招银国际--中国物业服务行业：分析师营销反馈，保持看涨【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    问题一：行业增值服务平均每平米收入4元，如何才能赶上美国/日本同行（50-56元/平方米）的水平？我们认为这在中长期内是可以实现的，因为1）中国的物业管理公司可以比美国/日本的同行提供更多类型的服务。美国/日本的领先公司（First Service/Nihon housing）主要提供二手房/保险经纪和设备维修服务，而中国同行可以介入其他高利润率业务（新零售和社区广告），使增值服务收入有更高提升空间。2）中国企业在入住率和渗透率有提高的空间。由于在管面积中新交付的比例很高，该行业的平均入住率仍然较低。我们估计行业里39%的在管面积久于3年，这意味着入住率约为55-60%。我们认为，与美国/日本的成熟市场相比，中国在这方面还有提升的空间。
            
                    问题二：物管公司的现有人员是否具备进行高端增值服务的能力？我们同意大多数物业管理公司缺乏进行高利润率业务的经验和团队。然而，根据美国/日本的经验，上游收购和整合将是物管公司转型的关键途径。像碧桂园服务这样的行业龙头已经先行在2020年率先收购了媒体/保险公司，我们认为这可能是未来的趋势。
            
                    问题三：社区零售业务中，物管公司如何与互联网巨头竞争？投资者喜欢社区零售的潜力，但认为物管公司与拼多多或阿里巴巴等巨头竞争存在困难。我们认为现有环境下物管公司仍有扩张零售业务的空间，因为1）由于总建筑面积的增长，每年居民快速有机增长；2）目前物管平台的人均消费仅为100-200元/年，而行业龙头的人均消费为5,000-9,000元/年；3）通过物业人员提供最后一公里快递，连接线上平台与线下零售店铺。我们认为物管公司面临的挑战主要来自SKU 获取、物流、和价格。碧桂园服务可以利用母公司的大型连锁店“凤凰优选”解决SKU/物流，且根据我们的比对，其平台商品价格介于拼多多和京东之间，具有竞争力。
            
                    问题四：当前行业估值是否合理？行业目前的估值为25x 2022P/E，市场预期净利润年复合增长率为30-35%，估值看似合理。然而，我们认为市场预期并没有反映增值服务的潜力，即将到来的2020年业绩将给增值服务带来更多的市场信心。这有助于提高对行业的盈利预测，尤其是对增值服务龙头而言。
            
                    行业首选：我们偏好碧桂园服务/永升（增值服务强、增长能见度高）和华润万象城/宝龙商业（运营购物中心的商管标的）。
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