面临IPO生意越来越少、承销费收入提不上去的局面，而上述趋势有可能给它们带来进一步的压力。西方投行人士说，他们不太可能给出硬包销的保证，而监管即将加强，也会让他们这样做的可能性进一步降低。

中资投行在香港IPO市场扮演的角色仍然不大，在承销商排行榜上只位列十几名。但这样的名次是从两年前的三十几名升上来的。前面几名往往都被西方投行包揽。

对于中资投行来说，给出硬包销承诺是提高它们在IPO市场形象、赢得客户（特别是国有企业）好感的一个办法。而与国企之间的密切关系还有可能给它们带来更多的机会。

招商银行(China Merchants Bank)境外子公司招商证券（香港）有限公司(China Merchants Securities (HK))董事总经理温天纳(Ronald Wan)说，中资投行拥有不同的投资者基础，这些投资者的风险偏好往往更高，但这些投行不会押注那些注定要失败的东西。

从理论上讲，当投行签约成为一桩交易的承销商时，它们就等于是同意购买没有卖出的股票，但在亚洲，当股票看起来无法按期望价格卖出时，拟上市公司一般都会取消IPO。有了硬包销，不管市场多么波动，它们都可以继续推进。

知情人士称，中国市值最大的券商中信证券说服了它的五家包销商──中国农业银行(Agricultural Bank of China Ltd.)旗下的农银国际(Agricultural Bank of China International)、中国银行旗下的(Bank of China Ltd.)中银国际(BOC International)，交通银行( Bank of Communications Co.)旗下的交银国际( BOCOM International Securities Ltd.) 、中国建设银行( China Construction Bank Corp.)旗下的建银国际(CCB International (Holdings) Ltd.)、中国工商银行( Industrial and Commercial Bank of China)旗下的工银国际( ICBC International Holdings Ltd.)──为此宗IPO案硬包销。

了解此次IPO内情的人士称，尽管这些银行同意了中信证券的条件，但中信证券却从未正式签署此种协议，因此这些条件都是非正式的。尽管中信证券把几乎所有的股份都配售给了大型机构和主权财富基金，并给了散户投资者留下了5%的股份，但真正发售给散户投资者的股份只占0.4%。这些银行把剩下的股份全都卖给了机构投资者，这样他们就不必担心这些股票回落到自己的手里。

据知情人士透露，另外还有两家公司曾试图让银行对IPO进行硬包销。其中之一是生产起重机的徐工集团工程机械股份有限公司(XCMG Construction Machinery Co.)，计划融资12亿美元。另外一家是徐工集团的竞争对手三一重工股份有限公司(Sany Heavy Industry Co.)，计划融资33亿美元。

徐工集团是一家国有企业。知情人士说，徐工集团上个月在已有六名包销商的基础上又新增了六名包销商，并且希望能让这些银行为其IPO硬包销。不过，这些新加入进来的包销商──高盛、工银国际、中银国际、交银国际、农银国际和安信证券(Essence Securities Co.)──并没有同意。另有一人称，三一重工的董事长中国首富梁稳根也曾要求银行硬包销，但被很多包销商拒绝了。

6月份，与铁矿营运商新矿资源有限公司(Newton Resources Ltd.)之间的一纸IPO硬包销协议令交通银行陷入窘境。由于投资者对这宗2.25亿美元的IPO的反应不够积极，交银国际只好自己买下未售出的价值3,800万美元的股份。

如今，新矿资源的股价已经比IPO价格下跌了逾50%，而据知情人士透露，交银国际买下的那些股份仍在账上。从募股说明书来看，新矿资源的其他包销商──花旗集团(Citigroup Inc.)、麦格理集团(Macquarie Group Ltd.)、洛希尔(香港)有限公司(Rothschild (Hong Kong) Ltd.)──并未同意硬包销。

公司强拉银行做后盾的历史由来已久。私募股权公司在出售旗下公司时也会提出这种要求。而一旦与收购交易捆绑在一起的债券售不出去，银行就被套住了。知名的“燃烧的床”案例就是这种情形。在床垫制造商Sealy Corp收购案中， 4.57亿美元的贷款最终落在了包销商手里。

在过去两年间，有两家中国房地产企业迫使银行给出了硬包销承诺，一家是中骏置业控股有限公司(China SCE Property Holdings Ltd.)，另一家是恒大地产集团有限公司( Evergrande Real Estate Group Ltd.)。在这两宗IPO案中，所有的股份都被投资者买下了。恒大地产为硬包销承诺支付了一笔费用，但其他公司（比如中信证券）并没有为此多花什么钱。

通常而言，如果市场崩盘或是发生自然灾害，银行则不必受此承诺的限制。一些批评人士称，此类承诺与其说是具有约束力的协议，倒不如说是一种营销工具，银行如果觉得太痛苦的话总能想出脱身的办法。美国达维律师事务所(Davis Polk & Wardwell)驻香港的合伙人安东尼•达皮兰(Antony Dapiran)说，硬包销不过是个幻想，对于发行商来说似乎只是一种心理安慰。

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