国金证券--策略周报：我们处在资本开支周期的哪个阶段【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    主动补库存推动产能利用率持续提升，当前国内工业产能利用率处在历史新高，叠加需求持续走强，我们正处在新的产能扩张周期当中。随着去年下半年企业开始主动补库存，工业企业产能利用率也开始明显回升，去年年底工业企业产能利用率高达 78%，创历史新高。产能利用率处在高位，叠加需求持续走强，我们认为这或将驱动企业加大资本开支，扩张新的产能。从挖掘机销量和挖掘机开工小时数的数据来看，今年以来无论是销量增速还是开工小时数同比增速均明显超出低基数解释范围，需求持续走强或超市场预期。
            
                    对于制造业企业资本开支来说，中国从日本进口的机床增速持续提升，美国资本品新订单同样持续走高，中美企业资本开支意愿均有明显上升。
            
                    在一个完整的资本开支周期中，资本开支和供给以及价格形成反馈链条：资本开支减少（增加）→供给下降（增加）→价格上行（下行）→资本开支增加（下降）。资本开支周期分析中更加突出了供给端的因素，但并不是完全忽视需求端因素，因为资本开支的增加与减少和需求是息息相关的，相对强劲的需求是企业资本开支意愿增强的前提，需求支撑下企业内部现金流改善是资本开支早期资金的重要来源。
            
                    当前我们正处在资本开支扩张周期的第一阶段向第二阶段过渡的阶段。把资本开支扩张周期划分成三个阶段：1）第一阶段：过去资本开支不足导致供需错配，价格上行；2）第二阶段：企业资本开支增加加大对资本品需求；
            
                    3）第三阶段：产能扩张带来供给增加，驱动价格下行。相应的，在第一阶段，市场交易的核心逻辑是供需错配下的涨价。第二阶段，市场更为关注资本开支扩张带来中游资本品的需求增加。第三阶段，产能扩张后期，价格普跌和资本开支意愿下降，相关产业链景气下行。站在当前时点，一方面，2018年以来资本开支下行持续了 2-3年，当前供需错配矛盾日益突出。另一方面，需求加速复苏以及价格上行驱动企业加大资本开支。在资本开支扩张周期的第一阶段向第二阶段过渡的阶段，同时关注涨价的持续性以及中游资本品的景气周期。
            
                    短期市场存在二次探底潜在风险（金融数据及海外风险等），市场二次探底后或迎来明显反弹，核心驱动因素或来自全球经济共振复苏。中期市场仍呈现结构型行情，向上空间有限，向下调整幅度同样有限，指数将呈现区间波动趋势。 “经济企稳回升，流动性由松趋紧”的宏观组合预期之下，一方面市场估值在流动性趋紧背景下存在一定压力，另一方面上市公司业绩仍有经济回升的支撑。央行政策的核心因素仍是经济增长和防风险的微妙平衡。总体而言，我们货币政策由松趋紧的方向确定性较高，而收紧的力度多大仍有待持续观察。从业绩来看 ，今年 A 股企业业绩增速明显回升，我们预计今年非金融上市公司业绩增速或达 29%左右。从历史来看，在高业绩增长的背景下 A 股市场基本不会呈现单边熊市的情形。
            
                    行业配置：“低估值、困境反转、顺周期涨价、中游资本品、地产竣工链”。
            
                    1）低估值：银行、保险等：估值修复叠加受益于利率曲线陡峭化；2）困境反转：航空、机场、酒店、旅游等。行业最坏的阶段已经过去；3）顺周期涨价：化工、有色、造纸、玻璃等。在需求扩张的背景下，产能利用率维持高位，过去几年资本开支不足，短时间内产能扩张不足；4）中游资本品：
            
                    机械等。受益于资本开支扩张带来行业景气上行；5）地产竣工链：家具、消费建材等。中美地产竣工高景气延续。
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