安信证券--新三板主题报告：从孩子王招股书，看母婴零售市场竞争格局与投资逻辑【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    母婴零售企业孩子王拟创业板上市，收入82.43亿、净利3.77亿：孩子王立足于为准妈妈及0-14岁婴童提供一站式购物及全方位成长服务，公司通过大店模式（平均单店面积2700平米）+会员制+数字化+供应链体系构建单客经济，截至2019年底公司已在全国16个省、3个直辖市、150多个城市开出352家大型数字化门店，覆盖全国70%人口达到50万以上的城市，华东地区营收占比达到50%以上。且2019年会员家庭达3300万，黑金PLUS 会员数量突破100万。此外，公司线上平台布局持续推进，构建“线上+线下”全渠道经营模式，2019年线上销售占比5.2%。2019年公司营业收入达82.43亿元（+23.56%），归母净利润达3.78亿元，年复合增长率为100.56%，综合毛利率稳定在30%左右。此次募资投向旨在完善门店布局，计划未来三年建设300家门店。
            
                    母婴零售消费升级趋势明显，线下连锁零售店市占率达到40%：消费升级与互联网产业的发展，驱动母婴零售行业增长，我国母婴行业消费规模2020年预计达3.58万亿。目前来看，母婴零售行业竞争格局线下以母婴专营连锁零售店为主，线上以综合性电商为主。我们将线下两大龙头爱婴室和孩子王进行详细对比发现：? 规模体量：2019年孩子王营收/归母净利润是爱婴室的3.4/2.45倍，且孩子王的营收增速（23.56%）和归母净利润增速（36.76%）均高于爱婴室；? 运营数据：孩子王线上营收占比（5.2%）高于爱婴室（3.09%）、市场覆盖范围更广、线下门店数量（孩子王/爱婴室分别为352/297个）以及营收远高于爱婴室，且门店营收增速（19%）高于爱婴室（15%）；? 盈利能力：爱婴室盈利能力较强，毛利率和净利率略高于孩子王，但孩子王整体规模较大，盈利能力呈现持续上升态势，孩子王和爱婴室的主营业务收入毛利率都在28%左右，其他业务毛利率均在90%以上。
            
                    ? 单店坪效：孩子王的单店营收（2342万元/店）远高于爱婴室（828万元/店），但由于孩子王采取大店模式，坪效（0.67万元/㎡）低于爱婴室（1.42万元/㎡）。
            
                    回归到资本市场，线下母婴零售公司以孩子王、爱婴室为两大龙头，线上可关注宝贝格子：目前从事母婴商品/服务零售业务的上市公司较少有爱婴室，若孩子王在创业板上市，有望成为母婴零售行业龙头。
            
                    除此之外，新三板市场中的宝贝格子是线上母婴零售公司，立足于整合全球海外供应链资源，以独特的“海外直邮+全球特卖”运营模式以及“海淘零差价、宝贝全球购”的经营理念，已成较为领先的海外直邮B2C 电商平台。公司在2017年业内首创1+X 人工智能母婴综合体，线下母婴连锁自有品牌“宝贝格子”及“格子优品”布局线下，2019年营收4.51亿元、归母净利润为2841万元。
            
                    风险提示：人口出生率大幅下降；新门店扩张面临不确定性；受疫情影响
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