浙商证券--箱板纸行业行业点评报告：涨价潮一触即发，底部推荐玖龙/山鹰【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    行业加速整合阶段，箱板/瓦楞温和提涨由于外废进口限制，高端箱板的原料供给受到约束，高端箱板纸的份额实质向具有废纸浆布局的产业龙头集中，CR4预期达到 80%，龙头企业定价权增强。
            
                    另一方面，中低端箱板纸虽然持续处于洗牌阶段，但龙头纸企有望通过较好的价格策略实现小厂清退。本轮行业整合阶段，箱板/瓦楞价格呈现温和上涨趋势，箱板纸/瓦楞纸价格 20年 6月起至 20年底分别提涨 867、675元/吨至 4677、3833元/吨，21年初至今温和提涨 316、137元/吨至 4993、3970元/吨，当前价格处于历史 50%、41%分位。
            
                    淡季不淡，涨价略超预期每年春节后至 6月份属于箱板纸/瓦楞纸传统淡季，三月起各纸厂采取降价、优惠等措施去库存，效果显著。根据产业调研，当前造纸厂废纸到货量不足 50%，原料缺口出现，各龙头纸企提前取消优惠开始涨价，其他纸企跟涨：4月 5日至 4月 6日期间，玖龙清明优惠提前取消，东莞玖龙涨价 50元/吨、泉州玖龙两连涨合计 60元/吨，福建联盛三连涨累计涨幅达 110元/吨。与此同时，几家龙头纸企部分纸机发布停机消息（4月 5日起，安徽山鹰 1台纸机停机 6天，华南山鹰 4台纸机停机 7-24天不等；4月 6日起，天津玖龙 5台纸机停机 6-20天不等）。站在当前视角，我们认为去库存结束、原料缺口出现、龙头停机等多因素影响下，本轮淡季涨价情况或将超预期。
            
                    涨价潮一触即发，底部推荐玖龙、山鹰一方面，21年起外废清零，原材料出现短缺，纸企布局海外废纸浆、木浆/竹浆替代导致成本上行明显；另一方面，高端箱板纸景气上行，龙头掌握必备原材料长纤获取实力且格局加速集中（CR4达 80%）。站在当前视角，我们认为本轮涨价潮一触即发，本轮淡季不淡略超预期、下半年旺季来临表现预期更优，极端情况下不排除 2017年箱板周期高点再现（当前箱板、瓦楞价格仅处于历史50%、41%分位）。目前龙头纸企均处于估值底部，玖龙纸业 21-23财年归母净利润预计分别为 74.86/ 81.93/ 87.10亿元，当前市值对应 21-23财年 PE 分别为6.00X/ 5.48X/ 5.16X；山鹰国际20-22年归母净利润预计分别为14.07/20.32/25.13亿元，当前市值对应 20-22年 PE 分别为 11.88X/ 8.22X/ 6.65X，底部持续推荐！
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