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【研究报告内容摘要】
“宽货币”结束之后,“宽财政”也已经结束。11月财政存款仍然未弱于季节性,说明财政支出并未有明显增加。
在银监会对信托公司的“不讲政治”发出“黄牌警告”之后,11月的金融数据则让更多机构觉察到“此轮信用扩张的拐点已经到来”……虽然央妈的“收货币”必然以“维系实体经济所必须”为目的,不会引发“政策断崖”,但在全年“经济发展任务”已经“基本实现”的情况下,政策面更多强调“防风险、去杠杆、收货币”,也就成为“必然”——11月,存量社融增速13.6%,较10月份下降0.1pct(年内首次下降),业内普遍认为,这可能是此轮信用扩张周期拐点的信号。
过去两年实体部门加杠杆基本终结(即实体部门负债增速2018年底以来震荡上行,目前基本触及顶部);今年推动信用扩张的两大动力——宽货币与宽财政,已分别在4月份和8月份达到峰值,力量趋于衰竭。
前者表现为信贷同比增量的逐步下行,后者表现为政府债券同比增量的逐步下行。
非金融企业继续主动加杠杆的意愿应该不强,更大概率会转向修复疫情期间明显恶化的资产负债表。
政策层面“房住不炒”的指导目标未变,家庭部门债务余额增速或已在9月见顶,对应房地产应很快转入弱周期。
从11月的金融数据上看,不仅是货币,财政也在“回归常态”(退出)——11月财政发力与10月基本相当,继5月货币政策转紧后,11月财政扩张或亦见顶。11月财政支出节奏仍然偏慢,财政支出逐步回归常态。明年政府债券肯定对社融是拖累的了。今年为了对抗疫情,财政很积极,有3.75万亿新增专项债额度,还有3.6%的赤字率对应的新增3.6万亿的国债+一般债额度,以及1万亿特别国债。明年特别国债肯定没有了,赤字率估计也会压在3%附近,新增专项债额度大概率在3-3.5万亿之间,政府债券新增净融资预计比今年少2万亿左右。
在此背景下,叠加有关方面近期频频释放“金融强监管”的政策信号,笔者感觉,年底A股市场“了然无趣”,希望在“春季”:有机构预测,2021上半年中国经济大概率是两位数的增长,名义GDP可能是15%以上的增长;彼时(尤其是一季度)央妈为了“服务新一年的经济复苏”,大概率还是会“集中释放流动性”,而A股在这种背景下,投资人情绪有望回升,届时才是又一次“收割”的时候。
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