太平洋--太平洋证券各行业周观点精粹【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    央行开始聚焦“十四五”，在“十三五”时期的“试验”已经表明什么是“灵活多变”目前对央行货币政策从紧的保守预期，可能更多的源于对疫情短期仍难结束的判断。尤其在央行的三季度货币政策执行报告中“值得关注的问题和趋势”一部分，特别提到了对全球疫情持续时间可能超预期的担忧。对于央行后续会如何执行货币政策，反复思考，似乎松紧两方面的理由都有，且都比较充分，最终很容易得出从紧但会温和的中性结论。归根结底还是不敢想或者不愿意央行货币政策操作的“灵活多变”。
            
                    中国央行货币政策的中间目标相对较多，除要顾及传统意义的通胀、就业、内外平衡等总量目标外，还要兼顾调控虚拟、实体两个市场，甚至细化至行业的结构性目标。因此，我们看到了“十三五”时期的多样性货币政策“试验”。有18年加息与降准的组合，也有针对脱实向虚的资管新规。
            
                    有对房地产行业的单项管控，也有调节汇率的逆周期调节因子。当然还有今年5月打击资金空转、抬升市场利率同时扩大对实体企业融资支持的专项工具，等等等等。央行在面对复杂多变的金融环境时，也算是做足了功课，真正做到了货币政策的“灵活多变”。且不论政策实施的效果如何，起码我们看到了央行创设了很多的金融工具。各种金融工具皆可有松紧之分，这可能也是市场对货币政策的预期越来越难的原因，很难再简单的说货币政策是松还是紧。
            
                    “十三五”时期国内外经济、金融状况复杂多变，央行虽然步履维艰，但也为货币政策的多项“试验”获得了最佳的实证检验。因此，在面对“十四五”的五年时，我们应适应央行的“灵活多变”，这不仅指央行要调控的领域，也指央行货币政策变动的时点。施政者在变，预期者也要跟着变。
            
                    一个纲领性的变化就是三季度货币政策报告提出的“将力量更加集中到深入贯彻落实党的十九届五中全会精神上来，认识新发展阶段，贯彻新发展理念，构建新发展格局”。“十四五”的重点在于解决两个问题，一是创新，二是区域城乡差距。对于创新的金融支持，“下一阶段主要政策思路”中第三项特别强调“围绕创新链和产业链打造资金链，形成金融、科技和产业良性循环和三角互动”。另外，金融支持创新，直接融资市场更为有效，因此维稳资本市场也应是货币政策下一阶段顾及的目标。而区域城乡差距，同样再次强调“健全农村金融服务体系，研究做好金融支持脱贫攻坚与乡村振兴政策衔接，加快出台商业银行服务乡村振兴考核办法”。
            
                    理解了央行的“灵活多变”，我们再回到开头。不管央行如何支持实体经济，我们更关注的是市场的流动性。综上，我们可以不再考虑疫情的影响，或者说将市场流动性“松”的理由可以暂且放下。即便疫情短期还难以结束，央行抗疫的货币政策也跟市场流动性松紧无关。有了这个总体把握，我们再预期央行主导下的市场流动性会有多紧。
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