东吴证券国际--港股2021年1季度配置策略：PPI 回升，材料、能源最受益【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                 宏观经济回顾和展望：经济基本面全面回暖，增长动能向制造业和消费切换。1.制造业边际修复，是拉动投资回升的主要因素：11月固定资产投资累计同比增长2.6%，增幅环比扩大0.8%，基建及房地产投资韧性延续，但边际增长减弱。2.消费进一步增强：11月社零总额达到3.95万亿元，当月同比增长5%，环比扩大0.7%。11月线下零售增速在疫情后首次回正；化妆品类同比增长32.3%，是近3年来单月最高值。2021年疫苗有望落地，成为消费全面复苏的最大推动力。3.受海外（欧美）需求拉动，11月出口远超预期：11月中国出口（以美元计）同比增长21.1%，远超市场一致预期9.5%。
            
                 经济体流动性：货币政策维持中性：11月M2回升至10.7%，M1同比增长10%。月底央行意外增加2000亿MLF投放，证明货币政策维持了流动性平衡，保持中性。融资环境边际收紧：11月社融同比增速放缓，较10月下降0.1个百分点至13.6%。人民币升值的基本面基础牢固，升值周期尚未结束：人民币升值，一方面是美元贬值导致的人民币被动升值，另一方面中国经济的相对优势、出口的产能替代效应和货币正常化进程都决定了人民币的中长期升值基础。
            
                 资本市场估值和流动性：1.港股估值已爬升至十年来高位。恒指市盈率自今年3月见底后，迅速从低于十年估值中枢一个标准差以下迅速攀升至十年来最高水平。2.尽管港股自身估值已不再便宜，但与其他市场交易的中国股票相比，港股估值仍具备较强吸引力。AH溢价达到145%，接近2015年时的水平。可见，今年港股的上涨幅度相对于A股而言仍然大幅落后。与此同时，恒生指数与MSCI中国（包含A、H及美股中概股）的相对估值，恒生国企指数与MSCI中国的相对估值均处于过去十年来的最低水平。3.港股市场资金面充足，1-11月实现资金净流入。
            
                 年初至今，约62亿美元流入港股市场，11月份单月资金净流入总额为61亿美元，逆转1至10月份资金净流出的情况。
            
                 企业盈利：我们预测2021年的上半年，PPI将由负转正，推动上游企业毛利率上升，带来业绩增长。我们复盘了2016年至2017年，PPI同比增速从负转正时，港股公司的盈利表现。有以下两个发现：1.全部港股净利润同比增速与PPI同比增幅高度相关；2.能源和材料行业公司业绩与PPI同比相关度最高：2017年一季度净利润同比增速均超过1000%。因此，我们预测明年一、二季度，能源和材料的企业盈利将大幅超预期。
            
                 行业配置建议：我们建议投资者超配受益于PPI回升阶段盈利复苏的能源、材料板块，以及拖累恒生国企指数估值的最大权重板块银行板块。
            
                 关注其中AH溢价较高的标的，包括能源里的中海油服，材料里的赣锋锂业、紫金矿业、洛阳钼业，银行里的建设银行、农业银行。以上建议关注个股在2016-2017年PPI上行期间，均获得相对恒生指数的超额收益，其中洛阳钼业的超额回报率高达149%。
            
                 风险提示：美股大幅回调；地缘政治风险；中美关系恶化；宏观经济不及预期
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