中银证券--策略周报：大宗商品超级周期中的A股强周期机遇【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    经济工作会议定调宏观政策或将温和收敛。12月 18-20日，中央经济工作会议在京召开，继上周政治局会议后，进一步对于明年经济工作指明方向。总量方面，会议指出“明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性”，“政策操作上要更加精准有效，不急转弯”。总体来看，会议在宏观政策方面的表述相对温和，虽然明年总量上存在着边际收敛，但不会对资本市场形成较大下行风险。结构上，坚持扩大内需的战略基点。投资端更加注重结构转换与韧性，消费端将进一步挖掘国内消费潜力，中长期的产业发展方向上，科技创新仍是明年经济工作的重点任务。
            
                    国内经济延续强劲复苏，外部环境尚存不确定性。11月国内经济延续了前期的复苏趋势，这也是当前宏观政策维持定力的主要原因。外需回暖支撑下 11月国内生产依然维持高景气。需求端，虽然基建地产小幅回落，但制造业投资大幅提速成为需求端新亮点。往后看，我们维持年度策略的最新观点，国内经济仍处于扩张阶段，出口及制造业投资将成为明年国内经济主要增长点。但我们也应注意到，外部环境尚存不确定性，这也是未来国内经济政策“不急转弯”的一个重要原因。
            
                    新一轮大宗商品的超级周期或启动。在《大宗商品价格波动四周期嵌套模型构建》文中指出，商品价格存在 18-20年的超级周期。超级周期背后的驱动因素与东西半球的房地产周期相联系。在低杠杆、低利率、低库存作用下，美国房地产周期上行确立，我们认为大宗商品超级周期很有可能在 2021年启动。从经验上看，一个康波周期 60年，内含三个超级周期，可以推算在康波衰退至萧条的当下一定存在一个超级周期。另外，第三轮美元周期下行趋势开启，美元周期的趋势下行确实支撑了商品价格走高。需要指出的是商品超级周期在上行过程中涨幅不是年度均匀分布的，它与全球经济复苏强度，美元走势，行业供需格局等密切相关。
            
                    A 股强周期板块的投资机遇。大宗商品超级周期会带来 A 股强周期更大的股价上行弹性。这些行业由于其高波动和盈利持续性不佳一直被市场忽视，但不能否认的是在上一轮超级周期上行过程中，上游原材料、能源行业的股价上涨幅度是非常巨大的。如果说上一轮超级周期上行，更多是全行业受益投资率上行的表现；那么这一轮就表现为行业龙头业绩增速高于行业平均水平，股价的估值溢价得到充分体现的过程。这个过程中由于新能源、新材料的不断渗透，传统工业品、能源供需格局也在不断优化，行业龙头盈利的周期性减弱，成长性得到加强。按照经验上，强周期行业轮动的规律，化工、非金属制品、有色、钢铁、煤炭、石油石化等会出现次第回升的过程。
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