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青海小西牛生物乳业股份有限公司是一家以乳制品研发、生产及销售为主营业务，具有青藏高原地域特色的乳制品生产企业，核心产品为“青海老酸奶”、“青稞藏之宝”谷物酸奶和“托伦宝”纯牛奶。其IPO申请2012年3月23日被证监会否决。 印象中，青海拟上市公司首发还没有被否的先例，而且农业上市企业被否的情况也非常少。小西牛从地区和行业都是比较受发审委欢迎的，本次被否说明公司应该还是有重大问题的。 根据预披露报告可能存在以下问题： 1、股权转让。 2010年度，小西牛进行了一系列的股权转让： 4月，第二大股东（王维生的姐夫）将40%的股权转让给第一大股东王维生，转让价格为1000万元。 5月，王维生将10.76%的股权转让给管理人员，转让价格为409万元。 6月，王维生将0.2564%的股权转让给自然人刘桂英（公司管理人员），转让价格为10万元。 8月，王维生将4.5079%的股权转让给上海杉蓝，转让价格为1420万元；将5.3968%的股权转让给自然人陈荣，转让价格为1700万元；将1.2063%的股权转让给自然人陈蓉，转让价格为380万元。后两天，王维生将5%的股权转让给鼎恒瑞吉，转让价格为1575万元；将1.6%的股权转让给自然人张瑞海，转让价格为504万元。8月份进入的投资者的市盈率为17.38倍。 从这一系列转让我们分析，大股东王维生将原本可能属于他的40%的股权收回后，将其中的28.21%的股权转让后，已套现4998万元（其中大部分是以较高的PE卖的），剩余的11.79%的股权没有成本。大股东在上市的前一年（上市资料是2011年申报的）大规模减持股权是一个很引人关注的问题。一方面企业要上市融资，另一方面大股东套现，在融资需求、股东对企业的信心两个方面给了发审委委员矛盾的信号。2011年末企业的资产负债率仅为16.7%，似乎资金需求并不迫切。 2010年9月股份制改造后，10月增资又进来两家机构青海宁达、君翼博星，带来了3500万现金。 总体上讲，这样的上市前一年大规模股权变动是不妥的。首先是大股东不能大规模套现，其次公司发展的现金可以通过增资扩股的方式解决，但资金不能太多，资产负债率保持在40%-50%是比较合适的。 有趣的是，企业股份制改造前的发起人股东的锁定期是36个月，而股份制改造后的新进股东的锁定期是12个月（入股价格还是一致的），估计让前期进入的非管理层股东很是郁闷。 2010年8月入股的自然人陈荣的身份也让人担心。身为中路股份董事长的他，2011年在ST帝贤B的破产重组中被人举报，甚至在12月7日举报人员聚集在证监会门口，反映该股重组中的问题。 2、募投资金项目。 公司2008年的产能是日处理鲜奶20吨，2009年增加到40吨，2010年增加到55吨。公司80%的募集资金投向是将产能扩展到300吨。但是结合目前企业主要销售市场在青海，2011年青海市场占其总销售量79.93%,如果不能有效开拓其他区域市场，未来产能的利用率令人担忧。 虽然预披露报告中对募集资金项目原材料来源和销售计划进行了预测，但这种大规模扩大产能的可行性还是需要更多令人信服的资料。一般来说，募投资金项目的产能扩大不要太大，翻个一番就要好好解释解释了，从市场规模、市场销售、竞争对手、到原材料、技术、人员配备等认真做足功课，看看能不能打消发审委委员的疑虑。 3、公司申请的部分“小西牛”商标和“青海老酸奶”商标存在异议，可能对公司经营产生影响。 4、公司至2010年9月整体改制前，只有一名执行董事和一名监事，改制后，董事变为9名，监事3名，能够算最近三年董事未出现重大变化吗？ 5、财务指标的一些数据高出行业平均数据很多，虽有解释，但值得推敲。 例如：应收账款周转率91.94，行业平均值为42.34； 销售费用率7.53%，行业平均值为21.86%；（其中的广告费在公司产品进入新区域推广后会大幅增加，这就又涉及到募投资金扩建后，利润率如何保持的问题） 营业利润率18.14%，行业平均值为4.99%。 以上言论只是一家之言，不对之处请谅解。 2012年3月28日
补充内容 (2012-8-28 10:50):
关于不予核准青海小西牛生物乳业股份有限公司首次公开
发行股票申请的决定
证监许可〔2012〕494号
青海小西牛生物乳业股份有限公司：
中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）依法受理了你公司提交的首次公开发行股票申请文件。
中国证监会发行审核委员会（以下简称发审委）于2012年3月23日举行2012年第50次发审委会议，依法对你公司的首次公开发行股票申请进行了审核。
发审委在审核中关注到，你公司存在以下情形：
你公司2009年度、2010年度和2011年度主营业务收入分别为7,967.46万元、14,719.11万元和19,290.05万元，销售费用分别为942.19万元、779.62万元和1,452.78万元，销售费用与主营业务收入的比例分别为11.83%、5.3%和7.53%，该比例远低于同行业可比公司水平。你公司生产的乳制品属于快速消费品，其销售区域已拓展至全国大部分地区，且募集资金投资项目达产后鲜奶的日处理能力将由目前的55吨增加至300吨，为消化新增产能将加大品牌建设和市场开拓力度，你公司是否能保持较低的销售费用存在较大不确定性。
发审委认为，上述情形与《首次公开发行股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三十七条第六项的规定不符。
发审委会议以投票方式对你公司的首次公开发行股票申请进行了表决，同意票数未达到5票，申请未获通过。根据《证券法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》及《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）等有关规定，现依法对你公司的首次公开发行股票申请作出不予核准的决定。
你公司如再次申请发行证券，可在本决定作出之日起6个月后，向中国证监会提交申请文件。
你公司如不服本决定，可在收到本决定之日起60日内，向中国证监会申请行政复议，也可在收到本决定之日起3个月内，向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。
二○一二年四月九日
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雷达卡
发表于 2012-3-28 15:41:13
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