国金证券--指数风险评估月报：风格拥挤度视角下的A股指数风险评估（2021年1月期）【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    目前市场上有较多从波动率角度刻画指数风险的模型。本框架尝试从另一个角度即因子拥挤度来刻画指数所暴露风险。因子拥挤度该指标并不总是一个因子收益的负向指标，但在某些时期当资金过度集中在某个因子风格上时的确会引发尾部风险。通过加权指数在不同因子上拥挤度可以得到指数复合拥挤度，研究及回测显示该指标能够一定程度上起到预警作用，辅助我们从另一角度评估预测当下各类指数是否暴露过多的尾部风险。
            
                    因子拥挤度主要是用 MSCI 定义的估值价差、配对相关性以及多空波动率三个维度标准化后复合而成，可以用作观测评估各类因子风险的水平，为投资者进行因子风险评估和择时提供参考。研究及回测显示，该拥挤度指标在换手率因子、波动率、成长性、非线性规模、规模因子上表现都较好。
            
                    观察各因子的拥挤度指标， 2020年 12月份单月纯因子收益来看，规模、换手率和波动率因子收益较高。结合前 3个月因子收益来看，beta、换手率因子趋势较强，而其余因子趋势较弱。从拥挤度指标来看，beta 因子、动量、换手率因子当前拥挤度较高，其余因子拥挤度较低且对比之前呈现下降态势。
            
                    指数风险预警指标主要是基于指数在风格上的暴露对风格因子的拥挤度进行加权而得。从当前指数的复合拥挤度情况看，创业板指数复合拥挤度预警指标近 3月略有上升，当前 19%；中证 500指数复合拥挤度预警指标较 T-3月呈现下降趋势，且当前处于历史百分位 32%，下降明显；沪深 300指数复合拥挤度预警指标达到历史百分位的 32%，下降明显。
            
                    风险提示：诸如中美贸易摩擦升温、地缘政治摩擦冲击、货币政策变化等等对宏观经济影响存在不确定性。模型结论基于合理假设前提下基于历史数据统计规律推导而出，市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。
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