德邦证券--策略周报：全球后疫情时代，新平衡中顺周期占优【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    本报告导读：“再通胀”接近过热区间，A股将视经济景气运行在3300-3800，当前较为接近区间下沿，中期配置顺周期化工/银行/造纸/机械。
            
                    内部环境：仍处过热阶段，抱团股深度回调的背后反映疫情交易结束。春节过后抱团股的回调指向疫情时代已告一段落。股市尤其前期领涨行业的回调，我们认为反映的是分母端的冲击——疫苗接种紧张良好带来全球流动性收紧预期以及分子端的收敛——经济过热阶段中小企业与龙头企业的增速差预期收敛。即基于疫情的交易已经告一段落。但中期看，当前阶段顺周期行业最受益，长期逻辑上核心成长品种如新能源、先进制造、医药医疗、高端消费等（经济的不确定性长期存在以及增长中枢不可逆下移）依旧没有动摇。而两会上对于经济的谨慎定调及稳定宏观杠杆率的表态或许指向了信贷流动性的收缩或许会超出市场预期。
            
                    我们认为，除非进入泡沫阶段，否则市场中期将迎来新的平衡，此阶段低估值风格将优于高估值风格，同时中小盘风格与大盘风格收敛，顺周期中前期滞涨行业占优。
            
                    外部环境：美国复苏进程一支独秀，积极财政与通胀预期回升不利成长赛道。从主要经济体的疫苗接种进展以及新冠新增确诊来看，美国经济恢复领先于其他发达经济体；同时，由于本次疫情并未伤害到美国居民的资产负债表（政府的财政响应迅速且货币政策也非常配合），美国工业、消费及就业复苏表现均非常积极，在此前提下，美国继续推出1.9万亿美元财政刺激政策，无疑推升了美国的通胀预期（于3月3日突破2.5%的再通胀临界点进入通胀区间）且中期难见拐点。这意味着，美国的实际利率或将继续回升，此阶段不利于分母端弹性大于分子端弹性，同时受益于疫情的股票面临业绩兑现压力，如防疫医药器械、家庭出行工具、远程办公、疫苗开发等。而经济恢复的后程中价值风格仍将受益，从风险溢价看美股与美债的性价比并未出现根本性逆转，期限利差上行阶段美股无危机只有调整。
            
                    市场活跃度降低，资金供给并未持续萎缩。成交换手融资买入额占比下降，偏股型基金发行与储备仍较充足。近期市场活跃度随年后指数下跌的过程有所下行，沪深两市成交额回落至8700亿元左右，换手率则走出了“U”字形态，整体换手率下降的同时近两个交易日已有上升迹象。融资买入额占A股成交占比近半月也逐级下降两个百分点至8.53%，但融资余额总量未出现明显减少。结合基金发行情况来看，周度新成立偏股型基金份额仍有775亿元，且首次接受材料申请家数达40家，整体资金供给端边际增量资金没有持续恶化。
            
                    基金申购减少但未大面积赎回，微观流动性暂未过紧。ETF偏好科创50、创业50与光伏，北上、产业资本增持银行。未来解禁高峰出现于5、6月份，周度解禁集中于计算机、电子、化工，产业资本整体增持大金融，先地产后银行，减持最多的则为电子、医药与有色；从陆股通持股情况来看，北上资金同样偏好银行，卖出电子与有色。再从ETF申购情况来看，周度净流入达40亿元处于较高水平，集中于成长板块中的光伏、科创50与创业50；且基金申购金额出现降温但并未出现大面积赎回，整体微观流动性暂未过紧。
            
                    行业配置：1、中期顺周期龙头受益于分子上行。化工：MDI海外供需缺口难收敛，主要煤化工产品库存水平维持低位。银行：经济过热阶段盈利快速修复叠加资产质量提升，低估值配置优势显现。造纸：供需失衡叠加通胀带来的纸浆涨价逐步向下游传导，零外废新规下国内箱板纸格局有望优化。机械：新能源设备受益下游爆发，美国新一轮刺激计划逐步落地有望延续工程机械高景气。2、长期确定性成长消化估值压力，配置性价比逐步提升。新能源：电车全球销量保持高增速，光伏硅料价格稳中向涨。半导体：台积电资本开支上调指引半导体高景气，智能手机、HPC、汽车电子等拉动核心需求。5G应用：“大数据时代”IDC增长趋势确定，政策加持带动数字化转型。
            
                    风险提示：市场恐慌超预期引发负反馈，经济复苏弱于预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。
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