国信证券--房地产行业地产融资专题报告：当我们谈论融资时，我们在谈论什么【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    融资途径的宏微观表现房企主要融资途径有贷款、信用债、非标和供应链占款。大部分贷款、供应链占款和非标主要发生在项目公司层面，宏观上分别体现为国内贷款、各项应付款和自筹资金，微观上长期借款、应付账款、少数股东权益和其他应付款。信用债和小部分贷款主要发生在母公司层面，宏观上主要体现为自筹资金，微观上体现为应付债券和长期借款（母）。
            
                    非标融资监管之困与“三道红线”以往非标监管之所以困难，一在于很多业务的定性存在模糊，二在于资金供需双方“你情我愿”之下的大量金融创新手段。“三道红线”则将监管着力点转向需求端，直接从资金使用方入手。由房企根据统一标准上报其融资情况，并通过限制房企的有息负债增速，从需求端抑制地产融资。“三道红线”与包括贷款集中度管理的其他融资监管政策存在根本的逻辑差异。
            
                    “三道红线”可能的转圜余地房企降杠杆的手段归根到底无非多销售少拿地，在快周转接近极限的背景下，既要扩张，又要降杠杆，本质上是不可能的。假设房企仍要扩张，那么可能的转圜方式有三：一是更充分的利用供应链占款；二是股东借款的无息化处理；三是溢价出售项目公司部分股权。
            
                    融资收紧下的地产行业：从“现代主义”到“新古典主义”由于同质化、土地充分竞争和低进入门槛，过往顺畅的融资渠道缩短了高利润的持续时间，导致重视项目利润的“古典主义”让位于重视快周转的“现代主义”。若融资切实得到规范，行业有望进入周转和利润兼顾的“新古典主义”，地产股走向“现金牛”和平台化，驱动行业价值提升。
            
                    投资建议：土地市场下行是板块估值修复的关键催化土地市场竞争减小，土地潜在利润率上升，房企盈利能力修复，是地产股估值底部回升的必要条件。中短期来看，土地市场下行是板块估值修复的关键催化，后续需持续关注土地市场表现。个股方面推荐关注保利地产、阳光城、新城控股、华润置地、龙湖集团、佳兆业集团。
55b9c616-d907-4b69-91f5-5b6148b9c157.pdf